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Archive for the ‘Banca Central: el BCE’ Category

(Publicado originalmente en el diario en internet Oroyfinanzas.com bajo el título, “Inédito: El BCE fuerza a los Estados que soliciten crédito”, el 10 de septiembre de 2012.)

La “Vieja Dama” del continente se suelta la melena

 

Mucho se ha hablado y publicado sobre las decisiones adoptadas el pasado día 6 de septiembre por el Consejo de Gobierno del BCE. En pocas palabras, el BCE decidió simple y llanamente actuar como un banco central nacional tradicional y prestar abiertamente a los Estados nacionales en apuros.  Realmente no se ha innovado nada, ya que los bancos centrales se crearon en la Edad Moderna precisamente para ese fin. Eso sí, el BCE ha ido un poco más allá,  pues ha tenido que tomar el liderazgo en esta decisión. Y es que con la decisión del jueves pasado el BCE ha tenido que llenar, por la vía de los hechos, el atronador vacío institucional que acompañaba al euro desde su creación en 1999, y que se ha hecho penosamente evidente con la (primera) crisis de la Eurozona. ¿Como lo ha hecho? Es sencillo, actuando como si fuera el banco central de un Estado único.

El BCE da el paso adelante

La única diferencia relevante es que, a diferencia de cómo venía prestando a los Estados tradicionalmente, ha sido el propio banco central “nacional” de la Eurozona, el BCE, el que se ha visto forzado a pedir a los Estados que le soliciten el crédito. ¡Esto sí que es inédito! Como una imagen vale más que mil palabras, el genial James Gillray plasmó en esta caricatura a finales del siglo XVIII cómo se veía ya entonces esta financiación tan privilegiada del Estado; tal y como detallo algo más aquí.

Gillray retrata al primer ministro inglés asaltando las arcas del Banco de Inglaterra para poder financiarse; Banco representado por una enfurecida  vieja dama (de ahí que se le conozca como la Vieja Dama desde entonces) ¡Lo único innovador es que ahora es el propio BCE el que pide ser “asaltado”!

¿Un rescate irresponsable?

Muchos analistas ven en este sobrevenido rol del BCE el inicio de un rescate irresponsable de Estados con verdaderos problemas de solvencia. Para saber si es realmente así, podemos aplicar los criterios que ya propusiera el gran economista británico del siglo XIX, Walter Bagehot, para decidir cuándo y cómo se debía ayudar a un banco en crisis; criterios que fueron adoptados en la práctica de manera exitosa durante más de cien años (no así en la reciente crisis). De acuerdo con Bagehot, el banco central debía prestar al banco con problemas de liquidez de manera ilimitada siempre que (1) el banco tuviera activos que respaldaran ese crédito, así como (2) el préstamo fuera a un tipo de interés mayor que el normal del mercado. Pasado el momento de crisis o de pánico, el banco devolvería el crédito por lo que el aumento de la liquidez sería solo temporal y por tanto no inflacionista. ¿Eficaz y sencillo verdad? Pues bien, sustituyan “banco” por “Estados” y darán con una buena guía para evaluar el paso dado por el BCE. Enumero muy brevemente algunas de sus características:

(i) El BCE podrá comprar ilimitadamente deuda de los países en crisis en el mercado secundario.

(ii) Lo hará siempre que lo solicite formalmente el Estado en cuestión, que habrá de someterse a las condiciones exigidas por la UE para garantizar la devolución del crédito. (iii) ¿A que tipo de interés? Desde luego que será superior al del mercado en tiempos normales. Y (iv) para evitar que sea inflacionario, el BCE se ha comprometido a “esterilizar” el efecto de estos préstamos. Disculpen por la jerga de la que acabo de ser presa; con esterilizar quiere el banco central aclarar que reducirá por otros medios la cantidad de dinero en circulación, de modo que no aumente la oferta de dinero y con ello evite riesgos de inflación a medio y largo plazo.

Se inferiría de estas condiciones que solo se prestará a los países (solventes) que se estime sean capaces de devolver el crédito. Si de verdad nos creemos que es eso, un crédito condicionado para asegurar su devolución, entonces no será posible el rescate de un país realmente insolvente. Siendo así, ¿de verdad que se dejará caer a un país que se estime sea insolvente? Lo dudo. Fíjense, el mismo jueves pasado el BCE anunció también que aceptaría de nuevo sin límite los títulos de deuda de los países rescatados como garantía para conceder un crédito. Recuerden cómo funciona el modelo tradicional, nos guste o no: un banco central, una moneda y, ahora, un tesoro únicos. Hacia eso nos encaminados.

 Juan Castañeda

 

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(Publicado originalmente en OroyFinanzas, el 7 de Agosto de 2012, con el título: “Sin las ayudas del BCE, España estaría fuera de juego”)

 

El rescate silencioso del BCE

 

España (e Italia) está desde hace semanas en una situación financiera crítica. Ya sea por el peso acumulado de la deuda pública o la privada o, peor, por ambas a la vez, España necesita de la financiación externa para renovar sus préstamos y así poder afrontar sus pagos más cotidianos. El desequilibrio de las cuentas, privadas y públicas, no viene de ayer, pero sí es ahora cuando sufrimos sus consecuencias. El espectacular crecimiento del crédito que acompañó a los años de tipos de interés bajos nos condujo a elevados niveles de endeudamiento de familias y, sobre todo, de empresas, durante la última expansión. El Estado aprovechó bien esa coyuntura favorable para reducir y reestructurar su deuda: amortizó la deuda contraída en el pasado con nuevos créditos ahora a tipos mucho más bajos, lo que redujo la deuda pública española desde niveles algo superiores al 60% del PIB en 1998 hasta el 34% en 2007.
Desde entonces todo ha cambiado radicalmente. El Estado, empresas y particulares se enfrentan a tipos de interés cada vez mayores; lo que, muy particularmente desde unas semanas, está estrangulando las finanzas públicas, ya que el pago de los intereses actuales no es sostenible para una economía en recesión como la española.

El rescate del BCE a España

Ante esta situación, el gobierno español apela pública y desesperadamente a la ayuda del BCE; ¡como si no nos hubiera ayudado ya! El BCE ya viene prestando dinero (o avalando) en cantidades descomunales tanto a bancos españoles como al propio Estado, directa o indirectamente, muy especialmente desde 2010. Veamos cuánto nos ha prestado hasta ahora. Al inicio de este verano España mantenía una posición deudora de alrededor de 450 mil millones de euros en el BCE (según informa el sistema de pagos interbancarios de la Eurozona, TARGET2. ¡Son más de cuatro veces el valor del rescate bancario español (hasta 100 mil millones)! Esta cifra implica que el resto de bancos de la Eurozona nos ha financiado hasta ahora por un valor de alrededor del 40% de nuestro PIB de un año.

Y esta posición deudora está respaldada por títulos de deuda pública española que, hasta el momento, el BCE está aceptando y avalando en última instancia: cuando los bancos alemanes, franceses u holandeses comenzaron a dudar de las garantías y solvencia de los bancos españoles, el BCE acudió en nuestro rescate para respaldar los avales que presentaba la banca española a la hora de pedir un préstamo (casi todos ellos, títulos de deuda pública española).

Es este el verdadero rescate con el que nos viene asistiendo el BCE desde hace dos años y, por las cifras de las que hablamos, sorprende que pase tan desapercibido. Con ello, el BCE está asumiendo en su balance el riesgo de una posible depreciación e impago de la deuda española. Y, claro, al final son todos los Estados de la Eurozona en su calidad de accionistas del BCE quienes soportan este riesgo (Alemania con casi el 20% del capital del banco). Quizá se entienda así mejor sus reticencias a asumir más riesgo y a prestarnos más.

Por todo ello, pongamos las cosas en su sitio: sin la ayuda del resto de bancos europeos y de la función de avalista de última instancia que nos proporciona el BCE, la economía española ya hacía varios años que estaría “fuera de juego”, sin crédito (¡o bien a tipos aún mayores!) y sin capacidad para pagar sus deudas, públicas o privadas.

Dentro de esta ayuda, continuada y silenciosa, destaca y es bien conocida sólo una parte de ella, que consiste en las operaciones de compra directa de deuda pública italiana y española en que se embarcó el BCE desde el verano de 2011. Y ahora le pedimos al Banco Central Europeo que nos ayude de manera extraordinaria una vez más. No discuto aquí si ha de hacerlo o no, sólo creo que es imprescindible la perspectiva e información necesarias que nos permita valorar lo que nos lleva prestado hasta ahora nuestro banco central nacional con su “rescate” de todos los días.

 Juan Castañeda

 

 

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(Artículo publicado originalmente en el diario digital OroyFinanzas, el 30 de julio de 2012).

 

Sr. Draghi, el BCE es un banco central más

 

Lo queramos o no, el Banco Central Europeo (BCE) fue concebido como el nacimiento de un banco central nacional; eso sí, de entonces once y ahora nada más y nada menos que de diecisiete naciones distintas. Esta sencilla constatación está en la base del agravamiento de la crisis de las deudas nacionales por las que han atravesado y aún sufren muchos de sus países miembros. Primero Grecia, seguida de Portugal e Irlanda, y ahora parece que le toca el turno a España e Italia. Es una sucesión de caídas de los tesoros nacionales que responde al mal gobierno de las cuentas públicas claro, pero cuya precipitación descansa, por encima de cualquier otro motivo, en la creación de una moneda como si hubiera un Estado único que la respaldara. Pues bien, ha hecho falta sólo una crisis financiera, cierto que importante, para comprobar su fragilidad y destapar el tarro de las contradicciones institucionales de la moneda única.

Otra moneda nacional, otro banco central nacional

Hasta ahora, de respaldo de la moneda, casi nada de nada. Ha costado “sangre, sudor y lágrimas” que los Estados miembros se percataran de las consecuencias fatales de esa ausencia de algún tipo de tesoro o hacienda supranacional europea, y luego dieran pasos efectivos para crear, sobre la marcha, fondos de rescate para ayudar a los países miembros. Algunos tacharán esta solución hacia la que vamos como indeseable, por devenir en mayor centralización y peso de un gobierno paneuropeo. Lo comparto, pero no es ahora cuando tenemos que discutir sobre ello. ¿Acaso no se defendía el proyecto del euro en los 90 como una vía para profundizar en el proceso de integración europea, hacia la supuesta panacea de la integración política y económica de las naciones participantes? ¿De verdad que la adhesión al euro era sólo una decisión de naturaleza económica, basada en una evaluación racional de sus costes y beneficios? ¡Desde luego que no! No olvidemos que un país como el Reino Unido se apartó en su momento de este proyecto dado que, según argumentaban sus críticos, supondría a la larga de una manera u otra la cesión de soberanía fiscal a Europa, además de la monetaria claro.

Pues bien, fue dentro de este proyecto político paneuropeo que impulsaba frenéticamente las ruedas del euro cuando se crearon las reglas que lo gobernarían y mantendrían como una moneda fuerte. Destacaremos dos que han saltado como costuras de un traje mal hilvanado: (1) La prohibición del rescate de Estados y (2) La independencia del BCE y la prohibición de préstamo a los Estados.

Pues bien, parece como si el BCE “pasara por aquí”, y que la crisis actual no le incumbiera. Su presidente, en una sucesión de contradicciones alarmante, por un lado nos recuerda esas reglas iniciales del euro y que, por tanto, no está el BCE para financiar Estados deficitarios; y, por otro lado, cuando la situación se acerca al colapso, se pone el traje de presidente del banco que emite el euro y compra deuda de esos Estados de manera más o menos indirecta, así como llega a afirmar, faltaría más, que respaldará la supervivencia de su propia moneda.

Disculpe Sr. Draghi, pero el tiempo en que nos creíamos que el BCE podía ser un banco central diferente, plenamente comprometido con la creación de una moneda fuerte, como si hubiera adoptado el patrón oro como ejemplo, ha pasado. Y, por la vía de los hechos, me temo que la institución que preside se ha convertido en un banco central como el resto que, de cuando en cuando, ha de enfangarse en las cuentas públicas para rescatar a los Estados de sus miserias financieras. Sí Sr. Draghi, a la postre, un banco central nacional más, muy a mi pesar.

 

Juan Castañeda

 

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(Artículo publicado originalmente en el diario de Internet OroyFinanzas, el 24 de Julio de 2012, en forma de dos artículos, titulados: “El euro y las salidas que aún tiene España” y “¿El euro – integración fiscal o la salida de España?“)

 

¿El euro, integración fiscal o la salida de España?

España forma parte de una unión monetaria; eso lo sabemos de sobra. Tomamos esa decisión como país en la década de los 90, en lo que de hecho fue una decisión respaldada por los dos grandes partidos nacionales. De lo que nos estamos dando cuenta ahora es de la otra cara de la moneda de la unificación monetaria. Lo que no se contó bien, por ser suaves, fueron las implicaciones que esa renuncia a la moneda nacional necesariamente conllevaban. Ya fuera por desconocimiento, o por un comportamiento político muy miope, nos dejamos engatusar por las evidentes bondades que resultarían del ingreso en la moneda única. No las niego en absoluto, por lo que ha supuesto de mayor integración comercial en Europa, la reducción de los costes de intercambio, así como el acceso al crédito internacional en condiciones muy ventajosas para España.

Condiciones para el buen funcionamiento del euro

Ahora bien, ahí no se acaba todo; ya que toda área monetaria solo puede funcionar bien si se cumplen, al menos, dos condiciones fundamentales:

(1) Que los precios en los mercados de bienes y de trabajo puedan ajustarse al alza y a la baja en respuesta lógica a las variaciones de una economía, ya esté en expansión o en recesión. Y lo mismo debería aplicarse a la movilidad de los trabajadores entre los países que forman el área monetaria.

Me explico. Si la economía es más productiva y crece de manera sostenida es de esperar que suban los beneficios empresariales y los salarios de los trabajadores, así como habrá un mayor número de personas del extranjero que querrán venir a trabajar a España para ganarse mejor la vida. Pero, claro, igualmente sería recomendable que si la economía está estancada o, lo que es peor, decrece año tras año, también deberían caer los beneficios empresariales, los salarios, así como muchos trabajadores intentarán buscar otro país donde salir adelante. Ello permitiría rebajar los costes de las empresas cuando lo estás pasando mal, lo que mejorará además su competitividad y probabilidades de subsistir. Y desde un punto de vista más general, la salida de parte de los trabajadores del país al extranjero rebajará la tasa de desempleo de la economía en recesión y aliviará los pagos del Estados en partidas como los seguros y subsidios de desempleo. Estoy describiendo simple y llanamente el funcionamiento normal y esperado de los mercados de bienes y laboral en una economía abierta. Y es precisamente a este modo de funcionar de los mercados lo que llamamos en Economía como flexibilidad de precios y salarios al alza o a la baja.

(2) Que el Estado mantenga unas cuentas públicas saneadas, lo que supone un equilibrio entre los gastos y los ingresos públicos. En ausencia de la garantía de un banco central que vaya a comprar directamente la deuda del Estado, sólo con el equilibrio del presupuesto podrá hacer frente a sus obligaciones y al pago de la deuda pública de manera sostenible. Igualmente, el equilibrio de las cuentas públicas permitirá que la mayor parte del ahorro de la economía pueda destinarse a la financiación de proyectos empresariales.

En España, como en muchos otros países, no se ha cumplido la regla de que los precios en los mercados de bienes y de trabajo puedan ajustarse al alza y a la baja desde hace años. En una recesión como la actual, los salarios y los precios no bajan lo suficiente como para recuperar la competitividad perdida. De hecho, el ajuste requerido en los precios y salarios para que las empresas españolas salieran adelante sería de tal magnitud que lo calificaría de política y socialmente inviable. Una prueba de ello lo tenemos en el aumento de las manifestaciones y protestas de los últimos días ante, entre otras muchas medidas, la bajada del sueldo de los empleados públicos.

Al no poder reducir sus costes en la medida necesaria, muchas empresas despedirán a parte de su plantilla e incluso habrán de cerrar. Los trabajadores en paro podrán recibir el seguro, y luego el subsidio de desempleo, al menos por un tiempo; pero si la situación negativa de la economía persiste, el deterioro de las finanzas publicas será insoportable y hasta las partidas de gasto público que creíamos intocables tendrán los días contados. Si a ello unimos la aún relativamente escasa disposición de los trabajadores a trasladarse a otros países de la Eurozona donde sí hay demanda de empleo, la situación macroeconómica y social sólo puede agravarse más.

Las opciones de España en el euro

Ante ello no cabe cruzarse de brazos. A pesar de no haber “hecho los deberes” en la época de bonanza, aún se puede salir de esta situación, si bien con sacrificios muy costosos. Según nos enseña la teoría económica convencional, tenemos dos salidas ante nosotros.

Una opción consistiría en profundizar en la integración fiscal en la Eurozona; lo que paliaría las debilidades institucionales con las que nació el euro y permitiría prestar fondos a los países en apuros financieros. Por falta de previsión, esta nueva“arquitectura del euro” se esta creando sobre la marcha. Un ejemplo de ello lo tenemos en la aprobación esta misma semana de la posibilidad que tendrá España de utilizar los fondos del rescate bancario sobrantes (hasta el límite de los 100.000 millones de euros) para comprar deuda publica española en los mercados primario y secundario, lo que sin duda bajará su coste. Eso si, esa mayor integración y ayudas tiene sus condiciones y, claro está, su coste, en lo que se refiere a pérdida de soberanía presupuestaria y el acatamiento de los programas de ajustes de gasto dictados desde Bruselas. ¿O acaso iba a ser gratis?

Otra opción, la más drástica, pasaría por salir de la Eurozona, devaluar la nueva peseta y negociar la deuda con los acreedores internacionales. Esa devaluación claro que reduciría de un plumazo los costes y salarios reales nacionales, y además lo haría de una manera socialmente menos costosa. Ello aliviaría la situación de las empresas y mejoraría, aunque sólo sea a corto plazo, su capacidad exportadora. Pero, para ser duradera y efectiva, esta vía habría de ir acompañada de unas rigurosas políticas fiscales y monetarias que aseguraran el equilibrio de las cuentas públicas, así como el control de la inflación a medio y largo plazo. Lo cierto es que esta salida provocaría tal convulsión en el mercado nacional e internacional, que no alcanzo a estimar los costes de una vuelta a la peseta devaluada; pero seguro que la incertidumbre y falta de crédito acompañarían a la economía española durante mucho tiempo. En fin, una vía ciertamente difícil de gestionar y difícil de recomendar desde muchos puntos de vista.

Hay una última opción, la de permitir que sea la introducción de más mecanismos de mercado los que nos ayuden de una vez por todas a desarrollar políticas monetarias y fiscales sostenibles a medio y largo plazo. Un grupo de investigadores, en línea con algunos otros, propusimos este mismo año la posibilidad de permitir la convivencia de varias monedas en la Eurozona, de modo que fuera la competencia entre ellas y la elección de los usuarios los que “disciplinara” a los oferentes de dinero. Esta vía bien merecería otro artículo(*). Ahora bien, me temo que la competencia entre monedas no es una opción que los políticos parezcan si quiera valorar, al menos por el momento.

Juan Castañeda

(*) Nota: en ese enlace esta disponible un trabajo en el que proponíamos una salida de mercado para la crisis, entonces fundamentalmente griega, basada en la introducción de competencia en el mercado monetario.

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(Artículo publicado originalmente en el diario OroyFinanzas el 29 de junio de 2012).

La salvación del euro – otra vez

Como sabemos, hace ya meses que los acreedores internacionales recelan de la arquitectura institucional y del propio funcionamiento de la moneda única. Es evidente ya para todos que el marco institucional dado para el euro en 1999 o bien fue incompleto, o bien muy rígido o, peor, ambas cosas a la vez. Y ello se manifiesta cada cierto tiempo en la necesidad de convocar una nueva “cumbre Europea” para salvar la situación crítica del euro de su propia desaparición. Esta semana, la enésima cumbre entre las cumbres. ¿Pero cómo no van a reflejar los mercados de deuda una situación de tensión, agonía y parálisis institucional con la que convivimos desde hace meses?

Cierto es que ocurre con los países más vulnerables, pero el encarecimiento de la subida de los costes de la financiación, primero de Grecia, Portugal e Irlanda, y ahora de España e Italia no debería ser interpretado únicamente como un “castigo” de los mercados dirigido a esos países sino como la constatación de la falta de operatividad y credibilidad general en el buen funcionamiento del proyecto del euro. Hasta que no se entienda que esta crisis de la deuda soberana en Europa es el reflejo del nacimiento de una moneda coja no estaremos en condiciones de superarla.

Ante la escalada continua del tipo de interés que han de pagar por financiarse a largo plazo dos grandes países de la eurozona como España e Italia, con dos economías no rescatables, se ha acelerado la celebración de una nueva cumbre para discutir una solución que pase por:

(1) o bien permitir que la llamada “unión bancaria Europea” haga posible la asignación de fondos directos a la banca con falta de capital, lo que no se computaría como deuda pública;

(2) o bien permitir al BCE que actúe como lo han hecho los bancos nacionales tradicionalmente y pueda comprar masivamente (aún más) deuda pública de los Estados en apuros financieros. No se extrañen, para esto surgieron precisamente los bancos centrales: el Estado dió el monopolio legal de emisión de la moneda a un banco y a cambio recibía financiación privilegiada. Y, claro está, como banco suministrador de la reserva de liquidez de la economía, actúa además como banco prestamista del resto del sistema bancario. Nada nuevo desde hace ya siglos.

El acuerdo por cualquiera de estas soluciones sí que contribuiría a dotar de alguna mayor coherencia al entramado institucional del euro. Me guste o no, ello implicaría el reconocimiento final de que la adopción de una moneda nacional única lleva a la postre a una mayor integración fiscal y política. Y la moneda europea no es una excepción. Eso sí, ambas soluciones no saldrían gratis: la UE es un club de países que comparten políticas comunes en el que es más que evidente la reciente reticencia de los países acreedores netos del club (Alemania entre ellos claro) a soportar los costes de estas acciones concertadas. Por ello, ya nos han advertido que habrá condiciones para los países asistidos para asegurar el buen manejo y la devolución de los fondos prestados.

Juan Castañeda

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Artículo publicado originalmente en el portal OroyFinanzas, el 22 de junio de 2012

¿Por qué el rescate bancario de España?

El pasado fin de semana los socios del Euro decidieron prestarnos 100,000 millones de euros para sanear los balances de parte de nuestros bancos. Esta misma operación de rescate a los bancos ya se realizó en EEUU, el Reino Unido, Holanda o Alemania en los primeros años de la crisis. En España se optó desde 2008 por apostar a que la recuperación de la actividad económica permitiría ir aflorando y asumiendo poco a poco las pérdidas del valor de los activos inmobiliarios de los bancos. Finalmente, esta estrategia ha resultado fallida y han saltado todas las alarmas; primero por lo que tiene de rescate de un país que no tiene recursos suficientes para recapitalizar su sistema bancario; y segundo por lo que supone de rescate de algunos bancos. Nos vamos a concentrar aquí en esto último, ¿por qué el rescate bancario?

El euro fue la creación administrativa de una moneda bajo la fuerza de la ley, como ha sucedido con todas las monedas nacionales desde antiguo. Se creó el BCE, que aseguraba junto con los bancos centrales nacionales la provisión de la reserva de moneda de curso legal para toda la Eurozona. Y lo hacen en régimen de monopolio legal. Nadie más puede competir con ese dinero. Bajo este modelo tradicional, si hay un riesgo de colapso financiero, el banco central sencillamente no puede quedarse cruzado de manos. Y es que todo el conjunto de medios de pago de la economía depende en última instancia de él. Algunos sostienen que es mejor dejar caer a los bancos.

Bien, se puede (y se debe) dejar caer a bancos insolventes que no pongan en riesgo el funcionamiento del sistema financiero. Y se debe prestar a los bancos con problemas de liquidez a un tipo de interés “penalizador”, de modo que encima no premiemos a quienes han gestionado mal el riesgo. Pero me temo que en caso de prever el colapso del crédito, el rescate a los bancos es un mal menor en comparación con el desastre que sería la ausencia de medios de pago en la economía.

 

Juan Castañeda

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(Artículo publicado originalmente en el diario en Internet Oroyfinanzas el 15 de Junio de 2012)

El euro: La crisis de una moneda coja

 
Mucho padecemos ahora con la crisis económica y sus efectos empobrecedores tan generalizados y, en muchos casos, verdaderamente dramáticos. Pero bien podemos decir que, al menos en lo que se refiere al caso Europeo, es una crisis agravada por el mal diseño del euro. Algunos gobiernos habrán gestionado peor sus presupuestos que otros, sin duda, pero la persistencia de la crisis actual en Europa tiene mucho más que ver con la creación en su momento de una moneda coja.

Nos dijeron que iba a ser una moneda fuerte y sólida. Así, para preservar el poder de compra del euro, se prohibió por ley el rescate a países y hasta se declaró la independencia total del BCE de los Estados y la imposibilidad de préstamo a ninguno de ellos. Ahora se ve que eran sólo buenos principios, asentados sobre arenas movedizas. El error fundamental es que se creó una moneda única y no había un sistema de transferencias planeadas para afrontar posibles crisis que afectaran especialmente a alguno de los Estados miembros. A eso algunos lo llaman una política fiscal más centralizada.

Hoy en día, el Estado delega en un banco central nacional la emisión en exclusiva de la moneda de reserva, que es luego utilizada por bancos y cajas para crear medios de pago en forma de depósitos. Además, es el banco central quien dirige la política monetaria. En el caso del BCE, se nos dijo por activa y por pasiva que no acudiría al rescate de los Estados miembros, ni dirigiría sus decisiones monetarias para financiarles en condiciones ventajosas.

Sin embargo, hemos comprobado que ambas premisas han saltado por los aires a las primeras de cambio. Y claro que lo han hecho, porque eran condiciones que en el fondo eran imposibles de cumplir en el régimen monetario en que vivimos, bajo el control último de los Estados.

Pensemos en la crisis de una comunidad autónoma española. ¿Acaso hay alguien que crea que España va a dejar que suspenda pagos? Lo que de hecho ya hace es inyectar dinero desde el presupuesto central y, en su caso, respaldar su deuda. Paralelamente, el banco central, de ser soberano de nuevo en España, prestaría dinero al Estado en condiciones ventajosas o bien compraría su deuda para reducir el pago de intereses. Todo esto es lo que poco a poco se está haciendo a escala europea.

Por tanto, Europa camina por la vía de los hechos, y aunque sea como resultado del penoso diseño inicial de su moneda, hacia una mayor integración política. Nos guste o no, esto no hace sino cerrar el modelo iniciado en 1999 y completarlo: un Estado, una moneda, un Tesoro.

 

Juan Castañeda

 

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Texto base de la ponencia presentada en el ciclo de seminarios de La Univerisidad en la Academia, de la Real Academia de Ciencias Morales y Políticas, presidido por el profesor y académico D. Pedro Schwartz. Martes, 5 de junio de 2012, Madrid.

¿Hay un futuro monetario para el oro?

Introducción

Mucho se ha escrito sobre el patrón oro. Y, sobre todo últimamente, con motivo de la crisis iniciada entre los años 2007 y 2008, mucho se ha discutido sobre la conveniencia de adoptarlo como alternativa a lo que parece a todas luces una verdadera “crisis sistémica” del sistema monetario y financiero de las principales economías desarrolladas. Los defensores del oro o la plata como “anclas” que garanticen el valor de la moneda lo defienden casi como único sistema de disciplina posible de las autoridades monetarias, que vienen demostrando repetidamente la dificultad de frenar el crecimiento monetario bajo sistemas puramente fiduciarios; es decir, bajo regímenes monetarios donde la reserva última de liquidez la constituyen “activos” sin valor intrínseco y donde, como consecuencia, su aceptación como medios de pago se basa meramente en la confianza de que el emisor mantenga el poder de compra de ese “dinero”. A la vista de la historia monetaria del siglo XX, no faltan evidencias para respaldar una vuelta a un sistema monetario anclado en un activo de valor propio que dé más estabilidad a todo el sistema financiero. Entre esos activos, los metales preciosos, y muy especialmente el oro, han sido los bienes que se han ido seleccionando natural y espontáneamente a lo largo de siglos por su mayor capacidad para hacer las veces del dinero, siguiendo a C. Menger o a F. Hayek, por su máximo grado de “dinerabilidad” en tanto que es: (1) medio universal aceptado para hacer transacciones, (2) depósito de valor y (3) unidad de cuenta de la economía.

Sin embargo, las autoridades monetarias actuales, así como la mayor parte de la profesión y académicos de la Economía reciben estas propuestas de reforma radical del sistema monetario, en el mejor de los casos, con desgana y desinterés, cuando no con verdadero desprecio. Y es que son mayoría quienes consideran que este debate está ya fuera de todo tiempo y lugar, ya que en su opinión el patrón oro ya tuvo su lugar en la historia hace más de un siglo y no deberíamos, y ni siquiera podríamos, volver a él aunque quisiéramos.

En mi opinión, sí que se podría volver a un sistema en que el oro tuviera uso monetario, y defenderé aquí que esta es una cuestión de voluntad política y no de impracticabilidad. Como paso previo a la toma de la decisión, lo que no hay es precisamente un debate sobre la conveniencia o no de adoptar un régimen monetario igual al patrón oro clásico o alguna versión del mismo. Es más, se repiten muchos tópicos sobre el patrón oro que nada tienen que ver con su funcionamiento en el pasado; así como se presentan argumentos contra su hipotética re-adopción que no son tales, sino más bien mitos que no hacen sino revelar el profundo desconocimiento de cómo funcionaba este sistema de regulación de la oferta de dinero. En la medida de mis modestas posibilidades, intentaré contribuir a paliar este auténtico vacío intelectual de tantas implicaciones sociales y de política económica. Dado lo “revolucionario” de las ideas que voy a presentarles y de lo casi “excéntrico” e impropio que hoy en día se considera hablar de la vuelta al patrón oro, quiero agradecer a la institución que nos acoge hoy (Real Academia de Ciencias Morales y Políticas, Madrid)  y muy especialmente al Profesor Schwartz, como encargado de este ciclo de conferencias titulado “La Universidad en la Academia”, por su amable y también arriesgada invitación. He de anunciarles ya que, si bien no podré agotar ni mucho menos todos los elementos a tratar en este vasto y complicado asunto, me esforzaré al menos por poner sobre la mesa los que entiendo son algunas de los cuestiones de mayor relevancia en este debate; cuestiones que espero despierten su interés para luego, con mucho gusto, mantener un debate y coloquio entre quienes así lo deseen.

I. ¿Una vuelta a un patrón oro clásico? Las críticas más habituales

Lo primero de todo, es importante aclarar que trataré de estudiar la posibilidad de articular un sistema monetario en la actualidad, que tome al oro como patrón (o ancla) último de valor. Pero, ¿a qué sistema monetario nos referimos? ¿Al patrón oro clásico? Esta es una cuestión que debemos aclarar desde el principio. Dada la relevancia que ha tenido como referente histórico, analizaremos fundamentalmente si podemos adoptar la experiencia mejor conocida y más exitosa de un sistema monetario basado en el oro, el llamado patrón oro clásico, que preservó admirablemente la capacidad de compra de las monedas de las economías más prósperas del momento entre 1870 y 1914. Pero, como intentaré señalar en unas notas finales, aquí no se acaban las posibilidades del oro con fines monetarios. Hay otras alternativas de mercado, de hecho de un mercado monetario más libre y abierto a la competencia, donde el oro puede tener un papel fundamental.

Pasemos por tanto ahora a analizar la posibilidad práctica de instaurar un patrón oro clásico(1) como regla que discipline la oferta monetaria en nuestras economías. Para ello, empezaremos definiendo ese patrón oro como un sistema monetario en que se cumplen estas condiciones básicas:

– Es el oro la base y reserva última de liquidez de la economía; lo que convierte a las monedas de oro en el verdadero dinero de la economía. Por tanto, el oro es a la vez la reserva de liquidez de la economía y un medio de pago que puede circular normalmente para hacer pagos y saldar deudas.

– Los bancos centrales pueden emitir billetes de uso cotidiano, si bien los tenedores de estos billetes podrán canjearlos en todo momento por la moneda de oro equivalente. Este es el llamado requisito o garantía de convertibilidad a la vista de los billetes en oro. Y esa equivalencia vendrá marcada por el tipo de cambio fijo existente entre la moneda nacional y el oro. De igual modo, los bancos comerciales pueden emitir “dinero bancario” (en la forma de distintos depósitos bancarios) bajo un sistema de reserva fraccionaria (es decir, con un coeficiente de caja o de reservas menor al 100% de los depósitos a la vista); eso sí, han de poder respaldar las peticiones de convertibilidad de estos depósitos en billetes del banco central o en monedas de oro en todo momento.

  • ¿Podría aplicarse este sistema en la actualidad? Un problema de naturaleza económica

Muchas veces se dice que, aunque así se decidiera, no habría oro suficiente para llevar a efecto una re-adopción del patrón oro en los sistemas monetarios actuales. Permítanme decir que afirmar esto revela o bien el desconocimiento o bien sencillamente no querer aplicar las leyes básicas de cómo se fijan los precios en un mercado. Lo primero es demasiado grave como para tomarlo en serio y lo segundo sería algo así como decidir relegar las cuestiones del dinero a ámbitos que escapan de las leyes ordinarias del mercado. Ya sea por una razón u otra, mal haríamos si intentamos esquivar las leyes ordinarias del mercado para resolver un problema de naturaleza económica como es éste. Y es que sabemos de sobra que, cuando hay problemas de escasez relativa, no hay atajos que permitan eludir las leyes del mercado; al final, las consecuencias de ignorarlas caerán sobran nosotros indefectiblemente. Intentaré no caer aquí en ese error.

Los que apelan a la falta de oferta disponible de oro como principal obstáculo para su uso monetario, quizá no vean que el precio de un bien en el mercado es el que se encarga de “racionar” el acceso al mismo en función de su escasez y de la demanda de la gente. Y el caso del bien “oro” no ha de ser una excepción. Por tanto, lo importante ante una hipotética escasez en la oferta de oro existente en el mercado, es que el precio del oro se ajustará al alza para reflejar su mayor escasez relativa. En definitiva, como enseñamos en cualquier clase de introducción a la microeconomía, ante un problema de escasez, será un mayor precio del oro en relación con el resto de bienes el que resuelva este supuesto “problema”(2). Por tanto, cada país, en función de sus reservas de oro y de la oferta monetaria de su economía, debería fijar en un primer momento la paridad, que es el precio, entre el oro y su moneda nacional. Ahora bien, la decisión de tomar el oro como patrón monetario no es una cuestión que sólo implique a un país. Es más, la adopción del oro como patrón de valor no tiene mucho sentido si no se hace a una cierta escala mundial, como así ocurrió en los años del patrón oro clásico; de modo que se pueda crear una red suficientemente extensa de países que se beneficien de la estabilidad de los intercambios y de las operaciones financieras entre todos sus miembros. Como consecuencia de ello, a la hora de adoptar el oro como moneda tendríamos, básicamente, dos opciones alternativas:

–          O bien una serie de países deciden abandonar sus monedas nacionales y adoptar el oro como nueva y común moneda nacional. En este caso, un país no podría poner el precio enteramente a su criterio; sino que habrá de hacerlo en coordinación con el resto de sus socios monetarios. De no ser así, el propio arbitraje y la expectativa de ganancia llevará a la pérdida casi fulminante de las reservas de oro al país que fije un precio del oro en términos de su moneda nacional por encima del resto de países. Esta alternativa sería un proceso semejante a la unificación monetaria actualmente vigente en Europa, donde el oro sería el ancla de valor de las emisiones de dinero.

–         O bien esos países pueden individualmente adoptar el oro como moneda y mantener sus monedas nacionales. En este caso, si quieren facilitar las transacciones internacionales y la aceptación de los billetes de los países adheridos al club del oro, se comprometerían a intercambiar sus monedas nacionales en el tráfico mercantil habitual con premio o con descuento, dependiendo de su tipo de cambio (fijo). Así ocurrió de hecho en los años del patrón oro clásico.

Ahora bien, sea cual sea el precio del oro, hemos de distinguir bien que una cosa será el cambio inicial del nivel de precios en términos de la moneda de oro, que se hará “de una vez”, y otra bien distinta será si a partir de entonces los precios crecen o no; lo que dependerá de la oferta de medios de pago que haga el banco central y de la capacidad productiva de la propia economía.

Un freno institucional al crecimiento monetario muy efectivo

Dejando la cuestión de la fijación del precio del oro en términos de la moneda nacional a un lado, lo más importante sería saber si podría funcionar, y cómo lo haría, el patrón oro a partir de ese momento. Lógicamente, a mayor precio del oro en términos de la moneda nacional, más costoso será para el banco central aumentar las emisiones de dinero en el futuro; y lo mismo ocurrirá para los bancos comerciales, que encontrarán más costoso aumentar los depósitos puesto que también lo será hacerse con las reservas líquidas necesarias para responder al requisito de convertibilidad. Es este precisamente el freno básico que impone este sistema de gestión de la oferta monetaria, por el que ni el monopolista de billetes de banco, ni la banca comercial, pueden aumentar indefinidamente la oferta de medios de pago en circulación. Sencillamente, no es posible. Ello resultará, sin lugar a dudas, en una menor oferta monetaria a lo largo del tiempo y, por tanto, en una mayor probabilidad de deflación monetaria sí.

  • Críticas más habituales a esta “reliquia bárbara” (Keynes, 1923)

El patrón oro como sistema que es de regulación de la oferta de dinero depende, en última instancia, de la producción anual de oro; hecho que muchas veces se ha criticado por estos motivos fundamentalmente:

1. Como apuntó recientemente B. Bernanke, Presidente del Consejo de Gobernadores de la Reserva Federal de EEUU (véase mi comentario aquí), muchos critican al patrón oro por suponer un coste en términos de pérdida de recursos que podrían ser mejor o más productivamente utilizados.

Cierto es que la actividad de extracción, transporte y custodia del oro tiene un coste real en términos de todo lo que dejamos de hacer por dedicar recursos a esas tareas. Pero, esta es una manera muy simplista y miope de ver las cosas. En mi opinión, siguiendo un análisis básico de primero de carrera de Economía, para poder hacer una verdadera elección “económica” tendríamos que comparar ese coste de extracción y custodia del oro con el coste de un sistema monetario plenamente fiduciario; eso sí, que impute como coste los asociados a las crisis financieras periódicas a que nos ha conducido de tiempo en tiempo o el de la propia inflación creada desde su implantación. Si no incluimos estos costes económicos en su sentido más amplio y también real, tan difíciles de concretar y estimar algunos de ellos, claro que el patrón oro será siempre más caro que un patrón fiduciario puro, cuyo coste “industrial” de emisión de papel moneda es económicamente despreciable. Pero quedarnos con esta valoración sería, repito, muy incompleto.

2. Es un sistema monetario que, en última instancia, está sujeto a disponibilidad de oro y por tanto, a los propios vaivenes de su producción; lo que haría que el buen funcionamiento del sistema monetario estuviera muy condicionado por contingencias físicas relacionadas con la propia extracción de oro. En opinión de los críticos del patrón oro, ello conduciría a una excesiva exposición de las condiciones monetarias del país a circunstancias puramente físicas y a contingencias no controlables por las autoridades monetarias; lo que podría poner en riesgo la disponibilidad de oro para atender las necesidades de liquidez en aumento en economías en crecimiento.

Es cierto, la oferta de oro disponible en cada momento sería un factor fundamental en la evolución monetaria de las economías adheridas al patrón oro, así como en la determinación de su precio en relación con las monedas nacionales. Ya ocurrió en muchas ocasiones en la segunda mitad del siglo XIX, cuando los descubrimientos de oro en California y Australia y, más tarde en Sudáfrica, dispararon su oferta. Pero, ¿qué ocurrió? Simplemente, ello se reflejó en la muy notable rebaja de precio del oro respecto de la plata. Y este fue precisamente un factor fundamental que explica el abandono de los regímenes bimetálicos (basados en oro y plata) a mediados del siglo XIX y la adopción casi generalizada del patrón oro desde la década de los años 70 del siglo XIX. A partir de entonces, la mayor producción de oro permitió combinar una auténtica expansión de la actividad económica en las siguientes décadas con una ausencia de restricciones en la oferta de dinero; lo que podría haber dificultado el crecimiento del tráfico mercantil.

Comentaremos algo más sobre este tema en el siguiente apartado con algunos datos disponibles sobre la producción de oro. Ahora bien, creo firmemente que éste no sería un gran problema; la adopción del patrón oro incentivaría aún más la capacidad de los empresarios de emplear mejores métodos de extracción para obtener y vender la cantidad de oro necesaria para “nutrir” de dinero las economías en crecimiento. Y claro está que ésta es sólo una opinión mía, si bien basada en la experiencia observada del comportamiento humano en presencia de un fuerte incentivo de ganancia. En cualquier caso, en último término, de no ser así tendrían lugar los ajustes en el precio de las monedas nacionales en relación con el oro, relativamente más escaso.

3. Otras veces se señala que esa producción anual de oro insuficiente para suministrar de la liquidez necesaria a las economías modernas, nos condenaría a algo así como a una continua (y supuestamente dañina) deflación.

Bien, vayamos por partes. Sí que tenemos datos de producción de oro desde la época del Descubrimiento de las Américas. De acuerdo con la serie histórica recopilada por A. Soetber desde 1493 hasta 1885, continuada por R. Jastram y el World Gold Council hasta el presente, hemos podido comprobar que la producción anual de oro ha seguido un crecimiento bastante importante desde la década de los años 70 del siglo XIX, registrándose además un crecimiento anual medio del 2,2% desde 1950. Por su parte, la producción mundial de bienes y servicios (medida por el PIB a precios constantes) ha crecido a un 4% desde mediados del siglo XX. Pero, lo que es igualmente relevante, desde 1950 el PIB per cápita ha crecido un 2,2% en media anual.

¿Corroboran estos datos que estaríamos condenados a una deflación monetaria eterna? No precisamente, aunque de ser así veremos más adelante que no sería la peor de las plagas bíblicas, ni mucho menos. De acuerdo con cualquier análisis y versión de la ecuación cuantitativa del dinero, que ya estaba detrás de los planteamientos realizados por los escolásticos españoles de la llamada Escuela de Salamanca (siglos XVI y XVII), el exceso de la oferta de un bien como el dinero, en ausencia de más bienes y servicios que comprar en el mercado, se reflejará en inflación y viceversa. Pues bien, tomando los datos antes señalados, parece que el crecimiento anual de la producción de oro podría ser suficiente para abastecer a la economía en crecimiento; ello unido a la creciente capacidad de los intermediarios financieros de crear nuevos medios de pago electrónicos que cada vez  requerirían menos el uso ordinario de la moneda de reserva (el oro). Por tanto, los temores a una gran deflación monetaria por falta de oferta de producción de oro parecen infundados.

4. A resultas de la crítica anterior, se sigue afirmando que, en todo caso, una vez implantado, la aplicación el patrón oro conduciría a episodios de deflación dañina, depresiva de la actividad y el empleo. Pues bien, de nuevo tenemos una amplísima evidencia empírica bien documentada y estudiada para países como el Reino Unido, EEUU o España(3) que  muestran sencilla y rotundamente que no es cierta esta crítica. Asimismo, en un proyecto patrocinado por la GoldMoney Foundation(4), un grupo de investigadores hemos podido recopilar estadísticas monetarias y de la economía real de ocho países (EEUU, Canadá, Reino Unido, Alemania, Francia, Italia, Países Bajos y España) que permiten concluir que esa crítica carece de fundamento empírico.

El Reino Unido, país de referencia del patrón oro clásico, pero también en países de la “periferia” del patrón oro y otros que ni siquiera formalmente adheridos a él, como fue el caso español, vivieron la convivencia de etapas de crecimiento económico con deflación. También hubo períodos de inflación, pero en media se alcanzó auténtica estabilidad de precios durante más de medio siglo. Y cuando digo estabilidad de precios no me refiero a la estabilidad de la inflación, sino a la del nivel de los precios; de modo que, por excepcional que parezca, el nivel medio de los precios en la España de 1870 era prácticamente igual que el de 1914. Por tanto, estamos en condiciones de afirmar que sí hubo en la mayoría de los países del patrón oro, y en los “periféricos” como España, episodios deflacionistas pero fueron de naturaleza y efectos benignos, como las han denominado Bordo,  Lane y Redish (2004).

Quien sea un economista conocedor de la obra de los autores de la Escuela Austriaca de Economía no debe sorprenderse por ello, ni temer por el suceso de toda deflación. En absoluto. Como bien nos enseñaron, no eran más que bajadas de precios resultado de mejoras de la productividad y de la propia expansión de la economía; lo que, en presencia de mercados de bienes verdaderamente abiertos a la competencia, conducía naturalmente a la bajada de los precios. Por ello, estos los autores de esta Escuela criticaron fuertemente las políticas de estabilización de los precios que no hacían sino inyectar dinero en el mercado para impedir esas deflaciones (benignas). Eso sí, hablamos de deflaciones que en media pueden considerarse realmente moderadas. Así fue el caso de España que registró en la segunda mitad del siglo XIX, entre otras, caídas benignas de precios que se manifestaron en alrededor de una tasa del 1% de deflación en tendencia. Por tanto, como grandes economistas como F. Hayek o G. Selgin se han encargado de aclarar mucho antes y mejor que yo sin duda (véase Hayek (1928), Selgin (1999), Castañeda (2005 a, b)), esta fue una clase de deflación que poco tiene que ver con la que acompañó a la caída de los precios de los años 30 del siglo pasado; caracterizada precisamente por todo lo contrario: contracción y desplome de mercados, inestabilidad financiera y caída masiva de la producción y del empleo. Es a este tipo de deflaciones y no a las caídas benignas de los precios que estamos aquí describiendo, a las que se puede aplicar certeramente la famosa crítica de Irving Fisher a la deflación, por acabar en una especie de espiral perversa de deflación y deuda que acabaría por empobrecer a los deudores y a lanzar la economía a una nada deseable y larga depresión económica.

II. El patrón oro: un “modelo” para otra economía en otra sociedad

Otra economía, otros bancos centrales

Criticar al patrón oro por producir variaciones ocasionales de los precios al alza o a la baja no tiene realmente sentido. Y es que se critica al patrón oro por aplicar precisamente sus reglas esenciales de funcionamiento. Los banqueros centrales de aquellos años no tenían por objetivo, como sí tienen penosamente ahora, la estabilización del nivel de los precios y, menos aún, la de una tasa de inflación positiva (si bien reducida, como lo es el 2% de inflación en la actualidad). Tan sólo habían de preocuparse por mantener la convertibilidad de las emisiones de billetes en oro a la paridad anunciada y comprometida, lo que constituía toda una regla de disciplina monetaria. Eso sí, una regla sometida de cuando en cuando al “shock” de las peticiones de financiación privilegiada del Estado (vean si no el susto de la “vieja dama” caricaturizado por J. Gillray ante la “petición” de financiación del primer ministro británico de entonces). Por tanto, el banco central no manejaba entonces la oferta monetaria para controlar las fluctuaciones de los precios, para evitar una inflación o una deflación; y mucho menos para estabilizar las fluctuaciones de la actividad. Era un tiempo en que los precios y los salarios eran ciertamente flexibles al alza y a la baja, dado que los mercados de bienes y de factores eran mecanismos más eficientes en la reasignación de los recursos que lo son ahora; por lo que las variaciones de los precios ante variaciones de las condiciones de la oferta estaban a la orden del día.

Para terminar de completar las principales críticas de naturaleza económica al patrón oro, señalaremos una que Ben Bernanke sintetizó perfectamente en la conferencia mencionada antes. Sus críticos afirman abiertamente que era una regla monetaria que no permitía el grado de discrecionalidad o flexibilidad necesaria a los banqueros centrales para dirigir la política monetaria con un ojo puesto en la “estabilización de la renta” (el otro ojo ya lo tienen ocupado los banqueros centrales en “estabilizar la inflación”). De nuevo, se critica al patrón oro por ceñirse precisamente a su propio y genuino funcionamiento. Y es que el patrón oro, a diferencia de las reglas monetarias recientes bajo patrones cien por cien fiduciarios, era una regla mucho más rígida y creíble que las actuales: el requisito de convertibilidad se mantenía y, con ello, la disciplina en las emisiones de dinero, salvo por el suceso de verdaderas catástrofes de índole política o natural, como podía ser una guerra. Sólo bajo estas circunstancias podía el banco central suspender la convertibilidad; pero, claro, cuando el país está en riesgo de invasión, bien parece lógico cambiar las prioridades y apoyar a la financiación de un Estado en verdaderos apuros de todo tipo.

Otra sociedad

Era además otro tiempo el del patrón oro clásico, previo al nacimiento de la macroeconomía moderna, en su sentido académico reciente; donde el patrón oro casaba perfectamente con una manera bien distinta de la actual de entender la economía dentro de una sociedad liberal y de mercado, caracterizada por: (1) La libertad de comercio, (2) La disciplina presupuestaria, que se traducía en el cierre anual equilibrado de las cuentas públicas y (3) La disciplina monetaria, por la que el banco central sólo permitía el crecimiento monetario que podía convertir en oro “a la vista” y en todo momento. Todo ello resultaba en un Estado mínimo (10-15% PIB) en comparación con el peso actual de todo lo que se viene en llamar el Sector Público en la economía (entre el 35-50% del PIB en los países desarrollados); y, por tanto, en una intervención mucho menor del Estado como agente ocupado en la asignación de recursos y en la redistribución de la renta. Esta intervención del Estado ha creado nuevas instituciones y regulaciones en los mercados que les alejan del paradigma clásico; en estos nuevos mercados de bienes y de factores más intervenidos, los precios ya no se ajustan tan fácilmente a los cambios en la oferta y en la demanda, lo que convierte al precio en un dato ciertamente más rígido y menos eficiente como medio para solucionar los problemas de naturaleza económica.

III. ¿Sería operativo o viable un patrón oro en la actualidad?

  • Ajustes no automáticos pero sí bien reglados

Naturalmente que esta regla es incompatible con el manejo actual tan frecuente de la moneda con fines de estabilización macroeconómica; pues apenas dejaría margen para ello. Y digo bien apenas, porque bajo el patrón oro los bancos centrales no ajustaban automáticamente el tipo de descuento aplicado a los pagarés presentados por bancos o particulares, ante toda variación de sus reservas de oro. Ello habría provocado continuas y bruscas variaciones del crédito en la economía, que no habrían hecho sino dificultar el tráfico mercantil. La mayoría de los bancos centrales, con el de Francia a la cabeza, mantenía un nivel de reservas de oro excedentarias, así como moneda extranjera; lo que les dotaba de un margen de maniobra suficiente para comprar y vender esos activos de la manera deseada y así no tener que variar frecuentemente el tipo de interés y, con ello, mantener más estable la oferta de crédito. Esta era la verdadera clave del éxito de este sistema de regulación de la oferta monetaria.

  • Banco central, prestamista de última instancia

Además de este cierto margen de ajuste que, por cierto, nada tiene que ver con la “flexibilidad” y rango de maniobra que ahora tienen los banqueros centrales, el banco central podría seguir siendo prestamista de última instancia:

Como bien demostraron ya en su famoso libro de 1963 M. Friedman y A. Schwartz (A Monetary History of the US, 1865-1960), y mucho antes autores británicos de referencia del siglo XIX como H. Thorton o W. Bagehot, el mantenimiento del patrón oro era compatible con el préstamo extraordinario del banco central a las entidades de crédito, caso de sufrir una crisis de iliquidez que desencadenara en un episodio de pánico bancario. En ese caso, como los ya famosos criterios de intervención de Bagehot dictaban, el banco central debía intervenir inmediatamente y sin miramientos, prestando toda la cantidad de dinero necesaria a la entidad bancaria que, siendo solvente, es presa de una retirada masiva de los depósitos. Eso sí, debía prestarle a un tipo de interés superior al normal del mercado (un tipo de interés penalizador) y exigiendo garantías para la devolución del crédito. De este modo, no se crearían malos incentivos en el sistema bancario para seguir actuando de manera demasiado arriesgada en el futuro, y una vez pasado el pánico bancario, el banco comercial podría devolver el crédito al banco central; quien retiraría esta cantidad extra de liquidez de la circulación, por lo que la intervención no tendría porqué tener efectos inflacionistas.

Pues bien, eso mismo o, al menos, no haber dejado caer la oferta monetaria un 30% en tres años, es lo que debería haber hecho la Reserva Federal de los EEUU entre los años 1929 y 1932. Por tanto, es opinión mayoritaria y bien documentada que fue la mala gestión del patrón oro y la falta de comprensión del papel determinante del banco central en el sistema de pagos lo que, en opinión de M. Friedman y A. Schwartz, terminó por convertir una recesión “convencional” en una auténtica depresión que aún citamos con frecuencia como la peor crisis de la economía de la era contemporánea.

Además, no sólo puede el banco central actuar como prestamista de última instancia bajo una regla de patrón oro, sino que además puede recurrir al préstamo internacional de reservas caso de necesitarlo. Así ocurrió con el Banco de Inglaterra a finales del siglo XIX cuando con ocasión de crisis bancarias tuvo que pedir prestado oro al Banco de Francia.

  • Condiciones para la viabilidad del patrón oro en la actualidad

Siguiendo a F. Hayek, quien estudió en detalle el patrón oro en los años 20 y 30 del siglo pasado, había dos condiciones que debía reunir un país para el buen funcionamiento del patrón oro:

(1) Disponer de un volumen de reservas suficientemente amplio como para mantener cierta estabilidad del crédito en su economía y que no estuviera sujeto a cambios frecuentes por la merma de las reservas del país. Para ello Hayek recomendaba un umbral de reservas que representara aproximadamente y no menos del 25-30% de la oferta monetaria total del país. Es cierto que, dado el mayor nivel de intermediación financiera actual, que ha multiplicado en número y oferta la disposición de distintos medios de pago, este porcentaje podría ser menor ahora; pero en cualquier caso, Hayek ponía así el acento en la necesidad de tener un encaje significativo de oro. Llevado a escala mundial, esta condición resultaba incompatible con la acumulación de oro en manos de un sólo país, pues dejaría al resto sin margen para asegurar la convertibilidad de sus emisiones y la propia estabilidad de la oferta monetaria en sus economías.

Pues bien esta concentración de la oferta de oro en unas manos es precisamente lo que ha ocurrido sistemáticamente con el oro, y sólo poco a poco está empezando a cambiar, si bien ligeramente (ver tabla a continuación). EEUU sigue teniendo la mayor parte de las reservas totales de los bancos centrales (con 8.133 toneladas de oro en 2009), que ascendían en ese año a 30.215 toneladas de las reservas mundiales; lo que supone más de una cuarta parte. Le seguían Alemania (11,27%), Italia y Francia (8% cada uno), China (3,50%) y Suiza (3,44%).

Reparto de reservas de oro (en Tm) en los principales bancos centrales

Banco Central

Tm

(%) del total

United States

8133,5

27%

Canada

3,4

0,01%

Australia

79,9

0,26%

Japan

765,2

2,53%

ECB

501,4

1,66%

France

2.435,4

8,06%

Germany

3.406,8

11,27%

Italy

2.451,8

8,11%

Switzerland

1.040,1

3,44%

United Kingdom

310,3

1,02%

China

1.054,0

3,50%

India

557,0

1,84%

Fuente: Elaboración propia a partir de datos para el año 2009 recopilados por el World Gold Council. Total de reservas de oro en los bancos centrales en 2009: 30.215 toneladas métricas.

Vemos por tanto que esta primera condición no se cumple. Ahora bien, a pesar de esta concentración del oro en un sólo país, algo que está cambiando muy recientemente por las compras de China e India de oro, tanto públicas como privadas, el sistema del patrón oro podría funcionar de acuerdo con los criterios aquí expuestos; eso sí, a precios del oro aún más altos. En cualquiera de los casos que veremos a continuación, para poder llevar el patrón oro a la práctica, haría falta un reparto más proporcional del stock mundial de oro, que pasaría por: (1) el acuerdo político entre las naciones que quisieran forman parte del patrón oro y (2) una fuerte redistribución de la renta y de una vez de los países con escasez de oro a los países con oro excedentario. Ésto último se podría hacer de manera paulatina y mediante un proceso de pagos diferidos, pero ello no dejaría de suponer un coste importante para los países deficitarios de oro en la actualidad. Claro está que no se nos escapa la dificultad de tomar y llevar a cabo estas decisiones de implicaciones político-económicas tan relevantes.

Aunque sea de manera únicamente orientativa(5) de la tendencia del precio del oro caso de ser adoptado como patrón monetario, veamos brevemente distintos escenarios que implican distintos precios del oro respecto de las monedas nacionales. Todos ellos lo planteamos para la situación en que EEUU tomara la decisión de adoptar el patrón oro:

–          Para un precio actual (2012) del gramo de oro de alrededor de 52 dólares de EEUU, éste país podría ya funcionar con un encaje de oro del 2% en relación con su oferta monetaria. Este coeficiente de caja no lo hemos elegido al azar, ya que es el que rige en un área monetaria como la Eurozona, y es el que BCE exige hoy a la banca comercial.

–          Ahora bien, si fuéramos más prudentes y aumentáramos el encaje mínimo hasta el 5%, el precio del gramo de oro debería alcanzar 90 dólares de EEUU; es decir, debería apreciarse un 70% respecto a su precio de hoy.

–          Si ya queremos ser bastante más prudentes y adoptáramos un encaje mínimo de oro en relación con la oferta monetaria del 10%, el precio del oro habría de triplicarse respecto al actual de 2012.

(2) La segunda condición de Hayek no era realmente una condición para él, sino una auténtica premisa o pre-condición si se prefiere a todo este debate que estamos planteando aquí. Y es que en su opinión, por la naturaleza de algunas de las críticas que ya he discutido aquí, la adopción de una regla monetaria estricta como el patrón oro era, por encima de todo, una decisión de naturaleza política. En este sentido, por importantes que sean, las razones económicas y técnicas de las que hemos hablado hasta aquí son de rango menor en comparación con lo que supone la voluntad política de llevar el patrón oro a la práctica.

Esta es la condición más importante, que hemos dejado para el final para no terminar esta ponencia en sólo un par de minutos. Las implicaciones de economía y filosofía políticas de la adopción de un régimen de disciplina monetaria como el patrón oro no se nos escapan a nadie y son de tanto calado, que prácticamente huelga hablar de criterios técnicos. ¿Se imaginan un sistema monetario en la actualidad que limitara por su propia naturaleza la expansión monetaria?, ¿un sistema lógicamente incompatible con el mantenimiento de los desequilibrios de la balanza exterior?, Y lo que es casi ya increíble, ¿un sistema en que más pronto que tarde los gobiernos habrán de equilibrar sus cuentas? Toda la gestión de la economía, con su reflejo en múltiples instituciones sociales habría de cambiar radicalmente. Citaré a continuación sólo algunos de los ejemplos más representativos:

(1) Si queremos que el patrón monetario funciones correctamente, los precios y los salarios habrían de ser ciertamente mucho más flexibles de lo que son ahora. De no ser así, las subidas del tipo de interés, ante la imposibilidad frecuente de los precios y salarios de ajustarse a la baja, llevarán a ajustes de la producción y del empleo a corto plazo; es decir, a paro. Esta mayor flexibilidad de los precios y salarios pasaría por abrir mucho más los mercados de bienes y de factores a la competencia, y a la eliminación de barreras burocráticas y regulaciones que impiden las variaciones de los precios y salarios.

(2) El banco central ya no intervendría para estabilizar la economía. Ya no se beneficiaría de unos mercados rígidos que le permitirían influir en variables reales a corto plazo, como la actividad económica o el empleo. Tampoco podría crear una deriva inflacionista en la economía, ya que el aumento de la oferta monetaria necesario para ello le sería ciertamente costoso en términos del oro equivalente que habría de atesorar. Volviendo a la metáfora de la Economía Clásica, el banquero central se comportaría “como si” hubiera un velo monetario que dividiera la economía real y la monetaria. Desde este nuevo, viejo, enfoque clásico, el gestor de la política monetaria decidiría el tipo de interés al que presta a los bancos o la cantidad de dinero en circulación atendiendo a criterios financieros, como es el mantenimiento de la convertibilidad de los medios de pago en oro; y sin querer afectar con su política monetaria a variables reales. Con esto no queremos decir que las variaciones de la cantidad de dinero no tengan efectos también reales, pero sí que al menos las autoridades monetarias deberían actuar sin “explotar” esos efectos; es decir, “como si” no influyeran en variables reales.

(3) Los Estados no tendrían más salida que cerrar sus presupuestos en equilibrio anual. Por tanto, las políticas del llamado Estado de Bienestar se habría de sufragar con el coste político de aumentar los ingresos corrientes (impuestos básicamente) o bien con reducciones del gasto en este capítulo o en otros.

IV. Una alternativa al oro monetario más sencilla y abierta; y mucho más revolucionaria a la larga

No se les escapará que estamos mencionando un sistema de vuelta al oro en el que el Estado tendría un papel fundamental. Siguiendo la magnífica intervención de M. Friedman en su discurso ante la Mont Pelerin Society de 1961, es un sistema en el que el Estado fija el precio de un bien, el oro, y establece el curso legal exclusivo de la moneda nacional. Coincidiremos en que ni lo uno ni lo otro tiene mucho que ver con una aproximación liberal y de mercado al dinero.

Como el propio Friedman sugería, podemos optar por un sistema monetario basado en el oro, pero abierto a la competencia y expuesto a las leyes ordinarias del mercado. Es decir, un sistema en el que distintos emisores de dinero, quienes podrían respaldar sus emisiones con oro, que seguiría siendo la reserva de liquidez de todo el sistema monetario, tendrían libertad de emitir medios de pago de curso legal. ¿Quien fijaría el precio del oro en este mercado abierto? No el Estado. Lo haría a diario el propio mercado, que determinaría como lo hace ahora el precio oro en función de su oferta y demanda. Y el precio de cada una de las distintas monedas existentes en términos de oro dependerá de la confianza de los usuarios en las mismas como medios válidos para preservar su poder de compra. Lo que sería de esperar es que las monedas que mantengan de mejor manera el poder de compra del dinero que emiten, circularían con premio respecto a las que no lo hagan; que soportarían un precio del oro cada vez mayor y, por tanto, un coste creciente que terminaría por expulsarles del mercado de emisión. En un mercado de billetes de banco integrado, este resultado vendría reforzado por el efecto de la compensación de saldos que, con la rapidez de las operaciones informáticas de la actualidad, permite reflejar de manera casi instantánea la posición de reservas deficitarias de aquel banco sobre-emisor de medios de pago(6).

Por tanto, a diferencia del patrón oro clásico, donde el Estado monopolizaba la emisión de moneda de curso legal y fijaba (administrativamente) el precio del oro, en un sistema de pluralidad de emisores de monedas respaldadas por oro, tendríamos un mercado monetario abierto a la competencia; en el que el precio del oro fluctuaría así como lo haría el de las propias monedas. En este escenario competitivo, el Estado podría ofrecer su propia moneda a través de su banco nacional, si bien  carecería ya del control último de la oferta monetaria y, por tanto, del uso de la política monetaria como medio para alcanzar fines de naturaleza macroeconómica. También carecería del poder de regular el precio del oro y de cambiarlo a su conveniencia claro.

El tema da para mucho más señores, pero no quiero cansarles más y abusar de su atención. Termino aquí. Muchas gracias por su asistencia y paciente escucha. Quedo a su disposición para responder a las preguntas que quieran plantear.

Juan E. Castañeda Fernández

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Notas:

(1) El análisis de cómo funcionaba en detalle el patrón oro nos llevaría muy lejos y sería realmente tema para otro trabajo. Para un análisis muy sintético del funcionamiento del patrón oro pueden consultar el artículo publicado aquí, donde encontrarán un vídeo con una charla sobre ello.

(2) Pueden consultar el interesante artículo de Adrián Ravier, “Respuestas a diez objeciones al oro”, publicado en los portales OroyFinanzas.com y en ElCato.org , donde llega a la misma conclusión en esta cuestión.

(3) Los profesores F. Capie y G. Wood (2004) lo han estudiando para el caso británico M. Bordo y A. Redish (2004) y M. Bordo y Filardo (2004) para otros países desarrollados. Para el caso de España, puede verse un estudio de las deflaciones ocurridas entre 1868 y 1914 en Castañeda (2007): ¿Puede haber deflaciones asociadas a aumentos de la productividad?: análisis de los precios y de la producción en España entre 1868 y 1914. Estudios de Historia Económica Nº. 51. Banco de España.

Esta afirmación de la existencia de deflaciones “benignas” ha sido corroborada por los datos recopilados para el proyecto realizado en colaboración con la GoldMoney Foundation; siendo así  aplicable para otros muchos países en el período del patrón oro clásico.

(4) Proyecto titulado “Gold Statistics Worlwide” (Coord. Juan Castañeda).

(5) Estas estimaciones se ofrecen como una mera aproximación de la tendencia del precio del oro caso de adoptarse el patrón oro en EEUU, país que cuenta con las condiciones de stock de oro más favorables para hacerlo. Por tanto, ni siquiera planteamos los efectos que tendría sobre el precio la necesidad de la mayor parte del resto de comprar reservas de oro. En todo caso, dada la cantidad de variables político-económicas que entrarían en juego, las cifras que aparecen aquí deben tomarse con las cautelas debidas. Además, se hacen con los datos de stock de reservas de oro de los EEUU (2009) y los precios medios vigentes en la actualidad (2012).

(6) Véase el magnífico libro de G. Selgin sobre este tema: “La Libertad de Emisión del Dinero Bancario”. Ediciones Aosta (2012).

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Referencias: 

  • Bordo, M., Lane, J. y Redish, A. (2004): “Good versus bad deflation: Lessons from the gold standard era”. NBER Working Paper Series 10329 (Febrero).
  • Bordo, M., Filardo, A. (2004): “Deflation and monetary policy in historical perspective: Remembering the past or being condemned to repeat it?” Presentado en: 40thPanel Meeting of Economic Policy.Amsterdam. Octubre.
  • Capie, F., Wood, G. (2004): “Price Change, Financial Stability and the British Economy, 1870-1939”. En Burdekin y Siklos (eds.): Deflation. Current and Historical Perspectives.  CambridgeUniversity Press. Pp. 61-90.
  • Castañeda, J. (2005 a): “Regla de productividad y señoreaje. Una crítica al objetivo de estabilización de precios”. En Procesos de Mercado. Revista Europea de Economía Política. Vol. 2. Nº 1. Primavera. Pp. 53-104.
  • Castañeda, J. (2005 b): “Towards a more neutral monetary policy: Proposal of a nominal income rule”. En Economic Affairs Vol. 25, Nº 4 (Diciembre). Pp. 61-67.
  • Friedman, M. (1961): “Real and Pseudo Gold Standards”. En Journal of Law and Economics. Vol. 4, (Octubre), pp. 66-79.
  • Friedman, M. y Schwartz, A. (1963): A Monetary History of the United States (1867-1960). Ed. NBER. Princeton University Press. Princeton. (1993).
  • Hayek, F. A. V. (1928): “Intertemporal Price Equilibrium and Movements in the Value of Money”. En Money, Capital and Fluctuations. Ed. R. McCloughry. Routledge and Keagan Paul (1984). Pp. 71-117.
  • Keynes, J. M. (1923): Breve tratado sobre la reforma monetaria. FCE.
  • Selgin, G. (1997): Less than Zero. The Case for a Falling Price Level in a Growing Economy. Ed. Institute of Economic Affairs. Londres.

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(Artículo publicado hoy en la sección de Opinión del diario Expansión (31 de mayo de 2012)).

Independencia y rendición de cuentas del Banco de España

 

Ante la gravedad y trascendencia de lo ocurrido recientemente en el sistema bancario español, el gobernador del Banco de España solicitó hace dos semanas su comparecencia en la Comisión de Economía del Congreso. El grupo parlamentario mayoritario que apoya al gobierno la recibió con escepticismo y ahora ya finalmente sabemos que no la permitirá. En su lugar, parece que sólo comparecerá el subgobernador en una subcomisión destinada específicamente a controlar la gestión del FROB, que es además a puerta cerrada. De confirmarse, la transparencia del Banco de España y su necesaria rendición de cuentas ante el Parlamento como máximo organismo regulador del sistema bancario quedarían en entredicho, lo que sería muy perjudicial para el buen funcionamiento y la credibilidad de esta importante institución. Y es que tenemos bancos centrales independientes sí, pero esto no quiere decir que no estén sujetos a la rendición de cuentas propia de las instituciones de toda sociedad organizada sobre la base de la separación y el equilibrio de poderes. Es más, la independencia y la rendición de cuentas son las dos caras de la misma moneda. De no ser así, los bancos centrales serían algo así como instituciones ajenas al control de poderes que actuarían como auténticos dictadores benevolentes desde sus torres de marfil. Si caemos en ello, lejos de ser más creíbles y respetados, los bancos centrales se alejarán (aún más) de la ciudadanía, lo que acabará por deteriorar a la larga la necesaria independencia que han de tener en el ejercicio de las funciones que les hemos encomendado. Dado que estas funciones son, nada más y nada menos, que la regulación y supervisión del sistema bancario y la conducción de la política monetaria, no podemos permitirnos equivocarnos tan gravemente en esto.

 El “no control” del BCE

En Europa, ya a mediados de los años 90, todos los países que querían ingresar en el área euro cambiaron los estatutos de sus bancos centrales nacionales para hacerlos autónomos e independientes. No sólo era una medida saludable, sino necesaria para reafirmar la idea de que las nuevas autoridades monetarias europeas iban a estar al fin libres de manejos políticos. Sólo los países que lo hicieron pudieron luego acceder a la última etapa de la unificación monetaria a partir de 1999, cuando los bancos centrales nacionales formaron, junto con el propio BCE, un “club” de bancos que decidían conjuntamente las condiciones de crédito para toda la Eurozona. Eso sí, cada uno de estos bancos centrales nacionales seguía siendo plenamente responsable de la regulación y supervisión de los bancos y cajas dentro de sus fronteras. En lo que toca a nuestro país, el Banco de España cedió la competencia de la política monetaria al BCE pero mantuvo sus competencias regulatorias y supervisoras del sistema bancario español; si bien son competencias cada vez más coordinadas con los socios europeos bajo la nueva autoridad regulatoria de la UE vigente desde 2011, la llamada Autoridad Bancaria Europea.

 En esto de la rendición de cuentas la tradición parlamentaria anglosajona nos lleva millas de ventaja y tenemos mucho que aprender de ella. En el caso británico, el Gobernador del Banco de Inglaterra no sólo ha de comparecer con regularidad ante la Comisión del Tesoro de los Comunes sino que, caso de desviarse en más de un punto porcentual del objetivo de inflación dado por el gobierno, habrá de mandar una carta pública al Ministro de Economía donde detallará los porqués de tal incumplimiento, así como las medidas planeadas para corregirlo. No digamos nada ya cuando, con motivo del fiasco regulatorio evidenciado en la crisis bancaria reciente, todos los responsables que tenían algo con la regulación y supervisión financieras en el Reino Unido pasaron uno tras otro por la comisión de control del Parlamento. Señores, es un ejemplo de plena autonomía e independencia funcional en la consecución de una tarea, y también de rendición de cuentas ante el parlamento del que dimana su legitimidad democrática y el mandato dado en sus estatutos. En esto, hasta la escenificación es importante: es el Gobernador quien está sentado al mismo nivel y frente a los diputados, quienes verdaderamente le “interrogan” en una sucesión de preguntas, repuestas  y re-preguntas sobre las medidas adoptadas en el ejercicio de sus competencias.

 En la Europa continental no hay unos mecanismos de rendición de cuentas similares, ni mucho menos. El Presidente del BCE acude trimestralmente ante el Comité de Asuntos Económicos y Monetarios del Parlamento Europeo, pero créanme que he podido comprobar por experiencia propia que este “control” externo de sus actuaciones es prácticamente inexistente. Y esto es así empezando porque la legitimidad del BCE no dimana propiamente del Parlamento Europeo, sino de los Jefes de Estado y de Gobierno de la UE, quienes aprobaron su constitución en el Tratado de Maastrich. Y este dato no es un  formalismo jurídico trivial, pues se refleja y mucho en el “no control” del BCE por el Parlamento: (1) Los parlamentarios no tienen posibilidad de re-preguntar, lo que facilita que el Presidente del BCE se escape “por la tangente” a su gusto en sus respuestas. Además, (2) hasta la escenificación es favorable para el compareciente, quien está sentado en la mesa presidencial de la comisión, a mayor altura que los parlamentarios. Bajo estas condiciones tan peculiares, es el Presidente del BCE quien “tiene la sartén por el mango”.

 La negativa del Congreso a la comparecencia del Gobernador en la Comisión de Economía, acompañada del anuncio de su salida anticipada para el día 10 de junio, confirma que se ha optado por la vía equivocada. Señores Diputados, dejemos, mejor dicho, obliguemos a que los responsables de los bancos centrales se expliquen y se sometan a las preguntas de los parlamentarios, pues ello les hará más cercanos al ciudadano, independientes y creíbles. Y no lo duden, pongan la alfombra roja al Sr. Gobernador del Banco de España, a éste o al siguiente, cumplan con la función de control que les hemos encomendado y sométanle al escrutinio público de sus actuaciones como regulador y supervisor del sistema bancario. No nos podemos permitir equivocarnos tanto en lo que es básico para el buen funcionamiento institucional de la economía.

Juan Castañeda

 

 

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Tim Congdon en Madrid

Tim Congdon es un economista de prestigio en la City de Londres, que ha dedicado la mayor parte de su carrera profesional al análisis monetario y de la coyuntura económica. Ha sido consejero del gobierno británico al más alto nivel entre 1992 y 1996, columnista de prensa económica y ha fundado y liderado una prestigiosa firma de consultoría macroecnómica y financiera (Lombard Street Research), que ha sido reconocida por su capacidad para analizar y predecir la evolución de los principales indicadores financieros en el Reino Unido desde su fundación en 1989. Ahora desarrolla su carrera profesional desde una consultora más modesta que fundó en 2009, International Monetary Research , en la que continua haciendo análisis monetarios muy atinados sobre EEUU, la Eurozona y el Reino Unido. Les recoemindo que visiten esta página para estar al día en lo que concierne a moneda y banca central en las economías desarrolladas. Ello lo hace compatible con la publicación frecuente de trabajos académicos y es precisamente uno de ellos, su último libro, el que viene a presentarnos a Madrid este martes 22 de Mayo (19:00 hrs. Fundación Rafael del Pino, Madrid).

El título del libro es ya bastante revelador de su contenido y del tipo de análisis de este economista: “Money in a Free Society. Keynes, Friedman and the new crisis in capitalism“, 2011, Encounter Books). El libro es una recopilación de trabajos previos del autor, a los que añade algunos nuevos, que explican (1) los orígenes y, en mi opinión lo más importante, (2) las razones que pueden explicar la profundización de la crisis económica reciente. Si tienen ocasión de leerlo, algo que recomiendo y mucho, verán que es un autor que trata con rigurosidad y cuidado las enseñanzas de los clásicos de la economía monetaria; entre los que trata muy especialmente el legado de J.M. Keynes y el de M. Friedman. De hecho, las dos primeras partes del libro tratan de distinguir la teoría monetaria del propio Keynes de la de sus auto-proclamados seguidores, los Keynesianos; ya que, como verán, distan mucho de ser lo mismo. A partir de esta clarificación de ideas y conceptos, estudia las aportaciones del monetarismo y refuta que tuviera lugar en el propio Reino Unido la tan aludida “revolución Keynesiana”. De hecho, dedica varios capítulos (8-11) a refutar la propia eficacia de la política fiscal en EEUU y el Reino Unido como política activa  dirigida al manejo de la demanda agregada y, con ello, del empleo y de la renta nacional. Todo ello lo hace con una rigurosidad teórica y análisis empírico envidiables, que dejan poco margen de duda. Me temo que los defensores de las políticas fiscales expansivas tienen a partir de ahora una labor muy complicada para intentar recuperarse de este aluvión de críticas al keynesianismo, plagado de sólidos argumentos teóricos y detallada contrastación empírica.

T. Congdon termina su libro con una descripción y análisis de cómo funciona la economía en la actualidad (caps. 15-18). En ellos utiliza la explicación monetarista de la determinación de los precios y de la renta. De hecho, esta parte del libro puede entenderse como una actualización de la teoría macroecónomica de la renta nacional; esa que establece que la renta nominal de la economía viene determinada por la oferta monetaria (en su sentido más amplio). Si leen el ensayo 15 se darán cuenta de cómo se ajusta su descripción de las burbujas monetarias a lo ocurrido antes de 2007: describe cómo un exceso de crecimiento monetario se ha venido trasladando en aumentos continuados (e insostenibles) de la demanda de los activos reales (inmobiliarios incluidos) y financieros, así como en mayor demanda de bienes y servicios finales; lo que se ha reflejado en una verdadera inflación en la economía. Les sonará este argumento, porque es la actualización muy certera y ágil de la llamada “teoría cuantitativa del dinero”.

En fin, es un lujo poder ir a verle y escuchar sus aportaciones para el entendimiento de lo que está pasando en la economía; explicaciones en las que no faltará algo esencial que se pasó por alto a los economistas e instituciones de más relumbrón de la economía mundial en los últimos años, el análisis monetario y de las consecuencias del exceso de crecimiento monetario sobre la distorsión de la estructura productiva y de los precios de la economía que trae consigo. Así mismo, escucharán a un economista que critica y mucho a los bancos centrales y a la mayoría de los economistas y académicos por aplicar una “mala teoría económica” para salir de la crisis: Primero, una dominada por las viejas ideas keynesianas que recetaban una salida de la crisis a la desesperada en los años 2008 y 2009, en la forma de aumentos excepcionales del gasto público. Ya hemos comprobado que ello sólo ha traído más endeudamiento público y nula creación de empleo. Y, asimismo, critica las medidas igualmente desesperadas tomadas por los reguladores financieros nacionales (bancos centrales) e internacionales (el Banco Internacional de Pagos, con la nueva regulación bancaria de “Basilea III”), para intentar asegurar la solvencia del sistema financiero. Ello ha significado una proliferación de nuevas regulaciones dirigidas a aumentar las ratios de capitalización bancaria, así como la mayor disposición de liquidez en caja de las entidades bancarias, que está estrangulando el crédito desde 2008. Y, como sabemos, en el régimen monetario en que vivimos, ello ha supuesto el estancamiento de la oferta monetaria amplia (M3) y, siguiendo las explicaciones del Sr. Congdon, también el estancamiento de la renta nominal en los principales países desarrollados. Como ocurre una vez más en Economía, la clave está en el estudio de las consecuencias no intencionadas de las políticas económicas, pues no son ni intuitivas ni evidentes.

En definitiva, un economista que culpa de la crisis y de su profundización a las autoridades monetarias y a la utilización de una teoría económica incorrecta; como ven, una crítica similar a la que hicieran M. Friedman y A. Schwartz en 1963 a la penosa gestión de la política monetaria de la Reserva Federal de EEUU, que convirtió una recesión “normal” en una gran depresión.

Juan Castañeda

Nota: La información para asistir a la conferencia disponible en: http://www.frdelpino.es/convocatoria-tim-congdom/

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