Texto base de la ponencia presentada en el ciclo de seminarios de La Univerisidad en la Academia, de la Real Academia de Ciencias Morales y Políticas, presidido por el profesor y académico D. Pedro Schwartz. Martes, 5 de junio de 2012, Madrid.
¿Hay un futuro monetario para el oro?
Introducción
Mucho se ha escrito sobre el patrón oro. Y, sobre todo últimamente, con motivo de la crisis iniciada entre los años 2007 y 2008, mucho se ha discutido sobre la conveniencia de adoptarlo como alternativa a lo que parece a todas luces una verdadera “crisis sistémica” del sistema monetario y financiero de las principales economías desarrolladas. Los defensores del oro o la plata como “anclas” que garanticen el valor de la moneda lo defienden casi como único sistema de disciplina posible de las autoridades monetarias, que vienen demostrando repetidamente la dificultad de frenar el crecimiento monetario bajo sistemas puramente fiduciarios; es decir, bajo regímenes monetarios donde la reserva última de liquidez la constituyen “activos” sin valor intrínseco y donde, como consecuencia, su aceptación como medios de pago se basa meramente en la confianza de que el emisor mantenga el poder de compra de ese “dinero”. A la vista de la historia monetaria del siglo XX, no faltan evidencias para respaldar una vuelta a un sistema monetario anclado en un activo de valor propio que dé más estabilidad a todo el sistema financiero. Entre esos activos, los metales preciosos, y muy especialmente el oro, han sido los bienes que se han ido seleccionando natural y espontáneamente a lo largo de siglos por su mayor capacidad para hacer las veces del dinero, siguiendo a C. Menger o a F. Hayek, por su máximo grado de “dinerabilidad” en tanto que es: (1) medio universal aceptado para hacer transacciones, (2) depósito de valor y (3) unidad de cuenta de la economía.
Sin embargo, las autoridades monetarias actuales, así como la mayor parte de la profesión y académicos de la Economía reciben estas propuestas de reforma radical del sistema monetario, en el mejor de los casos, con desgana y desinterés, cuando no con verdadero desprecio. Y es que son mayoría quienes consideran que este debate está ya fuera de todo tiempo y lugar, ya que en su opinión el patrón oro ya tuvo su lugar en la historia hace más de un siglo y no deberíamos, y ni siquiera podríamos, volver a él aunque quisiéramos.
En mi opinión, sí que se podría volver a un sistema en que el oro tuviera uso monetario, y defenderé aquí que esta es una cuestión de voluntad política y no de impracticabilidad. Como paso previo a la toma de la decisión, lo que no hay es precisamente un debate sobre la conveniencia o no de adoptar un régimen monetario igual al patrón oro clásico o alguna versión del mismo. Es más, se repiten muchos tópicos sobre el patrón oro que nada tienen que ver con su funcionamiento en el pasado; así como se presentan argumentos contra su hipotética re-adopción que no son tales, sino más bien mitos que no hacen sino revelar el profundo desconocimiento de cómo funcionaba este sistema de regulación de la oferta de dinero. En la medida de mis modestas posibilidades, intentaré contribuir a paliar este auténtico vacío intelectual de tantas implicaciones sociales y de política económica. Dado lo “revolucionario” de las ideas que voy a presentarles y de lo casi “excéntrico” e impropio que hoy en día se considera hablar de la vuelta al patrón oro, quiero agradecer a la institución que nos acoge hoy (Real Academia de Ciencias Morales y Políticas, Madrid) y muy especialmente al Profesor Schwartz, como encargado de este ciclo de conferencias titulado “La Universidad en la Academia”, por su amable y también arriesgada invitación. He de anunciarles ya que, si bien no podré agotar ni mucho menos todos los elementos a tratar en este vasto y complicado asunto, me esforzaré al menos por poner sobre la mesa los que entiendo son algunas de los cuestiones de mayor relevancia en este debate; cuestiones que espero despierten su interés para luego, con mucho gusto, mantener un debate y coloquio entre quienes así lo deseen.
I. ¿Una vuelta a un patrón oro clásico? Las críticas más habituales
Lo primero de todo, es importante aclarar que trataré de estudiar la posibilidad de articular un sistema monetario en la actualidad, que tome al oro como patrón (o ancla) último de valor. Pero, ¿a qué sistema monetario nos referimos? ¿Al patrón oro clásico? Esta es una cuestión que debemos aclarar desde el principio. Dada la relevancia que ha tenido como referente histórico, analizaremos fundamentalmente si podemos adoptar la experiencia mejor conocida y más exitosa de un sistema monetario basado en el oro, el llamado patrón oro clásico, que preservó admirablemente la capacidad de compra de las monedas de las economías más prósperas del momento entre 1870 y 1914. Pero, como intentaré señalar en unas notas finales, aquí no se acaban las posibilidades del oro con fines monetarios. Hay otras alternativas de mercado, de hecho de un mercado monetario más libre y abierto a la competencia, donde el oro puede tener un papel fundamental.
Pasemos por tanto ahora a analizar la posibilidad práctica de instaurar un patrón oro clásico(1) como regla que discipline la oferta monetaria en nuestras economías. Para ello, empezaremos definiendo ese patrón oro como un sistema monetario en que se cumplen estas condiciones básicas:
– Es el oro la base y reserva última de liquidez de la economía; lo que convierte a las monedas de oro en el verdadero dinero de la economía. Por tanto, el oro es a la vez la reserva de liquidez de la economía y un medio de pago que puede circular normalmente para hacer pagos y saldar deudas.
– Los bancos centrales pueden emitir billetes de uso cotidiano, si bien los tenedores de estos billetes podrán canjearlos en todo momento por la moneda de oro equivalente. Este es el llamado requisito o garantía de convertibilidad a la vista de los billetes en oro. Y esa equivalencia vendrá marcada por el tipo de cambio fijo existente entre la moneda nacional y el oro. De igual modo, los bancos comerciales pueden emitir “dinero bancario” (en la forma de distintos depósitos bancarios) bajo un sistema de reserva fraccionaria (es decir, con un coeficiente de caja o de reservas menor al 100% de los depósitos a la vista); eso sí, han de poder respaldar las peticiones de convertibilidad de estos depósitos en billetes del banco central o en monedas de oro en todo momento.
- ¿Podría aplicarse este sistema en la actualidad? Un problema de naturaleza económica
Muchas veces se dice que, aunque así se decidiera, no habría oro suficiente para llevar a efecto una re-adopción del patrón oro en los sistemas monetarios actuales. Permítanme decir que afirmar esto revela o bien el desconocimiento o bien sencillamente no querer aplicar las leyes básicas de cómo se fijan los precios en un mercado. Lo primero es demasiado grave como para tomarlo en serio y lo segundo sería algo así como decidir relegar las cuestiones del dinero a ámbitos que escapan de las leyes ordinarias del mercado. Ya sea por una razón u otra, mal haríamos si intentamos esquivar las leyes ordinarias del mercado para resolver un problema de naturaleza económica como es éste. Y es que sabemos de sobra que, cuando hay problemas de escasez relativa, no hay atajos que permitan eludir las leyes del mercado; al final, las consecuencias de ignorarlas caerán sobran nosotros indefectiblemente. Intentaré no caer aquí en ese error.
Los que apelan a la falta de oferta disponible de oro como principal obstáculo para su uso monetario, quizá no vean que el precio de un bien en el mercado es el que se encarga de “racionar” el acceso al mismo en función de su escasez y de la demanda de la gente. Y el caso del bien “oro” no ha de ser una excepción. Por tanto, lo importante ante una hipotética escasez en la oferta de oro existente en el mercado, es que el precio del oro se ajustará al alza para reflejar su mayor escasez relativa. En definitiva, como enseñamos en cualquier clase de introducción a la microeconomía, ante un problema de escasez, será un mayor precio del oro en relación con el resto de bienes el que resuelva este supuesto “problema”(2). Por tanto, cada país, en función de sus reservas de oro y de la oferta monetaria de su economía, debería fijar en un primer momento la paridad, que es el precio, entre el oro y su moneda nacional. Ahora bien, la decisión de tomar el oro como patrón monetario no es una cuestión que sólo implique a un país. Es más, la adopción del oro como patrón de valor no tiene mucho sentido si no se hace a una cierta escala mundial, como así ocurrió en los años del patrón oro clásico; de modo que se pueda crear una red suficientemente extensa de países que se beneficien de la estabilidad de los intercambios y de las operaciones financieras entre todos sus miembros. Como consecuencia de ello, a la hora de adoptar el oro como moneda tendríamos, básicamente, dos opciones alternativas:
– O bien una serie de países deciden abandonar sus monedas nacionales y adoptar el oro como nueva y común moneda nacional. En este caso, un país no podría poner el precio enteramente a su criterio; sino que habrá de hacerlo en coordinación con el resto de sus socios monetarios. De no ser así, el propio arbitraje y la expectativa de ganancia llevará a la pérdida casi fulminante de las reservas de oro al país que fije un precio del oro en términos de su moneda nacional por encima del resto de países. Esta alternativa sería un proceso semejante a la unificación monetaria actualmente vigente en Europa, donde el oro sería el ancla de valor de las emisiones de dinero.
– O bien esos países pueden individualmente adoptar el oro como moneda y mantener sus monedas nacionales. En este caso, si quieren facilitar las transacciones internacionales y la aceptación de los billetes de los países adheridos al club del oro, se comprometerían a intercambiar sus monedas nacionales en el tráfico mercantil habitual con premio o con descuento, dependiendo de su tipo de cambio (fijo). Así ocurrió de hecho en los años del patrón oro clásico.
Ahora bien, sea cual sea el precio del oro, hemos de distinguir bien que una cosa será el cambio inicial del nivel de precios en términos de la moneda de oro, que se hará “de una vez”, y otra bien distinta será si a partir de entonces los precios crecen o no; lo que dependerá de la oferta de medios de pago que haga el banco central y de la capacidad productiva de la propia economía.
Un freno institucional al crecimiento monetario muy efectivo
Dejando la cuestión de la fijación del precio del oro en términos de la moneda nacional a un lado, lo más importante sería saber si podría funcionar, y cómo lo haría, el patrón oro a partir de ese momento. Lógicamente, a mayor precio del oro en términos de la moneda nacional, más costoso será para el banco central aumentar las emisiones de dinero en el futuro; y lo mismo ocurrirá para los bancos comerciales, que encontrarán más costoso aumentar los depósitos puesto que también lo será hacerse con las reservas líquidas necesarias para responder al requisito de convertibilidad. Es este precisamente el freno básico que impone este sistema de gestión de la oferta monetaria, por el que ni el monopolista de billetes de banco, ni la banca comercial, pueden aumentar indefinidamente la oferta de medios de pago en circulación. Sencillamente, no es posible. Ello resultará, sin lugar a dudas, en una menor oferta monetaria a lo largo del tiempo y, por tanto, en una mayor probabilidad de deflación monetaria sí.
- Críticas más habituales a esta “reliquia bárbara” (Keynes, 1923)
El patrón oro como sistema que es de regulación de la oferta de dinero depende, en última instancia, de la producción anual de oro; hecho que muchas veces se ha criticado por estos motivos fundamentalmente:
1. Como apuntó recientemente B. Bernanke, Presidente del Consejo de Gobernadores de la Reserva Federal de EEUU (véase mi comentario aquí), muchos critican al patrón oro por suponer un coste en términos de pérdida de recursos que podrían ser mejor o más productivamente utilizados.
Cierto es que la actividad de extracción, transporte y custodia del oro tiene un coste real en términos de todo lo que dejamos de hacer por dedicar recursos a esas tareas. Pero, esta es una manera muy simplista y miope de ver las cosas. En mi opinión, siguiendo un análisis básico de primero de carrera de Economía, para poder hacer una verdadera elección “económica” tendríamos que comparar ese coste de extracción y custodia del oro con el coste de un sistema monetario plenamente fiduciario; eso sí, que impute como coste los asociados a las crisis financieras periódicas a que nos ha conducido de tiempo en tiempo o el de la propia inflación creada desde su implantación. Si no incluimos estos costes económicos en su sentido más amplio y también real, tan difíciles de concretar y estimar algunos de ellos, claro que el patrón oro será siempre más caro que un patrón fiduciario puro, cuyo coste “industrial” de emisión de papel moneda es económicamente despreciable. Pero quedarnos con esta valoración sería, repito, muy incompleto.
2. Es un sistema monetario que, en última instancia, está sujeto a disponibilidad de oro y por tanto, a los propios vaivenes de su producción; lo que haría que el buen funcionamiento del sistema monetario estuviera muy condicionado por contingencias físicas relacionadas con la propia extracción de oro. En opinión de los críticos del patrón oro, ello conduciría a una excesiva exposición de las condiciones monetarias del país a circunstancias puramente físicas y a contingencias no controlables por las autoridades monetarias; lo que podría poner en riesgo la disponibilidad de oro para atender las necesidades de liquidez en aumento en economías en crecimiento.
Es cierto, la oferta de oro disponible en cada momento sería un factor fundamental en la evolución monetaria de las economías adheridas al patrón oro, así como en la determinación de su precio en relación con las monedas nacionales. Ya ocurrió en muchas ocasiones en la segunda mitad del siglo XIX, cuando los descubrimientos de oro en California y Australia y, más tarde en Sudáfrica, dispararon su oferta. Pero, ¿qué ocurrió? Simplemente, ello se reflejó en la muy notable rebaja de precio del oro respecto de la plata. Y este fue precisamente un factor fundamental que explica el abandono de los regímenes bimetálicos (basados en oro y plata) a mediados del siglo XIX y la adopción casi generalizada del patrón oro desde la década de los años 70 del siglo XIX. A partir de entonces, la mayor producción de oro permitió combinar una auténtica expansión de la actividad económica en las siguientes décadas con una ausencia de restricciones en la oferta de dinero; lo que podría haber dificultado el crecimiento del tráfico mercantil.
Comentaremos algo más sobre este tema en el siguiente apartado con algunos datos disponibles sobre la producción de oro. Ahora bien, creo firmemente que éste no sería un gran problema; la adopción del patrón oro incentivaría aún más la capacidad de los empresarios de emplear mejores métodos de extracción para obtener y vender la cantidad de oro necesaria para “nutrir” de dinero las economías en crecimiento. Y claro está que ésta es sólo una opinión mía, si bien basada en la experiencia observada del comportamiento humano en presencia de un fuerte incentivo de ganancia. En cualquier caso, en último término, de no ser así tendrían lugar los ajustes en el precio de las monedas nacionales en relación con el oro, relativamente más escaso.
3. Otras veces se señala que esa producción anual de oro insuficiente para suministrar de la liquidez necesaria a las economías modernas, nos condenaría a algo así como a una continua (y supuestamente dañina) deflación.
Bien, vayamos por partes. Sí que tenemos datos de producción de oro desde la época del Descubrimiento de las Américas. De acuerdo con la serie histórica recopilada por A. Soetber desde 1493 hasta 1885, continuada por R. Jastram y el World Gold Council hasta el presente, hemos podido comprobar que la producción anual de oro ha seguido un crecimiento bastante importante desde la década de los años 70 del siglo XIX, registrándose además un crecimiento anual medio del 2,2% desde 1950. Por su parte, la producción mundial de bienes y servicios (medida por el PIB a precios constantes) ha crecido a un 4% desde mediados del siglo XX. Pero, lo que es igualmente relevante, desde 1950 el PIB per cápita ha crecido un 2,2% en media anual.
¿Corroboran estos datos que estaríamos condenados a una deflación monetaria eterna? No precisamente, aunque de ser así veremos más adelante que no sería la peor de las plagas bíblicas, ni mucho menos. De acuerdo con cualquier análisis y versión de la ecuación cuantitativa del dinero, que ya estaba detrás de los planteamientos realizados por los escolásticos españoles de la llamada Escuela de Salamanca (siglos XVI y XVII), el exceso de la oferta de un bien como el dinero, en ausencia de más bienes y servicios que comprar en el mercado, se reflejará en inflación y viceversa. Pues bien, tomando los datos antes señalados, parece que el crecimiento anual de la producción de oro podría ser suficiente para abastecer a la economía en crecimiento; ello unido a la creciente capacidad de los intermediarios financieros de crear nuevos medios de pago electrónicos que cada vez requerirían menos el uso ordinario de la moneda de reserva (el oro). Por tanto, los temores a una gran deflación monetaria por falta de oferta de producción de oro parecen infundados.
4. A resultas de la crítica anterior, se sigue afirmando que, en todo caso, una vez implantado, la aplicación el patrón oro conduciría a episodios de deflación dañina, depresiva de la actividad y el empleo. Pues bien, de nuevo tenemos una amplísima evidencia empírica bien documentada y estudiada para países como el Reino Unido, EEUU o España(3) que muestran sencilla y rotundamente que no es cierta esta crítica. Asimismo, en un proyecto patrocinado por la GoldMoney Foundation(4), un grupo de investigadores hemos podido recopilar estadísticas monetarias y de la economía real de ocho países (EEUU, Canadá, Reino Unido, Alemania, Francia, Italia, Países Bajos y España) que permiten concluir que esa crítica carece de fundamento empírico.
El Reino Unido, país de referencia del patrón oro clásico, pero también en países de la “periferia” del patrón oro y otros que ni siquiera formalmente adheridos a él, como fue el caso español, vivieron la convivencia de etapas de crecimiento económico con deflación. También hubo períodos de inflación, pero en media se alcanzó auténtica estabilidad de precios durante más de medio siglo. Y cuando digo estabilidad de precios no me refiero a la estabilidad de la inflación, sino a la del nivel de los precios; de modo que, por excepcional que parezca, el nivel medio de los precios en la España de 1870 era prácticamente igual que el de 1914. Por tanto, estamos en condiciones de afirmar que sí hubo en la mayoría de los países del patrón oro, y en los “periféricos” como España, episodios deflacionistas pero fueron de naturaleza y efectos benignos, como las han denominado Bordo, Lane y Redish (2004).
Quien sea un economista conocedor de la obra de los autores de la Escuela Austriaca de Economía no debe sorprenderse por ello, ni temer por el suceso de toda deflación. En absoluto. Como bien nos enseñaron, no eran más que bajadas de precios resultado de mejoras de la productividad y de la propia expansión de la economía; lo que, en presencia de mercados de bienes verdaderamente abiertos a la competencia, conducía naturalmente a la bajada de los precios. Por ello, estos los autores de esta Escuela criticaron fuertemente las políticas de estabilización de los precios que no hacían sino inyectar dinero en el mercado para impedir esas deflaciones (benignas). Eso sí, hablamos de deflaciones que en media pueden considerarse realmente moderadas. Así fue el caso de España que registró en la segunda mitad del siglo XIX, entre otras, caídas benignas de precios que se manifestaron en alrededor de una tasa del 1% de deflación en tendencia. Por tanto, como grandes economistas como F. Hayek o G. Selgin se han encargado de aclarar mucho antes y mejor que yo sin duda (véase Hayek (1928), Selgin (1999), Castañeda (2005 a, b)), esta fue una clase de deflación que poco tiene que ver con la que acompañó a la caída de los precios de los años 30 del siglo pasado; caracterizada precisamente por todo lo contrario: contracción y desplome de mercados, inestabilidad financiera y caída masiva de la producción y del empleo. Es a este tipo de deflaciones y no a las caídas benignas de los precios que estamos aquí describiendo, a las que se puede aplicar certeramente la famosa crítica de Irving Fisher a la deflación, por acabar en una especie de espiral perversa de deflación y deuda que acabaría por empobrecer a los deudores y a lanzar la economía a una nada deseable y larga depresión económica.
II. El patrón oro: un “modelo” para otra economía en otra sociedad
Otra economía, otros bancos centrales
Criticar al patrón oro por producir variaciones ocasionales de los precios al alza o a la baja no tiene realmente sentido. Y es que se critica al patrón oro por aplicar precisamente sus reglas esenciales de funcionamiento. Los banqueros centrales de aquellos años no tenían por objetivo, como sí tienen penosamente ahora, la estabilización del nivel de los precios y, menos aún, la de una tasa de inflación positiva (si bien reducida, como lo es el 2% de inflación en la actualidad). Tan sólo habían de preocuparse por mantener la convertibilidad de las emisiones de billetes en oro a la paridad anunciada y comprometida, lo que constituía toda una regla de disciplina monetaria. Eso sí, una regla sometida de cuando en cuando al “shock” de las peticiones de financiación privilegiada del Estado (vean si no el susto de la “vieja dama” caricaturizado por J. Gillray ante la “petición” de financiación del primer ministro británico de entonces). Por tanto, el banco central no manejaba entonces la oferta monetaria para controlar las fluctuaciones de los precios, para evitar una inflación o una deflación; y mucho menos para estabilizar las fluctuaciones de la actividad. Era un tiempo en que los precios y los salarios eran ciertamente flexibles al alza y a la baja, dado que los mercados de bienes y de factores eran mecanismos más eficientes en la reasignación de los recursos que lo son ahora; por lo que las variaciones de los precios ante variaciones de las condiciones de la oferta estaban a la orden del día.
Para terminar de completar las principales críticas de naturaleza económica al patrón oro, señalaremos una que Ben Bernanke sintetizó perfectamente en la conferencia mencionada antes. Sus críticos afirman abiertamente que era una regla monetaria que no permitía el grado de discrecionalidad o flexibilidad necesaria a los banqueros centrales para dirigir la política monetaria con un ojo puesto en la “estabilización de la renta” (el otro ojo ya lo tienen ocupado los banqueros centrales en “estabilizar la inflación”). De nuevo, se critica al patrón oro por ceñirse precisamente a su propio y genuino funcionamiento. Y es que el patrón oro, a diferencia de las reglas monetarias recientes bajo patrones cien por cien fiduciarios, era una regla mucho más rígida y creíble que las actuales: el requisito de convertibilidad se mantenía y, con ello, la disciplina en las emisiones de dinero, salvo por el suceso de verdaderas catástrofes de índole política o natural, como podía ser una guerra. Sólo bajo estas circunstancias podía el banco central suspender la convertibilidad; pero, claro, cuando el país está en riesgo de invasión, bien parece lógico cambiar las prioridades y apoyar a la financiación de un Estado en verdaderos apuros de todo tipo.
Otra sociedad
Era además otro tiempo el del patrón oro clásico, previo al nacimiento de la macroeconomía moderna, en su sentido académico reciente; donde el patrón oro casaba perfectamente con una manera bien distinta de la actual de entender la economía dentro de una sociedad liberal y de mercado, caracterizada por: (1) La libertad de comercio, (2) La disciplina presupuestaria, que se traducía en el cierre anual equilibrado de las cuentas públicas y (3) La disciplina monetaria, por la que el banco central sólo permitía el crecimiento monetario que podía convertir en oro “a la vista” y en todo momento. Todo ello resultaba en un Estado mínimo (10-15% PIB) en comparación con el peso actual de todo lo que se viene en llamar el Sector Público en la economía (entre el 35-50% del PIB en los países desarrollados); y, por tanto, en una intervención mucho menor del Estado como agente ocupado en la asignación de recursos y en la redistribución de la renta. Esta intervención del Estado ha creado nuevas instituciones y regulaciones en los mercados que les alejan del paradigma clásico; en estos nuevos mercados de bienes y de factores más intervenidos, los precios ya no se ajustan tan fácilmente a los cambios en la oferta y en la demanda, lo que convierte al precio en un dato ciertamente más rígido y menos eficiente como medio para solucionar los problemas de naturaleza económica.
III. ¿Sería operativo o viable un patrón oro en la actualidad?
- Ajustes no automáticos pero sí bien reglados
Naturalmente que esta regla es incompatible con el manejo actual tan frecuente de la moneda con fines de estabilización macroeconómica; pues apenas dejaría margen para ello. Y digo bien apenas, porque bajo el patrón oro los bancos centrales no ajustaban automáticamente el tipo de descuento aplicado a los pagarés presentados por bancos o particulares, ante toda variación de sus reservas de oro. Ello habría provocado continuas y bruscas variaciones del crédito en la economía, que no habrían hecho sino dificultar el tráfico mercantil. La mayoría de los bancos centrales, con el de Francia a la cabeza, mantenía un nivel de reservas de oro excedentarias, así como moneda extranjera; lo que les dotaba de un margen de maniobra suficiente para comprar y vender esos activos de la manera deseada y así no tener que variar frecuentemente el tipo de interés y, con ello, mantener más estable la oferta de crédito. Esta era la verdadera clave del éxito de este sistema de regulación de la oferta monetaria.
- Banco central, prestamista de última instancia
Además de este cierto margen de ajuste que, por cierto, nada tiene que ver con la “flexibilidad” y rango de maniobra que ahora tienen los banqueros centrales, el banco central podría seguir siendo prestamista de última instancia:
Como bien demostraron ya en su famoso libro de 1963 M. Friedman y A. Schwartz (A Monetary History of the US, 1865-1960), y mucho antes autores británicos de referencia del siglo XIX como H. Thorton o W. Bagehot, el mantenimiento del patrón oro era compatible con el préstamo extraordinario del banco central a las entidades de crédito, caso de sufrir una crisis de iliquidez que desencadenara en un episodio de pánico bancario. En ese caso, como los ya famosos criterios de intervención de Bagehot dictaban, el banco central debía intervenir inmediatamente y sin miramientos, prestando toda la cantidad de dinero necesaria a la entidad bancaria que, siendo solvente, es presa de una retirada masiva de los depósitos. Eso sí, debía prestarle a un tipo de interés superior al normal del mercado (un tipo de interés penalizador) y exigiendo garantías para la devolución del crédito. De este modo, no se crearían malos incentivos en el sistema bancario para seguir actuando de manera demasiado arriesgada en el futuro, y una vez pasado el pánico bancario, el banco comercial podría devolver el crédito al banco central; quien retiraría esta cantidad extra de liquidez de la circulación, por lo que la intervención no tendría porqué tener efectos inflacionistas.
Pues bien, eso mismo o, al menos, no haber dejado caer la oferta monetaria un 30% en tres años, es lo que debería haber hecho la Reserva Federal de los EEUU entre los años 1929 y 1932. Por tanto, es opinión mayoritaria y bien documentada que fue la mala gestión del patrón oro y la falta de comprensión del papel determinante del banco central en el sistema de pagos lo que, en opinión de M. Friedman y A. Schwartz, terminó por convertir una recesión “convencional” en una auténtica depresión que aún citamos con frecuencia como la peor crisis de la economía de la era contemporánea.
Además, no sólo puede el banco central actuar como prestamista de última instancia bajo una regla de patrón oro, sino que además puede recurrir al préstamo internacional de reservas caso de necesitarlo. Así ocurrió con el Banco de Inglaterra a finales del siglo XIX cuando con ocasión de crisis bancarias tuvo que pedir prestado oro al Banco de Francia.
- Condiciones para la viabilidad del patrón oro en la actualidad
Siguiendo a F. Hayek, quien estudió en detalle el patrón oro en los años 20 y 30 del siglo pasado, había dos condiciones que debía reunir un país para el buen funcionamiento del patrón oro:
(1) Disponer de un volumen de reservas suficientemente amplio como para mantener cierta estabilidad del crédito en su economía y que no estuviera sujeto a cambios frecuentes por la merma de las reservas del país. Para ello Hayek recomendaba un umbral de reservas que representara aproximadamente y no menos del 25-30% de la oferta monetaria total del país. Es cierto que, dado el mayor nivel de intermediación financiera actual, que ha multiplicado en número y oferta la disposición de distintos medios de pago, este porcentaje podría ser menor ahora; pero en cualquier caso, Hayek ponía así el acento en la necesidad de tener un encaje significativo de oro. Llevado a escala mundial, esta condición resultaba incompatible con la acumulación de oro en manos de un sólo país, pues dejaría al resto sin margen para asegurar la convertibilidad de sus emisiones y la propia estabilidad de la oferta monetaria en sus economías.
Pues bien esta concentración de la oferta de oro en unas manos es precisamente lo que ha ocurrido sistemáticamente con el oro, y sólo poco a poco está empezando a cambiar, si bien ligeramente (ver tabla a continuación). EEUU sigue teniendo la mayor parte de las reservas totales de los bancos centrales (con 8.133 toneladas de oro en 2009), que ascendían en ese año a 30.215 toneladas de las reservas mundiales; lo que supone más de una cuarta parte. Le seguían Alemania (11,27%), Italia y Francia (8% cada uno), China (3,50%) y Suiza (3,44%).
Reparto de reservas de oro (en Tm) en los principales bancos centrales
| Banco Central |
Tm
|
(%) del total
|
| United States |
8133,5
|
27%
|
| Canada |
|
3,4
|
0,01%
|
| Australia |
|
79,9
|
0,26%
|
| Japan |
|
765,2
|
2,53%
|
| ECB |
|
501,4
|
1,66%
|
| France |
|
2.435,4
|
8,06%
|
| Germany |
|
3.406,8
|
11,27%
|
| Italy |
|
2.451,8
|
8,11%
|
| Switzerland |
1.040,1
|
3,44%
|
| United Kingdom |
310,3
|
1,02%
|
| China |
|
1.054,0
|
3,50%
|
| India |
|
557,0
|
1,84%
|
Fuente: Elaboración propia a partir de datos para el año 2009 recopilados por el World Gold Council. Total de reservas de oro en los bancos centrales en 2009: 30.215 toneladas métricas.
Vemos por tanto que esta primera condición no se cumple. Ahora bien, a pesar de esta concentración del oro en un sólo país, algo que está cambiando muy recientemente por las compras de China e India de oro, tanto públicas como privadas, el sistema del patrón oro podría funcionar de acuerdo con los criterios aquí expuestos; eso sí, a precios del oro aún más altos. En cualquiera de los casos que veremos a continuación, para poder llevar el patrón oro a la práctica, haría falta un reparto más proporcional del stock mundial de oro, que pasaría por: (1) el acuerdo político entre las naciones que quisieran forman parte del patrón oro y (2) una fuerte redistribución de la renta y de una vez de los países con escasez de oro a los países con oro excedentario. Ésto último se podría hacer de manera paulatina y mediante un proceso de pagos diferidos, pero ello no dejaría de suponer un coste importante para los países deficitarios de oro en la actualidad. Claro está que no se nos escapa la dificultad de tomar y llevar a cabo estas decisiones de implicaciones político-económicas tan relevantes.
Aunque sea de manera únicamente orientativa(5) de la tendencia del precio del oro caso de ser adoptado como patrón monetario, veamos brevemente distintos escenarios que implican distintos precios del oro respecto de las monedas nacionales. Todos ellos lo planteamos para la situación en que EEUU tomara la decisión de adoptar el patrón oro:
– Para un precio actual (2012) del gramo de oro de alrededor de 52 dólares de EEUU, éste país podría ya funcionar con un encaje de oro del 2% en relación con su oferta monetaria. Este coeficiente de caja no lo hemos elegido al azar, ya que es el que rige en un área monetaria como la Eurozona, y es el que BCE exige hoy a la banca comercial.
– Ahora bien, si fuéramos más prudentes y aumentáramos el encaje mínimo hasta el 5%, el precio del gramo de oro debería alcanzar 90 dólares de EEUU; es decir, debería apreciarse un 70% respecto a su precio de hoy.
– Si ya queremos ser bastante más prudentes y adoptáramos un encaje mínimo de oro en relación con la oferta monetaria del 10%, el precio del oro habría de triplicarse respecto al actual de 2012.
(2) La segunda condición de Hayek no era realmente una condición para él, sino una auténtica premisa o pre-condición si se prefiere a todo este debate que estamos planteando aquí. Y es que en su opinión, por la naturaleza de algunas de las críticas que ya he discutido aquí, la adopción de una regla monetaria estricta como el patrón oro era, por encima de todo, una decisión de naturaleza política. En este sentido, por importantes que sean, las razones económicas y técnicas de las que hemos hablado hasta aquí son de rango menor en comparación con lo que supone la voluntad política de llevar el patrón oro a la práctica.
Esta es la condición más importante, que hemos dejado para el final para no terminar esta ponencia en sólo un par de minutos. Las implicaciones de economía y filosofía políticas de la adopción de un régimen de disciplina monetaria como el patrón oro no se nos escapan a nadie y son de tanto calado, que prácticamente huelga hablar de criterios técnicos. ¿Se imaginan un sistema monetario en la actualidad que limitara por su propia naturaleza la expansión monetaria?, ¿un sistema lógicamente incompatible con el mantenimiento de los desequilibrios de la balanza exterior?, Y lo que es casi ya increíble, ¿un sistema en que más pronto que tarde los gobiernos habrán de equilibrar sus cuentas? Toda la gestión de la economía, con su reflejo en múltiples instituciones sociales habría de cambiar radicalmente. Citaré a continuación sólo algunos de los ejemplos más representativos:
(1) Si queremos que el patrón monetario funciones correctamente, los precios y los salarios habrían de ser ciertamente mucho más flexibles de lo que son ahora. De no ser así, las subidas del tipo de interés, ante la imposibilidad frecuente de los precios y salarios de ajustarse a la baja, llevarán a ajustes de la producción y del empleo a corto plazo; es decir, a paro. Esta mayor flexibilidad de los precios y salarios pasaría por abrir mucho más los mercados de bienes y de factores a la competencia, y a la eliminación de barreras burocráticas y regulaciones que impiden las variaciones de los precios y salarios.
(2) El banco central ya no intervendría para estabilizar la economía. Ya no se beneficiaría de unos mercados rígidos que le permitirían influir en variables reales a corto plazo, como la actividad económica o el empleo. Tampoco podría crear una deriva inflacionista en la economía, ya que el aumento de la oferta monetaria necesario para ello le sería ciertamente costoso en términos del oro equivalente que habría de atesorar. Volviendo a la metáfora de la Economía Clásica, el banquero central se comportaría “como si” hubiera un velo monetario que dividiera la economía real y la monetaria. Desde este nuevo, viejo, enfoque clásico, el gestor de la política monetaria decidiría el tipo de interés al que presta a los bancos o la cantidad de dinero en circulación atendiendo a criterios financieros, como es el mantenimiento de la convertibilidad de los medios de pago en oro; y sin querer afectar con su política monetaria a variables reales. Con esto no queremos decir que las variaciones de la cantidad de dinero no tengan efectos también reales, pero sí que al menos las autoridades monetarias deberían actuar sin “explotar” esos efectos; es decir, “como si” no influyeran en variables reales.
(3) Los Estados no tendrían más salida que cerrar sus presupuestos en equilibrio anual. Por tanto, las políticas del llamado Estado de Bienestar se habría de sufragar con el coste político de aumentar los ingresos corrientes (impuestos básicamente) o bien con reducciones del gasto en este capítulo o en otros.
IV. Una alternativa al oro monetario más sencilla y abierta; y mucho más revolucionaria a la larga
No se les escapará que estamos mencionando un sistema de vuelta al oro en el que el Estado tendría un papel fundamental. Siguiendo la magnífica intervención de M. Friedman en su discurso ante la Mont Pelerin Society de 1961, es un sistema en el que el Estado fija el precio de un bien, el oro, y establece el curso legal exclusivo de la moneda nacional. Coincidiremos en que ni lo uno ni lo otro tiene mucho que ver con una aproximación liberal y de mercado al dinero.
Como el propio Friedman sugería, podemos optar por un sistema monetario basado en el oro, pero abierto a la competencia y expuesto a las leyes ordinarias del mercado. Es decir, un sistema en el que distintos emisores de dinero, quienes podrían respaldar sus emisiones con oro, que seguiría siendo la reserva de liquidez de todo el sistema monetario, tendrían libertad de emitir medios de pago de curso legal. ¿Quien fijaría el precio del oro en este mercado abierto? No el Estado. Lo haría a diario el propio mercado, que determinaría como lo hace ahora el precio oro en función de su oferta y demanda. Y el precio de cada una de las distintas monedas existentes en términos de oro dependerá de la confianza de los usuarios en las mismas como medios válidos para preservar su poder de compra. Lo que sería de esperar es que las monedas que mantengan de mejor manera el poder de compra del dinero que emiten, circularían con premio respecto a las que no lo hagan; que soportarían un precio del oro cada vez mayor y, por tanto, un coste creciente que terminaría por expulsarles del mercado de emisión. En un mercado de billetes de banco integrado, este resultado vendría reforzado por el efecto de la compensación de saldos que, con la rapidez de las operaciones informáticas de la actualidad, permite reflejar de manera casi instantánea la posición de reservas deficitarias de aquel banco sobre-emisor de medios de pago(6).
Por tanto, a diferencia del patrón oro clásico, donde el Estado monopolizaba la emisión de moneda de curso legal y fijaba (administrativamente) el precio del oro, en un sistema de pluralidad de emisores de monedas respaldadas por oro, tendríamos un mercado monetario abierto a la competencia; en el que el precio del oro fluctuaría así como lo haría el de las propias monedas. En este escenario competitivo, el Estado podría ofrecer su propia moneda a través de su banco nacional, si bien carecería ya del control último de la oferta monetaria y, por tanto, del uso de la política monetaria como medio para alcanzar fines de naturaleza macroeconómica. También carecería del poder de regular el precio del oro y de cambiarlo a su conveniencia claro.
El tema da para mucho más señores, pero no quiero cansarles más y abusar de su atención. Termino aquí. Muchas gracias por su asistencia y paciente escucha. Quedo a su disposición para responder a las preguntas que quieran plantear.
Juan E. Castañeda Fernández
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Notas:
(1) El análisis de cómo funcionaba en detalle el patrón oro nos llevaría muy lejos y sería realmente tema para otro trabajo. Para un análisis muy sintético del funcionamiento del patrón oro pueden consultar el artículo publicado aquí, donde encontrarán un vídeo con una charla sobre ello.
(2) Pueden consultar el interesante artículo de Adrián Ravier, “Respuestas a diez objeciones al oro”, publicado en los portales OroyFinanzas.com y en ElCato.org , donde llega a la misma conclusión en esta cuestión.
(3) Los profesores F. Capie y G. Wood (2004) lo han estudiando para el caso británico M. Bordo y A. Redish (2004) y M. Bordo y Filardo (2004) para otros países desarrollados. Para el caso de España, puede verse un estudio de las deflaciones ocurridas entre 1868 y 1914 en Castañeda (2007): ¿Puede haber deflaciones asociadas a aumentos de la productividad?: análisis de los precios y de la producción en España entre 1868 y 1914. Estudios de Historia Económica Nº. 51. Banco de España.
Esta afirmación de la existencia de deflaciones “benignas” ha sido corroborada por los datos recopilados para el proyecto realizado en colaboración con la GoldMoney Foundation; siendo así aplicable para otros muchos países en el período del patrón oro clásico.
(4) Proyecto titulado “Gold Statistics Worlwide” (Coord. Juan Castañeda).
(5) Estas estimaciones se ofrecen como una mera aproximación de la tendencia del precio del oro caso de adoptarse el patrón oro en EEUU, país que cuenta con las condiciones de stock de oro más favorables para hacerlo. Por tanto, ni siquiera planteamos los efectos que tendría sobre el precio la necesidad de la mayor parte del resto de comprar reservas de oro. En todo caso, dada la cantidad de variables político-económicas que entrarían en juego, las cifras que aparecen aquí deben tomarse con las cautelas debidas. Además, se hacen con los datos de stock de reservas de oro de los EEUU (2009) y los precios medios vigentes en la actualidad (2012).
(6) Véase el magnífico libro de G. Selgin sobre este tema: “La Libertad de Emisión del Dinero Bancario”. Ediciones Aosta (2012).
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Referencias:
- Bordo, M., Lane, J. y Redish, A. (2004): “Good versus bad deflation: Lessons from the gold standard era”. NBER Working Paper Series 10329 (Febrero).
- Bordo, M., Filardo, A. (2004): “Deflation and monetary policy in historical perspective: Remembering the past or being condemned to repeat it?” Presentado en: 40thPanel Meeting of Economic Policy.Amsterdam. Octubre.
- Capie, F., Wood, G. (2004): “Price Change, Financial Stability and the British Economy, 1870-1939”. En Burdekin y Siklos (eds.): Deflation. Current and Historical Perspectives. CambridgeUniversity Press. Pp. 61-90.
- Castañeda, J. (2005 a): “Regla de productividad y señoreaje. Una crítica al objetivo de estabilización de precios”. En Procesos de Mercado. Revista Europea de Economía Política. Vol. 2. Nº 1. Primavera. Pp. 53-104.
- Castañeda, J. (2005 b): “Towards a more neutral monetary policy: Proposal of a nominal income rule”. En Economic Affairs Vol. 25, Nº 4 (Diciembre). Pp. 61-67.
- Friedman, M. (1961): “Real and Pseudo Gold Standards”. En Journal of Law and Economics. Vol. 4, (Octubre), pp. 66-79.
- Friedman, M. y Schwartz, A. (1963): A Monetary History of the United States (1867-1960). Ed. NBER. Princeton University Press. Princeton. (1993).
- Hayek, F. A. V. (1928): “Intertemporal Price Equilibrium and Movements in the Value of Money”. En Money, Capital and Fluctuations. Ed. R. McCloughry. Routledge and Keagan Paul (1984). Pp. 71-117.
- Keynes, J. M. (1923): Breve tratado sobre la reforma monetaria. FCE.
- Selgin, G. (1997): Less than Zero. The Case for a Falling Price Level in a Growing Economy. Ed. Institute of Economic Affairs. Londres.
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