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Archive for the ‘Moneda y sistema monetario’ Category

Os mando el video del evento de la presentación del libro , The Economics of Monetary Unions
Past Experiences and the Eurozone
, en el que participamos Pedro Schwartz, Luis de Guindos y yo mismo, bajo la buena batuta de Vicente Montes
(Fundación Rafael del Pino). El tema era el análisis de la Eurozona y de su arquitectura como unión monetaria para, a continuación, hablar de sus mayores problemas y vías de reforma. Pedro y yo presentamos los resultados de nuestro estudio de la dispersión macroeconómica en la Eurozona, y su comparación con la de la libra esterlina y el dólar de EEUU. Podéis acceder aquí a los resultados del mismo, que están recogidos en un capítulo del libro, con un índice de dispersión macroeconómica para las tres monedas (1999 – 2019). Pero, como suele pasar, lo que más atractivo me pareció de todo el evento fue el diálogo posterior sobre tres temas fundamentales en economía monetaria:

  • Tiene la llamada Teoría Monetaria Moderna validez como para ser adoptada en la práctica? En definitiva, podemos librarnos de las restricciones de financiación del deficit público simplemente emitiendo más dinero? Es ello deseable?
  • En vista de la cantidad tan extraordinaria de dinero (entendido como ‘dinero amplio’, con depósitos bancarios incluidos) desde Marzo de 2020, qué efectos tendrá a medio y largo plazo? Qué relación hay entre dinero y precios?
  • Van a permitir los Estados la libre competencia entre el dinero electrónico que se están planteando emitir los bancos centrales y el que emita cualquier otra entidad, en este caso privada? Qué explica el tradicional monopolio de emisión?

Aquí os dejo el video de la presentación y el debate posterior. Como siempre, comentarios muy bienvenidos. Muy agradecido a la Fundación por su invitación.

Juan Castañeda

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Este es título del libro que acabo de publicar con Unión Editorial, bajo la edición de José Antonio Aguirre, todo un referente en Economía en España en lo que se refiere a la publicación de libros sobre moneda y banca central, tanto los suyos propios como traducciones muy meritorias que incluyen excelentes estudios de los clásicos en este campo. Este libro es una traducción al castellano del original escrito por el economista monetario y colega mío en el Institute of International Monetary Research (IIMR), Tim Congdon, y yo mismo, publicado por el Institute of Economic Affairs de Londres en Junio de 2020.

Portada libro

Lo que hacemos en el libro es detallar cómo se crea el dinero (entendido en un sentido amplio, que incorpora los depósitos bancarios en su definición) en economías modernas; y cómo la financiación por parte de los bancos y del banco central del creciente gasto público en que los gobiernos han incurrido desde Marzo de 2020 tiene efectos muy significativos sobre los precios y el ciclo económico, tanto en el corto como en el medio y largo plazo. 

Si bien el análisis de los procesos por los que se crea el dinero son aplicables a cualquier economía moderna, utilizamos en nuestro estudio únicamente datos referentes a la economía de EEUU. Lo hacemos así por su relevancia en la economía mundial y porque ha sido precisamente en EEUU donde el crecimiento monetario desde Marzo de 2020 ha sido más excepcional, al menos comparado con el de otras economías avanzadas. En la segunda mitad de 2020, el crecimiento del dinero (medido a través del agregado monetario M3) ha superado tasas del 25% interanual, lo que significa una tasa récord de crecimiento del dinero en tiempos de paz en la historia reciente de EEUU.

Crecimiento Monetario en EEUU durante la Crisis Financiera International (2008-09) y la crisis de Covid-19(fuente, ‘IIMR Monthly Note, October 2020‘) 

Oferta monetario

Es importante la diferenciación que hacemos en nuestro análisis entre distintos tipos de agregados monetarios: Por un lado está la ‘base monetaria’, constituida por el efectivo creado por el banco central o la casa de moneda nacional y las reservas bancarias en el banco central. La base monetaria representa un porcentaje ciertamente pequeño de la cantidad de medios de pago que usamos en nuestras transacciones cotidianas, y menos aún si se trata de transacciones de mayor valor monetario. Este agregado monetario reducido no es más que entre un 10% – 15% de los medios de pago disponibles en la economía. El resto de la oferta monetaria está constituida por los depósitos bancarios que usamos regularmente mediante el empleo de tarjetas de pago y transacciones bancarias.

Lo distintivo del crecimiento monetario registrado desde Marzo de 2020 en EEUU, es que ha crecido la cantidad de dinero en su sentido más amplio, incluyendo depósitos bancarios; esto es, la oferta monetaria. Y es el crecimiento de este último agregado monetario el que explica de mejor manera variaciones en la inflación en bienes y servicios, así como fluctuaciones de la actividad económica a lo largo del ciclo económico (ver el análisis empírico entre variaciones de la cantidad de dinero y la inflación y la renta nominal en el estudio publicado por el IIMR aquí).

Esta vez sí es diferente

En la crisis financiera de 2008-09, lo que creció fue la base monetaria (el balance de los bancos centrales), pero no la oferta monetaria que, de hecho, cayó en 2009 y 2010 y fue acompañada de desinflación y deflación. De ahí que no hubiera inflación de bienes de consumo entonces (aunque sí la hubo de precios de activos), y nuestra previsión que explicamos en el libro es que sí la habrá en esta ocasión, tras la crisis de Covid-19. No será automática ni inmediata. De hecho, el cuándo y cuánto subirán los precios es difícil de decir con precisión, aunque sí nos atrevemos a ofrecer cifras en el libro. Lo que sí que podemos apuntar son tendencias de precios a medio y largo plazo. Una vez que lo peor de la actual crisis sanitaria haya pasado y la economía vuelva a re-abrirse, el exceso de dinero creado en los últimos meses no habrá desaparecido ‘por arte de magia’. Será entonces, muy probablemente en los años 2021-2022, cuando veremos un fuerte aumento de la demanda nominal en la economía, seguida de presiones inflacionistas, que conducirán a tasas de inflación ciertamente por encima de las tasas que hemos visto en los últimos años.

Más detalles y análisis sobre todo ello en el libro. Como siempre, comentarios y críticas muy bienvenidos.

Juan Castañeda

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Moneda, precios y el monetarismo en Europa

Aquí podéis encontrar la charla que tuve el placer de dar a mis amigos y colegas del Centro Hazlitt de la Universidad Francisco Marroquín (UFM), en Guatemala (Marzo 2020). El tema era la vigencia (o su no vigencia) del monetarismo como perspectiva y escuela de análisis económico en Europa. Como comprobaréis, soy muy pesimista en mi presentación; sobre todo en lo que se refiere a la explicación de la inflación en los modelos económicos predominantes en las ultimas tres/cuatro décadas. A pesar de ello, reivindico el uso de un análisis monetario riguroso (de la oferta y de la demand da dinero) si queremos explicar tendencias en los precios en el medio y largo plazo; una afirmación que me parece obvia, pero que en el entorno académico actual resulta tristemente revolucionaria … . Además, si bien soy muy crítico con el estado de los modelos macroeconómicos en lo que respecta a la explicación de la inflación, soy más optimista por lo que en la práctica los bancos centrales hacen cuando se enfrentan a una crisis financiera. Hemos visto cómo a partir de 2009/10 (o más tarde en la Eurozona), los bancos centrales recurrieron a operaciones de compra de activos (‘expansión cuantitativa’ o QE en sus siglas en inglés) para evitar la caída de la cantidad de dinero. Querían evitar con ello caer en el mismo error en el que cayó la Reserva Federal de los EEUU en los años 30 del siglo XX. Pareciera como si, por la vía de los hechos, los bancos centrales estuvieran persiguiendo una política monetaria encaminada a lograr la estabilidad del crecimiento del dinero (‘a la Friedman’).

Asimismo, también comento en algún detalle en la presentación algunas de las críticas más habituales que se hacen al monetarismo desde distintas perspectivas teóricas: como (1) la (supuesta) necesidad de imponer la estabilidad en la demanda de dinero (o de su inversa, la velocidad de circulación) para su validez en la práctica; o (2) el no tratamiento de los efectos reales que las variaciones en la cantidad de dinero traen consigo a medio y largo plazo. Como veréis en este video, intento demostrar que ambas críticas no son ciertas o están basadas en supuestos erróneos, y que la ecuación cuantitativa del dinero sigue siendo un esquema teórico válido para explicar variaciones de los precios y de la actividad nominal a lo largo del tiempo. Eso sí, no debería utilizarse esta ecuación y los supuestos en los que se basa, de una manera miope y mecanicista; eso sería un error grave. Hay muchas variables que afectan a la inflación en el corto plazo que están fuera del alcance de esta ecuación y de lo que los banqueros centrales pueden aspirar a controlar. Además, hay un grado indudable de incertidumbre y de retardos en la transmisión de las variaciones de la cantidad de dinero en los precios y la actividad económica; de ahí que sea mejor hacer análisis en el medio y largo plazo o en tendencia.

Aquí tenéis la grabación de la charla, que fue seguida de un coloquio con los miembros del Centro Hazlitt de la UFM que resultó muy provechoso e interesante. Muchas gracias a los asistentes y especialmente a Daniel Fernandez y a Clynton López, por su amable invitación a participar en estos seminarios. A ver cuándo podemos repetirlo!

Juan Castañeda

 

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A model of parallel currencies under free exchange rates

Money is one of the most studied and truly complex phenomena in Economics. How money is created? And how is it destroyed? ‘What constitutes money and what doesn’t? Is money only the means of payment sanctioned by law, by the State? In our current monetary systems, can we ‘create’ as much as money as we like? If so, wouldn’t it be inflationary? These are some of the questions Economics students frequently ask at the start their degrees. Today I am only going to focus, if only timidly, on one of them; the absence of competition in the national currencies markets in our days. Of course, the absence of competition in this market is not the result of the application of the conventional laws of Economics; quite the opposite, as masterly explained by Vera Smith in her ‘Rationale of Central Banking and the Free Banking Alternative’ in 1936, the granting of the legal tender clause to a single currency, that issued by the State, has been an explicit decision made by the government (the relation between the State and the central bank has always been problematic to say the least, you can find more details on it here). F. Hayek also explains marvellously the abolishment of the laws of Economics as regards money in his ‘Denationalisation of Money’ in 1976. More recently, my colleague from the Institute of International Monetary Research (IIMR), Tim Congdon, discussed this issue in his ‘Money in a Free Society’ in 2009 and makes the case for a privatised and truly independent central bank, detached from the political agenda or the economic needs of the government.

Following this debate, two colleagues of mine, Pedro Schwartz and Sebastian Damrich, and myself have reflected on these issues in a working paper just published by the Applied Economics Centre of the John Hopkins University (‘A model of parallel currencies under free floating exchange rates’. In Studies in Applied Economics, Num. 160, June 2020). In the paper we assess the feasibility of a parallel currency system under different macroeconomic scenarios. We first offer the rationale for the introduction of more competition in this market and then develop a model to see wether (and under which conditions) a parallel currency system ends up in the running of a single currency economy, or rather in two currencies competing for the market. We draw policy implications and use the the eurozone as a case-study, but the model could well be applied to any other set of countries sharing a currency or willing to access a different currency area. In a nutshell, what we show in the model is the conditions for the issuer of each currency to gain a higher market share and benefit from it. We make a distinction between (1) a macroeconomic stable scenario, defined in the paper ‘as one in which the sensitivity of the market share of the currencies to changes in prices in both currencies is not high (as we presume changes in inflation in both currencies will be rather small)’ (see page 25). In this scenario, it is ultimately the supply of each currency what determines their market share (the less inflationary currency will gain more market share over time); and (2) a highly unstable macroeconomic scenario, ‘where agents’ demand of each currency is very sensitive to changes in relative prices in both currencies. In this high price sensitive scenario, an increase in the switching costs to favour the use of one of the currencies (i.e. the government’s preferred currency) would only lead to inflation in that favoured currency and very quickly to its expulsion from the market’ (see page 25). The model can thus be applied to well-established economies, where both the national currency and the common currency circulate in the economy and to highly inflationary economies, where the government favours the use of its currency and uses the currency as a source of revenues (i.e. seigniorage).

This is the abstract of the paper, which you will be able to access in full here:

‘The production of good money seems to be out of reach for most countries. The aim of this paper is to examine how a country can attain monetary stability by granting legal tender to two freely tradable currencies circulating in parallel. Then we examine how such a system of parallel currencies could be used for any Member State of the Eurozone, with both the euro and a national currency accepted as legal tender, which we argue is a desirable monetary arrangement particularly but not only in times of crisis. The necessary condition for this parallel system to function properly is confidence in the good behaviour of the monetary authorities in charge of each currency. A fully floating exchange rate between the two would keep the issuers of the new local currency in check. This bottom-up solution based on currency choice could also be applied
in countries aspiring to enter the Eurozone, instead of the top-down once and for all imposition of the euro as a single currency that has turned out to be very stringent and has shown institutional flaws during the recent Eurozone crisis of 2009 – 2013. Our scheme would have alleviated the plight of Greece and Cyprus. It could also ease the entry of the eight Member States still missing from the Eurozone.’

All comments welcome. We still have to work more on the paper and suggestions for change and further references will be most appreciated.

 

Juan E. Castañeda

PS. A previous study on parallel currencies by P. Schwartz, F. Cabrillo and myself can be found here; where we put it forward as a solution to ease and expedite the adjustments needed to apply to the Greek economy in the midst of the so-called euro crisis.

 

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Tuve el placer de visitar la Universidad Francisco Marroquín (UFM) en Guatemala el pasado mes de Febrero e impartir unas charlas sobre moneda y banca; lo que me permitió conocer mejor a sus estudiantes así como los programas que desarrollan en las áreas de economía y finanzas. Es una universidad muy exitosa y totalmente independiente del gobierno, lo que le da la autonomía financiera y profesional para seleccionar sus alumnos, profesorado y los programas que ofrece a los mismos. Solo así se puede ser realmente responsable como institución y aspirar a la excelencia académica.

Una de las ventajas de operar en un país donde el Estado no ha crecido tanto como en la vieja Europa es que da oportunidades a la iniciativa privada para innovar y prosperar de maneras difícilmente previsibles ni controlables por el regulador; aunque sólo sea porque no tiene una maquinaria administrativa lo suficientemente desarrollada como para poder intervenir de manera más activa (no es porque no quiera es porque no puede!). Esto ha sido una bendición para quienes pusieron en práctica en su día, y lo continúan desarrollando y expandiendo en la actualidad, el proyecto de una universidad independiente y comprometida con la educación y formación de personas libres y responsables de sus decisiones, en una una economía de libre empresa. Acostumbrado a vivir en países donde el Estado ‘llega a todo’, fue un gusto comprobar cómo proyectos distintos e innovadores pueden desarrollarse y asentarse de manera tan exitosa. Como la UFM, la Universidad de Buckingham es una institución verdaderamente independiente del Estado, que no por casualidad está a la cabeza de la excelencia docente en el Reino Unido.  He trabajado 14 años en una universidad estatal y desde 2012 en Buckingham y puedo dar fe de las diferencias entre ambos ‘modelos’ institucionales; uno representativo de una universidad altamente burocratizada donde se desincentiva la innovación, y el otro donde la iniciativa individual y la buena docencia son premiadas.

Entrevista sobre dinero y banca central

Durante mi estancia en la UFM, Luis Figueroa y yo mantuvimos una entrevista sobre moneda y banca central; en concreto, hablamos de la posibilidad de tener un sistema monetario sin un banco central estatal y de como reformar la política monetaria a la luz de los errores que condujeron a la crisis financiera de 2007/08. Aquí podéis encontrar el contenido completo de la entrevista para el canal online ‘NewMedia UFM’: http://newmedia.ufm.edu/video/es-posible-un-sistema-monetario-sin-banca-central/. Para aquellos interesados en el tema, podeis leer mi entrada en el blog del mes pasado sobre la viabilidad de un sistema monetario con un banco central privado (entrevista con Standard and Poor’s).

Como siempre, los comentarios y críticas sobre el contenido de la entrevista serán muy bienvenidos.

Juan Castañeda

 

 

 

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El 2 de marzo de 12 a 14 horas en la Fundación Rafael del Pino (Madrid) tendré la oportunidad de participar en un coloquio con Jose Manuel González Páramo (BBVA, moderador), Pedro Schwartz (UCJC) y David Marsh (OMFIF) sobre cómo afectará Brexit a la Unión Bancaria Europea y a los servicios financieros que presta la llamada ‘City’ de Londres.

El tema, mejor dicho, los temas que hay sobre la mesa son verdaderamente complejos. Pero por supuesto que pueden tratarse de manera asequible para no especialistas; si hay algo que realmente me disgusta en Economía es cuando especialistas en la materia se enzarzan en un debate utilizando un lenguaje innecesariamente oscuro que no entiende nadie (algo que ocurre con demasiada frecuencia, casi de manera generalizada, con los artículos académicos en Economía …, lo que no les hace mejores sino más alejados de la realidad e incomprensibles). En concreto, seguro se tratará de cómo la salida del Reino Unido de la Unión Europea (UE) afectará a los servicios financieros que Londres, como plaza financiera de referencia en Europa, presta tanto a países como a empresas financieras y no financieras en el continente. Uno de las ideas que sostendré en el debate es que si Londres ha sido durante décadas (siglos) una plaza eficiente en la prestación de tales servicios, que por supuesto cumple con la regulación financiera Europea, por qué no debería seguir haciéndolo? Desde una perspectiva puramente económica, la cuestión no admite controversia: es eficiente y beneficioso para las dos partes aprovechar las ventajas competitivas que cada uno puede aportar en el comercio de bienes y servicios. Esto es algo que un estudiante de primero de Economía debería saber.

Hablaremos también de la union bancaria Europea, y de lo que implica e implicará en los próximos años en lo que se refiere a la regulación y, si fuera necesario, la liquidación ordenada de un banco en una futura crisis bancaria. Se trata de un conjunto de nuevas regulaciones e instituciones aprobadas por todos los países de la UE que tratan de paliar alguno de los fallos observados en las respuestas que los Estados Miembros dieron a las distintas crisis bancarias nacionales en la reciente crisis financieras. Y, aunque no muchos lo sepan, el Reino Unido, aún no siendo parte de la zona del Euro, como miembro de la UE sí ha tenido que cumplir con parte de la regulación que acompaña a la union bancaria Europea.

El evento también servirá para presentar el libro, ‘European Banking Union. Prospects and Challenges’ (Routledge), que hemos editado G. Wood D. Mayes y yo mismo. Se trata de una colección de capítulos que tratan de cómo se ha diseñado la union bancaria, su definición y funcionamiento, así como de algunos de los aspectos que en opinión de algunos de los autores puede poner en peligro su efectividad y viabilidad. Aquí podéis encontrar un resumen del libro, así como más información sobre los temas de los que trata:

‘Recent failures and rescues of large banks have resulted in colossal costs to society. In wake of such turmoil a new banking union must enable better supervision, pre-emptive coordinated action and taxpayer protection. While these aims are meritorious they will be difficult to achieve. This book explores the potential of a new banking union in Europe.

This book brings together leading experts to analyse the challenges of banking in the European Union. While not all contributors agree, the constructive criticism provided in this book will help ensure that a new banking union will mature into a stable yet vibrant financial system that encourages the growth of economic activity and the efficient allocation of resources.’

Quedáis invitados todos!

Juan Castañeda

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Pasos en favor de una mayor competencia monetaria

Hace unos meses tuve la ocasión de dar una charla sobre el sistema monetario actual y sus alternativas de mercado en el Instituto Juan de Mariana de Madrid (18 de Mayo de 2013), titulada ‘Los Bancos Centrales y la reforma monetaria pendiente’. Lo que traté de transmitir es que un sistema caracterizado por la introducción de más competencia en el mercado de la creación de dinero no ha de llevarnos al caos monetario, como muchos aún creen, sino todo lo contrario; por cierto, resulta muy chocante esta creencia y crítica a la competencia entre monedas visto cómo el actual sistema de control estatal de la moneda ha estado muy cerca de llevarnos a un auténtico caos financiero muy recientemente. Además, ese sistema monetario más competitivo no ha de ser necesariamente uno en el que desaparezca completamente el dinero actual y sea sustituido de la noche a la mañana por una miríada de emisores privados de diferentes medios de pago. Tanto algunos de los partidarios como los muchos detractores de introducir competencia en este mercado lo entienden como un sistema en que la gente llevaría algo así como tres o cuatros (o incluso más) monedas distintas para usarlas en el mercado a conveniencia. No creo fuera así, pues sería ciertamente ineficiente y costoso realizar las operaciones normales de mercado en ese escenario de múltiples monedas y precios. De hecho, cuando hubo competencia monetaria, porque la hubo en siglos pasados y en mucho países, convivían a lo sumo dos o tres monedas, pero su uso estaba bastante diferenciado en función de la naturaleza de la operación a realizar: una moneda de menor valor era destinada para los pequeños pagos del día a día, otra de mayor valor para el pago de grandes sumas e impuestos en el país y una tercera (que podía ser una moneda circulante o sólo un patrón monetario) era destinada a operaciones con terceros en el resto del mundo. Un sistema así funcionó durante muchos años en la Castilla en la Edad Moderna.

Dado el elevado grado de intervención de las autoridades económicas en la emisión y verdadero ‘manejo’ de la moneda (por ejemplo, con la política monetaria), intervención que viene de muy antiguo, concentrarse en conseguir de manera fulminante ese ideal de mercado abierto y competitivo resulta poco realista, al menos a corto y medio plazo. Pero sí que hay cambios que pueden ir haciéndose en esa dirección: desde permitir la competencia de dos monedas en paralelo en el área del euro (algo que defendemos y explicamos varios profesores aquí) hasta, ‘simplemente’, eliminar la cláusula de dinero de curso legal de la moneda nacional (estatal); la eliminación de esa auténtica barrera legal (cierto, junto con otras condiciones adicionales) permitiría dar un gran salto en favor de la creación de un mercado abierto y disputable en el que podrían competir el banco central nacional y otros emisores privados (nacionales o extranjeros) por la provisión del mejor medio para realizar transacciones y también para diferir pagos, lo que no deja de ser una forma de ahorro claro. En función de la calidad de la moneda emitida en el mercado, la demanda de una y otras variará y, con ella, la apreciación o depreciación de las mismas; de esta forma, las variaciones del tipo de cambio (flexible) en el medio y largo plazo entre las monedas sería un buen indicador del mayor o menor poder adquisitivo de las mismas. Como maravillosamente explicó Vera Smith (1936) en sus Fundamentos de la Banca Central y de la Libertad Bancaria y detalla George Selgin(*) (1988) en La libertad de emisión del dinero bancario, en un sistema abierto a la competencia, los emisores de monedas tendrían incentivos para asociarse y formar una especie de clubes de emisión de moneda en el que proveerían por si mismos los servicios esenciales para el mantenimiento del poder de compra de la moneda y la fiabilidad de los pagos hechos con ella en el mercado. Si, bajo este sistema monetario abierto a la competencia, el Estado quiere seguir monetizando sus déficits fiscales e inflar el mercado con emisiones excesivas de esa moneda, la respuesta de los usuarios será desprenderse paulatinamente de ella; lo que se reflejará en una depreciación de la moneda estatal y en la consiguiente pérdida de las ganancias por señoreaje de emisión del Estado en favor del resto de competidores. Ello sería sin duda el mejor incentivo para abandonar tales políticas inflacionistas que acaban por deteriorar la calidad de la moneda.

Pero, como decía más arriba, hasta llegar a ese sistema más competitivo mucho nos queda por mejorar el presente. Y es a ello a lo que dediqué la segunda parte de mi intervención en el Instituto Juan de Mariana; al estudio de otras reglas de emisión de los bancos centrales distintas a las actuales que pueden contribuir a mejorar la calidad del dinero que emiten. La charla fue seguida de un muy activo turno de preguntas y comentarios por parte de los asistentes que espero os resulte de interés; especialmente animada fue sin duda la discusión sobre el patrón oro clásico y su posible aplicación en la actualidad. Os dejo a continuación el vídeo y una entrevista resumen de la misma. Como siempre, los comentarios y especialmente las críticas son muy bienvenidas:

Vídeo completo de la conferencia

Entrevista resumen

Juan Castañeda

Nota: (*) G. Selgin dará una charla en Madrid el 2 de Octubre, en la Fundación Rafael del Pino. Merece muy mucho la pena ir a escucharle. Es un auténtico especialista en estos temas, es muy ameno y se explica de maravilla. Toda la información para asistir la encontraréis aquí:

http://www.frdelpino.es/selgin/

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Una crisis económica sorprendente (2007-2012)

La verdad es que esta profesión tiene una buena parte de vanidad y la entrada de hoy es una nueva muestra de ello. Hace ya meses, en septiembre de 2012 salió a la venta el libro que he escrito con el economista José Antonio Aguirre, titulado “Una crisis económica sorprendente (2007-2012)” (Ediciones Aosta), del que escribí un artículo en el blog sobre el contenido del libro.

José Antonio Aguirre es un economista profesional que sabe realmente de mercados financieros y de los economistas clásicos; de hecho, ha sido el editor pionero en la traducción al castellano de libros clásicos de economía de autores de referencia, como I. Fisher,  F. Hayek o K. Wicksell u otros más recientes e igualmente relevantes como James Buchanan o George Selgin. De la mano de mi director de tesis doctoral (Prof. Schwartz), tuve ocasión de leer su magnífico estudio sobre la banca central y la competencia monetaria, que acompañó a la edición en castellano del excelente libro de Vera Smith de 1936, “Fundamentos de la Banca Central y de la Libertad Bancaria“; ambos trabajos de lectura diría que obligatoria para quienes quieran entender los fundamentos del sistema de banca central actual y sus alternativas. Por ello, ha sido un verdadero placer para mi escribir este libro con quién, sin saberlo entonces, me ayudó tanto a entender un poco más sobre lo que es el dinero con su trabajos sobre economía monetaria.

libro

Aquí podréis ver más información sobre el libro, una reseña y el índice de contenidos.

La presentación tendrá lugar el martes 5 de febrero de 2013 (19:00hrs.) en la Fundación Rafael del Pino (Madrid). Aquí encontraréis más datos prácticos sobre el acto. El profesor Pedro Schwartz hará la presentación, seguida de la intervención de los autores y de un tiempo para preguntas y comentarios del público. Por supuesto, como siempre, y lo saben bien quienes me conocen, las preguntas serán muy bienvenidas, especialmente si son críticas.

En fin, me permito invitarte a venir y quedo muy agradecido de antemano.

Juan Castañeda

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(Versión revisada de los artículos publicados en Oroy finanzas.com en la forma de dos artículos: “¿Por qué se utilizan operaciones de expansión cuantitativa – Quantitative Easing?“el 5 de noviembre de 2012 y “¿Que es la expansión cuantitativa  – Quantitative Easing? el 12 de noviembre de 2012)

La expansión cuantitativa como herramienta monetaria: razones y riesgos

Durante los llamados años de la Gran Moderación previos a la crisis de 2007/08 se llegó a decir que la política monetaria se había convertido en algo aburrido y predecible. La economía crecía a un ritmo sostenido durante más de dos décadas y, además, le acompañó una moderación en la inflación de los bienes de consumo. ¡Qué más se podía pedir que crecimiento económico y moderación del IPC! Desde el verano de 2008 tanto las prioridades como el modo de hacer política monetaria cambiaron radicalmente. Fue a partir de entonces el mantenimiento del sistema bancario en pie lo que ha marcado las decisiones monetarias de los bancos centrales. Para este fin, las medidas e instrumentos tradicionales de los bancos centrales no funcionan, y de ahí la necesidad de articular las llamadas operaciones de expansión cuantitativa (“Quantitative Easing” o QE).

¿Por qué la expansión cuantitativa?

Las razones se remontan a la experiencia de la Gran Contracción y depresión continuada de los años 30 en las economías desarrolladas y, en concreto, a lo ocurrido en EEUU. Después del estallido de la burbuja inmobiliaria y de la bolsa en el otoño de 1929, la Reserva Federal de EEUU (en adelante, Fed), no actuó como prestamista del sistema bancario y permitió la caída de cientos de bancos entre los años 1930 y 1931. Esta es la base de la famosa crítica de Milton Friedman y Anna Schwartz en su ya famosa “Historia Monetaria de los EEUU” a la política de la Fed de esos años. ¿El resultado? Una destrucción de casi el 30% de la oferta monetaria de la economía entre 1929 y 1932 y, como pueden imaginarse, una enorme contracción y muy prolongada de la actividad económica del país, que no se recuperó hasta entrada la década de los 40. Con una caída tal de la oferta monetaria la restricción del crédito para empresas y particulares fue excepcional y resultó en una década pérdida; con una tasa de paro que llegó a ser del 25% en EEUU, paro que no estaba cubierto por ningún seguro ni de ayuda estatal institucionalizada. ¿Se lo pueden imaginar? Quizá la novela de John Steinbeck (1939), Las Uvas de la Ira, o su adaptación al cine de 1940 de John Ford, les pueda dar una idea de aquella situación económica y social tan desesperante. Y este es el recuerdo que aún pervive de aquella contracción del crédito y de aquella crisis tan severa.

La penosa lección económica de los años 30 aprendida

Pues bien, Ben Bernanke, antes catedrático de Economía en Princeton, y actual Presidente del Consejo de Gobernadores de la Fed, se propuso no volver a caer en el mismo error cometido por la Fed años atrás. Ya en 2002, en el discurso que dio en la Universidad de Chicago por el 90 cumpleaños de M. Friedman lo dejó claro (traducción propia): “Me gustaría decir a Milton y a Anna: En relación con la Gran Depresión. Tenéis razón, lo hicimos. Lo sentimos. Gracias a vosotros, no volveremos a hacerlo de nuevo”.

Fuente: Elaboración propia a partir de datos de la Reserva Federal de EEUU

Dicho y hecho unos años más tarde. Desde 2008 la Fed ha agotado todas las posibilidades tradicionales de concesión de crédito mediante la rebaja del tipo de interés nominal al que presta regularmente a la banca hasta el 0,25% actual; y, en vista de que ello no era suficiente para mantener el crecimiento monetario (ver la caída de M2 entre 2008 y 2009 en el gráfico), apostó por nuevas formas de expansión de la oferta monetaria, que son las tres operaciones de QE hasta ahora acometidas.

¿En qué consisten las operaciones de expansión cuantitativa o QE?

Son operaciones en las que la Fed actúa como suministrador de última instancia de dinero mediante la compra de (1) la deuda emitida por los Estados y (2) los títulos de deuda y otros activos financieros privados que nadie quiere, en manos de bancos y otras entidades financieras. Y ello lo viene haciendo en cantidades realmente masivas. De este modo, la Fed está inyectando dinero directamente en los bolsillos del Tesoro americano, bancos y empresas privadas con la intención de incentivar la concesión de crédito de los bancos (y, por tanto, la oferta monetaria, M2) y la inversión y el gasto en la economía. El resultado ha sido conseguir detener la caída de la oferta monetaria hasta al menos el comienzo de 2012, lo que no es poco. Bien parece que última operación de QE anunciada este verano quisiera detener la nueva caída de M2. Hasta aquí las pretendidas bondades.

¿Y los riesgos de una operación de expansión cuantitiva?

Muchos y no pequeños. Estas operaciones de compra masiva de deuda pública y deuda privada de baja calificación están, por un lado, hinchando el balance de los bancos centrales de activos que el mercado no quiere; y con ello el riesgo de impago de sus emisores lo asume enteramente el banco central. De hecho, para que vean la magnitud de esta situación de riesgo de la Fed, el tamaño del balance de este banco se ha triplicado desde el inicio de la crisis precisamente por la compra masiva de esta deuda, ¡hasta alcanzar la cifra actual de casi 3 billones de dólares en 2012! (que representa alrededor de un 20% del PIB de EEUU, algo más de 15 billones de dólares). Y, por otro lado, la Fed está de hecho rescatando al Estado y a todo un sector (el bancario y financiero) y mandando con ello incentivos perversos para el futuro (incurriendo en el llamado riesgo moral o inducido).

Además, ¿será inflacionista la expansión cuantitativa? Lo será si el aumento de la oferta monetaria es superior al de la oferta de bienes y servicios en la economía. Por ahora no lo ha sido, porque como indica la diferencia entre el crecimiento de M1 y M2, gran parte del dinero prestado e inyectado por la Fed a los bancos no ha circulado en la economía, ya que los bancos lo han mantenido en sus cajas fuertes como reservas de liquidez (M1) y usado para mejorar sus maltrechos balances. Veamos qué ocurrirá en el futuro si esta política de QE continua y los bancos empiezan a conceder depósitos (M2)  masivamente como hacían antes.

Creo firmemente que la estabilidad y moderación de la oferta monetaria es una condición necesaria para que prospere la economía; pero, una vez superado este verdadero cataclismo financiero, ¿van de verdad los bancos centrales a moderar el crecimiento monetario en la próxima expansión del ciclo? Siento ser pesimista.

Juan Castañeda

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Publicado el 15 octubre 2012 en OroyFinanzas.com

¿Cómo se mide la cantidad de dinero de la economía?

Cuando hablamos de la cantidad de dinero en circulación, de la liquidez o, más técnicamente, de la oferta monetaria de la economía, ¿a qué nos estamos refiriendo exactamente?

Es importante ser precisos con este concepto pues sólo así podremos saber si la cantidad de dinero disponible está creciendo o no más de la cuenta y, dependiendo del caso, si el banco central ha de tomar una u otra dirección en su manejo de la política monetaria. Estos datos los publican los bancos centrales nacionales para cada una de sus economías y el BCE para toda la Eurozona. Los datos son públicos y muy detallados.

El dinero como una propiedad más de los bienes

Bajo los sistemas monetarios actuales, de monopolio estatal de emisión del dinero de curso legal, es el banco central quien determina en última instancia cuánto dinero se crea en la economía. Esto no ha sido siempre así, ni mucho menos. Como bien describió Karl Menger ya en el último tercio del siglo XX, y luego remachara Friedrich August von Hayek, el dinero o, mejor dicho, la “dinerabilidad”, es una propiedad de los bienes referida a su capacidad para ser aceptados como medios de cambio en las transacciones comerciales (es por tanto su grado de liquidez).

Por tanto, la “dinerabilidad” es una propiedad que, en mayor o menor grado, tienen todos los bienes. Originalmente, fueron los propios participantes en el mercado quienes fueron seleccionando a lo largo de los años qué bien hacía mejor las veces de dinero; es decir, qué bien era aceptado más fácilmente, y con menor coste, como medio de pago. En concreto, fueron los metales preciosos los que pronto fueron elegidos como los bienes que mejor cumplían las propiedades y funciones del dinero.

El dinero legal y el dinero bancario

En primer lugar, hemos de hacer una distinción fundamental:

Una cosa es el llamado dinero legal, emitido en forma de billetes de banco y de monedas por las autoridades monetarias nacionales en régimen de monopolio legal. A la suma de ambos también se le conoce como la base monetaria de la economía o dinero de alto poder como lo llamó M. Friedman. A su vez, este dinero puede estar circulando en la economía (el Efectivo en Manos del Público, EMP) o estar depositado en los bancos centrales como reserva. ¿Por qué base monetaria? Porque es el dinero que representa la liquidez última de la economía; que, en sistemas puramente fiduciarios como los actuales, donde no hay un vínculo ni anclaje entre el valor de los billetes y una cierta cantidad de oro o plata, son simplemente los billetes emitidos por el banco central.

Por tanto, sí, en la actualidad son ellos la reserva última de liquidez del sistema monetario y punto final. Si no me creen, traten de reclamar a su banco central nacional la cantidad equivalente al valor del billete en la forma de algún metal precioso y verán la cara de sorpresa del cajero correspondiente.

Y otra cosa es el resto de medios de pago creados por los bancos comerciales. Estos son los depósitos bancarios, que usamos a diario para realizar transacciones y saldar deudas. Al conjunto de ellos se le conoce como el dinero bancario y representa el grueso de la oferta de medios de pago existentes en cualquier economía moderna. Son dinero porque nos sirven para hacer pagos: a diario utilizamos tarjetas de débito, cheques bancarios, ordenamos transferencias bancarias, que no hacen más que “movilizar” mediante apuntes electrónicos el dinero que tenemos en nuestra cuenta bancaria a la de un tercero en el mismo o diferente banco.

Por tanto, pagamos y saldamos deudas sin necesidad de utilizar dinero físico (billetes, monedas). En principio, es un sistema eficiente de realización de pagos, que se remonta en sus orígenes a las antiguas ferias de comercio europeas de la baja Edad Media, pues agiliza los pagos y permite hacer operaciones de cuantía importante entre agentes situados en lugares muy distantes.

Dentro del mundo de los economistas se distingue entre el dinero legal o base monetaria de la economía, y el dinero bancario, que se conoce por las siglas M1, M2 y M3. Dedicaré mi próximo artículo a explicar sus definiciones y diferencias.

Juan Castañeda

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