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Posts Tagged ‘Competencia monetaria’

(Esta es una versión ligeramente revisada y ampliada del artículo publicado originalmente en GoldMoney Research; el 15 de mayo de 2012)

Una mejora del sistema de creación de dinero bancario

El Estado concede el monopolio legal de emisión de billetes al banco central de cada país. Pero al mismo tiempo todos sabemos que podemos hacer transacciones con otros medios de pago ofrecidos por la banca comercial. Esto es posible porque los bancos son capaces de crear dinero, el llamado dinero bancario; que son los depósitos de los que disponemos a menudo mediante el uso de cheques, transferencias bancarias, tarjetas de débito y crédito o domiciliaciones bancarias. Ello sin duda nos hace la vida más fácil, ya que no hemos de llevar con nosotros grandes cantidades de efectivo para hacer pagos cotidianos. Sin embargo, los bancos no tienen libertad para emitir su propia moneda; únicamente pueden crear depósitos denominados en la moneda del banco central, depósitos que además están en la obligación de devolver en dicha moneda a petición del cliente. Ello no implica que los bancos hayan de mantener todo nuestro dinero en caja en todo momento. De acuerdo con la normativa actual en la Eurozona, sólo han de mantener en caja alrededor de un 2% de los depósitos de sus clientes (llamado coeficiente de caja); por este motivo se le conoce como un sistema monetario de reserva fraccionaria. Es un sistema monetario que permite la expansión de la oferta de medios de pago pero que implica un mayor riesgo, ya que está expuesto a una mayor probabilidad de fallo del sistema bancario.

Los bancos comenzaron ya a operar bajo este sistema de reserva fraccionaria hace tiempo, en la Edad Moderna; y fue cuando comprobaron que sólo una pequeña parte de sus clientes retiraban el efectivo de sus depósitos para hacer sus pagos. A sabiendas de ello, comenzaron a prestar una parte de ese dinero no retirado, lo que les permitió aumentar aún más sus depósitos y con ello los medios de pago en la economía. Como era de esperar, los bancos ampliaron sus balances y sus beneficios, ya que el coste de mantener los depósitos de sus clientes era mucho menor que la ganancia que obtenían con la concesión de los nuevos créditos. Desde mediados y finales del siglo XIX, los bancos desarrollaron mucho más sus técnicas de intermediación y ello resultó en una mayor posibilidad de crear nuevos depósitos que sus clientes apenas convertían en efectivo para hacer sus pagos. Como resultado, los bancos se dieron cuenta de que los clientes cada vez necesitaban menos efectivo, lo que fue conduciendo al mantenimiento de un coeficiente de caja cada vez menor.

Por todo ello, vemos que la tendencia a operar con un menor coeficiente de caja viene de bastante atrás. El cambio más relevante vino con el abandono del patrón oro tras la Primera Guerra Mundial. Como sabemos, el patrón oro sirvió como sistema para limitar las emisiones del banco central y las de los bancos comerciales; dado que tenían que mantener en forma de reserva un activo de valor intrínseco (el oro) para respaldar sus emisiones y operaciones. Una vez reemplazado por un sistema monetario cada vez más fiduciario, los bancos ya no tenían que conservar oro en forma de reservas, que pasaron a ser los propios billetes del banco central; billetes, que ya sin valor intrínseco ni apenas coste de “producción”, podían ser creados de un día para otro. A ello se añadió la declaración de los billetes emitidos por el banco central (el dinero de reservas de la economía) como el único dinero de cdurso legal de la economía. Este nuevo sistema, unido a la aplicación de políticas monetarias discrecionales, resultaron en un aumento de la liquidez y, finalmente, en mayor inflación así como mayor inestabilidad de la economía a finales de la década de los 60 y en los años 70.

En consecuencia, un sistema de reserva fraccionaria cuando el dinero de reserva es puramente fiduciario, que además está monopolizado por el Estado, conduce a un exceso de oferta de dinero si no es limitado, bien por el propio banco central, con su compromiso con una regla monetaria efectiva en el mantenimiento del poder de compra del dinero, o bien por el propio mercado, mediante la introducción de auténtica competencia en el mismo. Claro que no es este el único sistema monetario posible. Los defensores de una parte(1) de la tradición de la Escuela Austriaca de Economía (de la linea de Mises fundamentalmente) han defendido siempre el establecimiento del coeficiente de reservas bancarias del 100%. Siguiendo su planteamiento, dado que el dinero depositado en las cuentas corrientes puede ser inmediatamente dispuesto por los clientes, los bancos tendrían que estar obligados a mantener todo el dinero en caja. En este caso, el coeficiente de caja sería del 100% del valor de los depósitos; por lo que los bancos sólo podrían crear nuevos medios de pago mediante el uso del dinero depositado en cuentas de ahorro. Por tanto, si adoptáramos esta propuesta, el sistema monetario podría ser más seguro y estable, si bien con el coste de disponer de menos medios de pago en la economía.

En mi opinión, no hemos necesariamente de encaminarnos hacia un sistema de reserva del 100% para mantenerlo estable, a la vez que permitimos el pleno desarrollo del mercado y sistema bancarios. El patrón oro es un buen ejemplo de un sistema monetario estable que funcionaba con reserva fraccionaria. Además, es de esperar que la introducción de más competencia en el mercado monetario o el compromiso con una regla monetaria que verdaderamente preserve el poder de compra de la moneda mejore el funcionamiento de los sistemas fiduciarios actuales.

Juan Castañeda

Nota:

(1) Y digo bien, una parte de esta escuela. Otros significativos representantes de la Escuela Austriaca de Economía, como F. Hayek o G. Selgin en la actualidad, no comparten esta propuesta de obligatoriedad de respaldar los depósitos con el 100% de reservas en caja.

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Artículo publicado en Expansión el 23 de Febrero de 2012.

Permitidme que haga algunas aclaraciones previas para poneros sobre aviso. Este es un artículo que no me habría gustado tener que publicar nunca. Y es que fue nuestra respuesta a las tácitas y también expresas acusaciones de plagio que recibimos tras la publicación del resumen de nuestra propuesta de solución para Grecia el viernes 17 de este mes en Expansión. Como la originalidad y la credibilidad son dos de los mejores y más preciados bienes de la profesión de académico no podíamos dejarlo así y decidimos responder. Aquí tenéis la respuesta. Eso sí, como para nosotros lo importante es la propuesta y no esta polémica, con este artículo damos por terminado este episodio tan desagradable de acusaciones falsas seguidas de nuestra respuesta.

Siempre a uno le queda la impresión de que en este país nuestro que adoro, cuando alguien levanta la cabeza, hay siempre algunos a quienes falta tiempo para segarlas, no sea que osen rivalizar en altura con las suyas. En fin, una pena que he de decir no representa a la generalidad de la profesión de académico en absoluto.

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El aplauso de los plagiados

Nuestro artículo del viernes pasado sobre un posible modo de dar salida a la situación de Grecia ha tenido mucha repercusión. Era de esperar que así fuera, pues un público confuso está ansioso de oír opiniones autorizadas. Incluso hay quien ha querido vestirse con nuestras ropas, tras acusarnos de “plagio descarado”.

Lamentan, sin duda, no haber dicho ellos lo que nosotros hemos dicho antes. El artículo de EXPANSIÓN era el resumen periodístico de un ensayo de 25.000 palabras en 55 páginas que hemos presentado al Premio Wolfson, aún por decidir. Como es natural, los argumentos detallados y todas las referencias en que nos hemos apoyado para justificar nuestras propuestas no cabían en un artículo de periódico. Si quiere recibir la versión completa, pídanosla a jcastanedaf@gmail.com.

La situación de Grecia tiene todos los elementos de una paradoja como las que gustan a Manuel Conthe. 1) Grecia no puede salir del euro, pues el Tratado de Maastricht lo prohibe; 2) los recortes de salarios, empleo y gasto están causando una recesión que impide a Grecia crecer y pagar; 3) Grecia necesita volver a la dracma y devaluarla al menos un 50%; 4) el Estado griego ha de suspender pagos, pues es incapaz de servir su deuda soberana; y 5) si Grecia suspende y devalúa se desatará una carrera contra los bancos que la dejará sin más dinero que la calderilla. Con estos cabos ya está suficientemente liada la madeja, pero si quieren añadimos otros dos más: 6) los alemanes no quieren dar más dinero a unos griegos que han mentido y les insultan; y 7) otros países de la UE temen que, si Grecia cae por el precipicio, ellos también.

Posible solución

Los elementos de la posible solución que proponemos son los siguientes. 1) Grecia no debe salir del euro. Bastará dejar que el euro siga circulando en paralelo con la nueva dracma, al tiempo que se suspende a Grecia temporalmente en sus derechos políticos. Así, se respeta lo “irrevocable” de la Unión Monetaria. 2) Grecia debe reconducir el déficit de su balanza de pagos y crecer exportando. Para ello 3) necesita poder devaluar su moneda ya que es incapaz de reducir costes directamente. Con ese fin, debe emitir una nueva dracma y dejarla flotar contra el euro. 4) La deuda del Estado griego habrá de sufrir un “corte de pelo” (como acabamos de ver en la negociación del segundo paquete de ayuda a Grecia, con una quita de un 70%). Igualmente, tendrán que renegociarse las deudas privadas contraídas por residentes griegos con extranjeros, como ocurre tras toda devaluación. 5) Para que los clientes de los bancos no retiren todo el saldo de sus cuentas corrientes, será necesario garantizarlos en euros. Esto costará dinero, como costará la recapitalización del BCE y de los bancos privados cargados de deuda griega pero la suma será menos que las ayudas interminables a los helenos. Quedan los números 6 y 7, para cuya solución muchos están proponiendo una mayor intervención de la Comisión Europea en las finanzas nacionales y una creciente unión fiscal y presupuestaria de la eurozona. Es curioso que coincidan en la necesidad de una mayor unión europea tanto los euroentusiastas como los euroescépticos. Ambos creen que una moneda única no puede funcionar sin un Gobierno único: los entusiastas temen que sea políticamente inviable; los escépticos esperan que sea políticamente imposible. Ambos grupos se equivocan: se puede mantener la moneda europea en paralelo con las monedas nacionales en aquellos países miembro que sean incapaces de disciplina. Si los bancos centrales emisores de moneda local no se comportan, poco a poco verán que el euro desplaza su dinero nacional en el tráfico. La condición para una circulación paralela es que las dos monedas floten y ninguna sea de uso obligatorio. Un señor de Vigo nos acusa de haber plagiado un artículo suyo de 2011.

Nuestro buen amigo Manuel Conthe dice haberlo recogido en su blog, y también se declara perplejo porque los autores no hayan dado “referencia alguna a los muchos antecedentes de “su” idea”. De hecho, en el texto presentado al premio, que critican sin haberlo leído, damos 50 referencias, pese a no ser un tratado científico. No hemos querido citar la propuesta de Cabrillo de 1989 para que el entonces “ecu” circulara en paralelo a las monedas nacionales ni su propuesta en 1991 de hacer que la moneda única se introdujera en Europa sin abandonar las divisas nacionales. Castañeda, por su parte, ha analizado esta cuestión en su tesis y en numerosos trabajos, particularmente en 2009 con Schwartz para el Institute of Economic Affairs, sobre cómo hacer que la competencia en el mercado monetario sea la que discipline los bancos centrales. En cuanto a Schwartz, ha escrito sobre la competencia de monedas previamente al “plagio”, en 1982, 84, 94, 97, en un artículo del año 2000 para la Cato Review (A New Bretton Woods or Monetary Competition) y un libro de 2004, The Euro as Politics. Es mala suerte que no tengamos la costumbre de leer el blog de Conthe con la suficiente asiduidad ni tampoco el dignísimo diario El Faro de Vigo, donde aparecieron en 2011 las referencias que hemos aprovechado en secreto o los textos que dicen que hemos plagiado ladinamente.

Autores: Pedro Schwartz, Francisco Cabrillo y Juan Castañeda

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PD. Por cierto, son muchos los que nos han solicitado ya el trabajo.

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Artículo publicado el día 22 de Febrero de 2012 en Expansión.

Ésta no es la solución

En la madrugada de ayer, el Eurogrupo aprobó el segundo paquete de ayuda a Grecia. Si el primero, en 2010, ascendió a 110.000 millones de euros, este segundo alcanza los 130.000. A diferencia del préstamo anterior, éste incluye la “invitación” a una quita (voluntaria) de los tenedores privados de deuda pública griega.

Si unimos al “corte de pelo” que han acordado aplicar al nominal de la deuda del 53,5% la reducción acordada de los intereses del primer préstamo concedido a Grecia supondría un quita efectiva aún mayor de la deuda griega (se apunta a un 75%). Además, los beneficios que haya acumulado el BCE por la gestión de su cartera de deuda griega se repartirán entre los Estados de la eurozona, quienes se comprometen a utilizarlos para ayudar a reducir la deuda griega. Y, después de esto, aún nos dicen que no es un rescate de un Estado miembro, que no se vulnera en absoluto la prohibición de los tratados que impedía salvar a un Estado de la bancarrota. Con todo, esta es la enésima etapa de la crisis institucional de la eurozona que, me temo, continuará pendiente de resolver en los próximos meses. Esta nada nueva solución sólo aliviará la situación financiera griega, ya que no remedia los fallos de gestión de la moneda única y no abre el camino para el crecimiento económico griego a medio y largo plazo.

Distancia con la ciudadanía

La Comisión Europea vigilará el empleo de los fondos prestados; y no sólo eso, sino que el Estado griego deberá abrir una cuenta específica donde depositar las cantidades necesarias para el pago de los vencimientos de sus obligaciones; cuenta igualmente supervisada por la Comisión. Ello no hará sino echar más leña al fuego del enfado del griego medio y alimentará su rechazo a Europa; ya que es el ciudadano medio quién padece en carne propia los efectos del mal gobierno del país y de la crisis de la moneda única. Esta salida europea de la crisis por la que las instituciones nacionales democráticamente elegidas por la ciudadanía van perdiendo capacidad de gobierno efectivo de sus países (“por la puerta de atrás”), sin pedir la autorización expresa de la ciudadanía, en favor de instituciones europeas elegidas por los Estados, no hará sino distanciar aún más a la ciudadanía del llamado proyecto europeo.

En el plano financiero, la quita de capital y la rebaja de los intereses aliviarán la presión financiera del Estado griego, pero esto ya se daba por descontado. Muchos institutos de coyuntura ya anticipaban que la quita o, mejor, una hipotética vuelta a la moneda nacional se haría con una devaluación inicial del entorno del 50% ó 70%. El problema es que las perspectivas de crecimiento de la economía griega siguen siendo insuficientes para permitir una recuperación del país; que aún seguirá bajo la presión de un fuerte endeudamiento público y una economía maltrecha durante años.

En su lugar, como los profesores Cabrillo, Schwartz y yo mismo defendimos en este periódico el viernes pasado, la suspensión temporal de Grecia del euro y la circulación de la nueva dracma en paralelo permitiría la devaluación efectiva de los precios y costes griegos sin tanta contestación social y de una vez por todas. El estímulo que ello produciría a corto plazo en forma de aumento de sus ventas al exterior, unido al necesario manejo de una regla fiscal y monetaria sostenibles, permitiría a Grecia iniciar un camino de recuperación más firme que, además, descansaría sobre políticas más estables. Ya no serían la Comisión Europea ni el FMI quienes controlaran al gobierno griego sino que, en un escenario de mayor competencia monetaria, sería el propio gobierno el primer interesado en manejar sus finanzas y la moneda prudentemente; de modo que evitara una caída de la confianza en su moneda y, con ello, la pérdida del señoreaje de emisión. Esta vía abriría el paso a principios como la mayor competencia monetaria como medio para disciplinar las políticas nacionales. Además, creemos sería una propuesta más efectiva y menos costosa: para evitar la bancarrota de los bancos griegos, los socios del euro habrían de respaldar los depósitos en euros; lo que, tras una devaluación inicial del 50%, ascendería a 110.000 millones de euros. Es una cifra inferior a los 240.000 millones ya comprometidos con Grecia, que además evitaría los costes indirectos añadidos que nos han traído a todos los países miembros el mal manejo de esta crisis del euro. Y es que desde el inicio de la crisis de la deuda soberana, sólo Italia, España, Portugal, Grecia e Irlanda han tenido que pagar un sobrecoste de alrededor de 28.000 millones de euros en su financiación.

En fin, señores, como parece funcionar para muchos otros ámbitos de la economía, un poco de competencia monetaria no hará mal ni a la moneda europea ni a los Tesoros nacionales si lo que queremos es precisamente mantener el poder de compra del dinero y la prudencia y solvencia de las cuentas públicas a medio y largo plazo.

Juan Castañeda

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Artículo publicado en la sección de Opinión de Expansión  (17/02/2012).

Hay salida para Grecia… y Europa

(Autores: Pedro Schwartz, Francisco Cabrillo y Juan Castañeda)

La situación del euro parece una farsa de la Commedia del arte. Un país que produce el 2,5% del valor añadido de la economía europea hace tambalearse el euro y resquebrajarse la Unión. La moneda única, creada para unir a los europeos, no hace sino enfrentarnos. Los intentos de salvar nuestro sistema monetario ponen nuestras instituciones al borde de la ilegalidad: en especial, el Banco Central Europeo, que para preservar su independencia tiene prohibido comprar deuda de los países-miembro, financia las compras de los bancos privados o compra deuda directamente en el mercado secundario. Los recortes necesarios para reequilibrar las cuentas de los Estados fallidos están creando tensiones que llegan a la revuelta social. Los países que acuden en socorro de sus socios se ven insultados porque exigen reformas que les garanticen el pago de los intereses y la devolución del principal.

La máquina infernal del euro amenaza con seguir su labor destructora porque los miembros de la UE se han unido a ella “irrevocablemente”, como dice el Tratado de Maastricht de 1992. Si se lee cuidadosamente este Tratado junto al de Lisboa de 2009, la única manera que tiene un país de salirse del euro es ¡salirse de la UE! Si un país es expulsado de la Unión, todos estaremos de acuerdo en que peligra el proyecto europeo entero. Eso explica que en el caso de Grecia, los otros miembros de la Unión Monetaria ni pueden separarla del euro ni pueden salvarla de la quiebra. ¿Hay alguna manera de mantener a los griegos en el euro, remediar su situación económica y evitar el contagio a otros países en entredicho? Recientemente, lord Wolfson, dueño de las tiendas “Next”, ha convocado un concurso en el Reino Unido para que alguien responda a esta pregunta. Los tres economistas arriba firmantes hemos tenido la osadía de presentarnos (con otros 620 equipos más) porque creemos tener la respuesta.

Elementos de una solución sin “corralito”

La cuestión primera y más importante es cómo conseguir que Grecia corrija su ineficiencia económica y sanee su corrupción social. Basta con ver las imágenes de las revueltas callejeras de Atenas para saber que los griegos no parecen dispuestos a lo que llamamos una “devaluación interna”, a una reducción de costes y cambio de actividad para ganarse la vida en los mercados mundiales. Dada esa resistencia la única otra solución sería una devaluación externa, pues parece que los pueblos se resignan con más facilidad a la necesaria reducción de salarios y de riqueza cuando se realiza a través de la depreciación de la moneda Sin embargo, mientras, Grecia ni puede salir ni puede devaluar.

La segunda cuestión es cómo hacer que Grecia vuelva a la senda del crecimiento. El Estado y los bancos griegos están quebrados y sería mejor reconocerlo. Sus acreedores, incluido el BCE, deberían aceptar una quita y una espera. Pero esos acreedores sufren del “síndrome Shylock”, judío del  Mercader de Venecia, y no ven que a veces se gana más perdonando que exigiendo. Shylock tenía razones más que suficientes para vengarse: lo prometido por Antonio estaba plasmado en un contrato válido; Antonio le había insultado por hebreo; un joven cristiano había raptado a su hija con una preciada joya de su fallecida esposa. Exigió ante los Tribunales su libra de carne y lo perdió todo – crédito, hija y anillo. La quiebra ordenada de Grecia unida a una devaluación reanimaría sus exportaciones, recortaría el valor real de sueldos y salarios y haría desvanecerse esos sueños de riqueza que han llevado a los griegos a endeudarse sin límite.

Pero, ¿cómo conseguir que Grecia devalúe su moneda y se declare en bancarrota sin que ello cause un pánico financiero en toda Europa? Los españoles siempre tenemos en la memoria el corralito argentino. En 2001, el ministro Cavallo, que diez años antes había fijado “irrevocablemente” el cambio de un peso por un dólar, se vio forzado a congelar todas las cuentas corrientes porque el público cambiaba todos sus pesos en dólares y los mandaba al extranjero. Él al menos mantuvo su valor nominal pero llegó el presidente Duhalde en 2002 decretó su “corralazo”: redujo el valor de todos los depósitos en un 40%. El temor a una repetición de la dèbacle argentina es una de las razones por las que el Eurogrupo está regalando tanto dinero a Grecia. Una condición necesaria para que la suspensión de Grecia del euro no desemboque en una carrera contra los bancos es que todo el Eurogrupo garantice los depósitos griegos en su valor actual en euros.

El sudoku griego

La solución, pues, tiene que combinar los siguientes elementos: 1) Grecia no debe salir del euro; 2) Grecia tiene que volver a la dracma y devaluarla al menos en un 50%; 3) el Estado griego ha de suspender pagos y convocar un concurso de acreedores para lo pendiente de su deuda soberana; y 4) hay que evitar una carrera contra los bancos que deje la economía griega sin más dinero que la calderilla. Si los tres autores del Informe presentado al concurso Wolfson hemos dado con la solución, que es la de la circulación de dos monedas en paralelo, sin duda nos merecemos el premio.

Como siempre hay que hacer en estos casos laberínticos, los autores hemos recurrido a la historia. Son muchos los ejemplos de circulación de monedas en paralelo en países en los que las autoridades han desgobernado el sistema financiero, desde los tiempos de Felipe IV y Olivares en Castilla en el s. XVII, hasta Ecuador o Zimbabue en el XX. Incluso en Argentina se siguen contratando verbalmente los alquileres y las grandes inversiones en dólares. De ellos hemos sacado la conclusión de que es posible la circulación paralela y en competencia de dos monedas en un país, si el cambio entre las dos fluctúa libremente. En este caso, los costes de producción en Grecia se cifrarían en dracmas devaluadas, lo que reanimaría las exportaciones. La deuda griega pasada seguiría cotizándose en euros pero tras lo que se llama “un corte de pelo” en la jerga financiera. La deuda nueva podría emitirse en la  moneda que más conviniera, a su precio correspondiente. Sería posible pagar los impuestos en dracmas o en euros, a voluntad. El Estado griego denominaría sus gastos en el interior en la nueva dracma.

Una política monetaria laxa del Banco de Grecia y un déficit imprudente de la Hacienda griega recibirían su castigo en la continua devaluación de la dracma respecto del euro. Las devaluaciones pueden tener un efecto reanimador en un principio pero luego derivan en inflaciones a menudo galopantes. En caso de circulación paralela, la moneda local inflada acabaría por desaparecer, lo que dejaría al banco emisor sin los ingresos conseguidos por la diferencia entre el coste de imprimir los billetes y su poder de compra.

Coste y beneficio de la doble circulación

Nuestra propuesta para Grecia se compone de los siguientes elementos: 1) la Eurozona habría de garantizar los depósitos en los bancos griegos en euros; 2) habría plena libertad de contratar, cobrar y pagar tanto en euros como en dracmas; 3) el cambio entre el euro y la dracma fluctuaría libremente; 4) los tenedores de deuda pública griega sufrirían un recorte paralelo a la devaluación; 5) las empresas y personas que hubieran contratado créditos en euros tendrían que llegar a acuerdos con sus acreedores.

Hemos calculado que el coste de la garantía de los depósitos en los bancos griegos ascendería a la mitad de lo gastado por la Eurozona en el rescate del Estado griego hasta el momento, contando con el préstamo que con tantos incidentes se está negociando en estos días. A esta cantidad de todas formas respetable habría que añadir la recapitalización del BCE, vista la cantidad de papel malo que tiene en sus libros. También habría que reflotar los bancos comerciales alemanes y franceses invertidos en deuda griega.

Las ventajas, sin embargo, serían mayores. Grecia sólo sería suspendida de su plena participación en el euro y sus instituciones y el euro seguiría circulando, con que no se infringiría el Tratado de Maastricht. La carga de deuda del Estado griego se haría soportable. Los griegos volverían a exportar y crecer. Y en un futuro, Grecia podría volver a la circulación exclusiva del euro, si decidiera retornar a la secta de Masoch. ¿Nos merecemos el Premio?

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