Sr. Draghi, el BCE es un banco central más

(Artículo publicado originalmente en el diario digital OroyFinanzas, el 30 de julio de 2012).

 

 

Lo queramos o no, el Banco Central Europeo (BCE) fue concebido como el nacimiento de un banco central nacional; eso sí, de entonces once y ahora nada más y nada menos que de diecisiete naciones distintas. Esta sencilla constatación está en la base del agravamiento de la crisis de las deudas nacionales por las que han atravesado y aún sufren muchos de sus países miembros. Primero Grecia, seguida de Portugal e Irlanda, y ahora parece que le toca el turno a España e Italia. Es una sucesión de caídas de los tesoros nacionales que responde al mal gobierno de las cuentas públicas claro, pero cuya precipitación descansa, por encima de cualquier otro motivo, en la creación de una moneda como si hubiera un Estado único que la respaldara. Pues bien, ha hecho falta sólo una crisis financiera, cierto que importante, para comprobar su fragilidad y destapar el tarro de las contradicciones institucionales de la moneda única.

Otra moneda nacional, otro banco central nacional

Hasta ahora, de respaldo de la moneda, casi nada de nada. Ha costado “sangre, sudor y lágrimas” que los Estados miembros se percataran de las consecuencias fatales de esa ausencia de algún tipo de tesoro o hacienda supranacional europea, y luego dieran pasos efectivos para crear, sobre la marcha, fondos de rescate para ayudar a los países miembros. Algunos tacharán esta solución hacia la que vamos como indeseable, por devenir en mayor centralización y peso de un gobierno paneuropeo. Lo comparto, pero no es ahora cuando tenemos que discutir sobre ello. ¿Acaso no se defendía el proyecto del euro en los 90 como una vía para profundizar en el proceso de integración europea, hacia la supuesta panacea de la integración política y económica de las naciones participantes? ¿De verdad que la adhesión al euro era sólo una decisión de naturaleza económica, basada en una evaluación racional de sus costes y beneficios? ¡Desde luego que no! No olvidemos que un país como el Reino Unido se apartó en su momento de este proyecto dado que, según argumentaban sus críticos, supondría a la larga de una manera u otra la cesión de soberanía fiscal a Europa, además de la monetaria claro.

Pues bien, fue dentro de este proyecto político paneuropeo que impulsaba frenéticamente las ruedas del euro cuando se crearon las reglas que lo gobernarían y mantendrían como una moneda fuerte. Destacaremos dos que han saltado como costuras de un traje mal hilvanado: (1) La prohibición del rescate de Estados y (2) La independencia del BCE y la prohibición de préstamo a los Estados.

Pues bien, parece como si el BCE “pasara por aquí”, y que la crisis actual no le incumbiera. Su presidente, en una sucesión de contradicciones alarmante, por un lado nos recuerda esas reglas iniciales del euro y que, por tanto, no está el BCE para financiar Estados deficitarios; y, por otro lado, cuando la situación se acerca al colapso, se pone el traje de presidente del banco que emite el euro y compra deuda de esos Estados de manera más o menos indirecta, así como llega a afirmar, faltaría más, que respaldará la supervivencia de su propia moneda.

Disculpe Sr. Draghi, pero el tiempo en que nos creíamos que el BCE podía ser un banco central diferente, plenamente comprometido con la creación de una moneda fuerte, como si hubiera adoptado el patrón oro como ejemplo, ha pasado. Y, por la vía de los hechos, me temo que la institución que preside se ha convertido en un banco central como el resto que, de cuando en cuando, ha de enfangarse en las cuentas públicas para rescatar a los Estados de sus miserias financieras. Sí Sr. Draghi, a la postre, un banco central nacional más, muy a mi pesar.

 

Juan Castañeda

 

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¿El euro, integración fiscal o la salida de España?

(Artículo publicado originalmente en el diario de Internet OroyFinanzas, el 24 de Julio de 2012, en forma de dos artículos, titulados: “El euro y las salidas que aún tiene España” y “¿El euro – integración fiscal o la salida de España?“)

 

España forma parte de una unión monetaria; eso lo sabemos de sobra. Tomamos esa decisión como país en la década de los 90, en lo que de hecho fue una decisión respaldada por los dos grandes partidos nacionales. De lo que nos estamos dando cuenta ahora es de la otra cara de la moneda de la unificación monetaria. Lo que no se contó bien, por ser suaves, fueron las implicaciones que esa renuncia a la moneda nacional necesariamente conllevaban. Ya fuera por desconocimiento, o por un comportamiento político muy miope, nos dejamos engatusar por las evidentes bondades que resultarían del ingreso en la moneda única. No las niego en absoluto, por lo que ha supuesto de mayor integración comercial en Europa, la reducción de los costes de intercambio, así como el acceso al crédito internacional en condiciones muy ventajosas para España.

Condiciones para el buen funcionamiento del euro

Ahora bien, ahí no se acaba todo; ya que toda área monetaria solo puede funcionar bien si se cumplen, al menos, dos condiciones fundamentales:

(1) Que los precios en los mercados de bienes y de trabajo puedan ajustarse al alza y a la baja en respuesta lógica a las variaciones de una economía, ya esté en expansión o en recesión. Y lo mismo debería aplicarse a la movilidad de los trabajadores entre los países que forman el área monetaria.

Me explico. Si la economía es más productiva y crece de manera sostenida es de esperar que suban los beneficios empresariales y los salarios de los trabajadores, así como habrá un mayor número de personas del extranjero que querrán venir a trabajar a España para ganarse mejor la vida. Pero, claro, igualmente sería recomendable que si la economía está estancada o, lo que es peor, decrece año tras año, también deberían caer los beneficios empresariales, los salarios, así como muchos trabajadores intentarán buscar otro país donde salir adelante. Ello permitiría rebajar los costes de las empresas cuando lo estás pasando mal, lo que mejorará además su competitividad y probabilidades de subsistir. Y desde un punto de vista más general, la salida de parte de los trabajadores del país al extranjero rebajará la tasa de desempleo de la economía en recesión y aliviará los pagos del Estados en partidas como los seguros y subsidios de desempleo. Estoy describiendo simple y llanamente el funcionamiento normal y esperado de los mercados de bienes y laboral en una economía abierta. Y es precisamente a este modo de funcionar de los mercados lo que llamamos en Economía como flexibilidad de precios y salarios al alza o a la baja.

(2) Que el Estado mantenga unas cuentas públicas saneadas, lo que supone un equilibrio entre los gastos y los ingresos públicos. En ausencia de la garantía de un banco central que vaya a comprar directamente la deuda del Estado, sólo con el equilibrio del presupuesto podrá hacer frente a sus obligaciones y al pago de la deuda pública de manera sostenible. Igualmente, el equilibrio de las cuentas públicas permitirá que la mayor parte del ahorro de la economía pueda destinarse a la financiación de proyectos empresariales.

En España, como en muchos otros países, no se ha cumplido la regla de que los precios en los mercados de bienes y de trabajo puedan ajustarse al alza y a la baja desde hace años. En una recesión como la actual, los salarios y los precios no bajan lo suficiente como para recuperar la competitividad perdida. De hecho, el ajuste requerido en los precios y salarios para que las empresas españolas salieran adelante sería de tal magnitud que lo calificaría de política y socialmente inviable. Una prueba de ello lo tenemos en el aumento de las manifestaciones y protestas de los últimos días ante, entre otras muchas medidas, la bajada del sueldo de los empleados públicos.

Al no poder reducir sus costes en la medida necesaria, muchas empresas despedirán a parte de su plantilla e incluso habrán de cerrar. Los trabajadores en paro podrán recibir el seguro, y luego el subsidio de desempleo, al menos por un tiempo; pero si la situación negativa de la economía persiste, el deterioro de las finanzas publicas será insoportable y hasta las partidas de gasto público que creíamos intocables tendrán los días contados. Si a ello unimos la aún relativamente escasa disposición de los trabajadores a trasladarse a otros países de la Eurozona donde sí hay demanda de empleo, la situación macroeconómica y social sólo puede agravarse más.

Las opciones de España en el euro

Ante ello no cabe cruzarse de brazos. A pesar de no haber “hecho los deberes” en la época de bonanza, aún se puede salir de esta situación, si bien con sacrificios muy costosos. Según nos enseña la teoría económica convencional, tenemos dos salidas ante nosotros.

Una opción consistiría en profundizar en la integración fiscal en la Eurozona; lo que paliaría las debilidades institucionales con las que nació el euro y permitiría prestar fondos a los países en apuros financieros. Por falta de previsión, esta nueva“arquitectura del euro” se esta creando sobre la marcha. Un ejemplo de ello lo tenemos en la aprobación esta misma semana de la posibilidad que tendrá España de utilizar los fondos del rescate bancario sobrantes (hasta el límite de los 100.000 millones de euros) para comprar deuda publica española en los mercados primario y secundario, lo que sin duda bajará su coste. Eso si, esa mayor integración y ayudas tiene sus condiciones y, claro está, su coste, en lo que se refiere a pérdida de soberanía presupuestaria y el acatamiento de los programas de ajustes de gasto dictados desde Bruselas. ¿O acaso iba a ser gratis?

Otra opción, la más drástica, pasaría por salir de la Eurozona, devaluar la nueva peseta y negociar la deuda con los acreedores internacionales. Esa devaluación claro que reduciría de un plumazo los costes y salarios reales nacionales, y además lo haría de una manera socialmente menos costosa. Ello aliviaría la situación de las empresas y mejoraría, aunque sólo sea a corto plazo, su capacidad exportadora. Pero, para ser duradera y efectiva, esta vía habría de ir acompañada de unas rigurosas políticas fiscales y monetarias que aseguraran el equilibrio de las cuentas públicas, así como el control de la inflación a medio y largo plazo. Lo cierto es que esta salida provocaría tal convulsión en el mercado nacional e internacional, que no alcanzo a estimar los costes de una vuelta a la peseta devaluada; pero seguro que la incertidumbre y falta de crédito acompañarían a la economía española durante mucho tiempo. En fin, una vía ciertamente difícil de gestionar y difícil de recomendar desde muchos puntos de vista.

Hay una última opción, la de permitir que sea la introducción de más mecanismos de mercado los que nos ayuden de una vez por todas a desarrollar políticas monetarias y fiscales sostenibles a medio y largo plazo. Un grupo de investigadores, en línea con algunos otros, propusimos este mismo año la posibilidad de permitir la convivencia de varias monedas en la Eurozona, de modo que fuera la competencia entre ellas y la elección de los usuarios los que “disciplinara” a los oferentes de dinero. Esta vía bien merecería otro artículo(*). Ahora bien, me temo que la competencia entre monedas no es una opción que los políticos parezcan si quiera valorar, al menos por el momento.

Juan Castañeda

(*) Nota: en ese enlace esta disponible un trabajo en el que proponíamos una salida de mercado para la crisis, entonces fundamentalmente griega, basada en la introducción de competencia en el mercado monetario.

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A plea for good economics: Pedro Schwartz vs Paul Krugman

(Originally published in GoldMoney Research, 18th July 2012)

 

“The trouble with some Nobel Prize-winners is that they are tempted to pontificate on matters outside the speciality in which they have excelled. When Professor Krugman expatiates on macroeconomics, he tends to oversimplify complicated questions of theory and policy, and to misrepresent crucial periods of the past, all to suit his political pre-conceptions”.

These were part of Professor Pedro Schwartz’s opening words in his critical comment on Paul Krugman’s presentation of his new book in Madrid (End This Depression Now!, Norton ed. 2012). As Krugman’s book title suggests, we are going through one of the worst economic crises since the 1930s Great Depression. But does this mean, as Krugman argues, that more government intervention in the economy is the solution?

Following his own rationale (see video, minutes 10-30), it is as if we are faced with an easy choice: do we want to overcome the crisis with expansionary demand policies at the cost of a little more inflation? Or do we prefer instead painful austerity measures that condemn us to a long recessive and stagnated economy, but not much inflation? Well, the answer is easy then. Let’s have some inflation!

During the so-called Keynesian years of the 1950s and 1960s, we were told that there was a trade-off between inflation and unemployment, that is, easy money promotes employment while hard money does the opposite. Yes, those were the years of the traditional Phillips Curve. But the recession and inflation that accompanied the oil crises in the 1970s and the stagflation of that decade – the dreaded combination of high unemployment and high inflation – showed that inflation is, after all, a monetary phenomenon; in other words the result of excessive money creation. Regardless of past evidence, Krugman keeps on saying that fiscal and monetary expansion is the only way to fill the gap left by the bursting of the housing bubbles in countries like Spain. In addition, he supports this inflationary policy mix as it would result in an improvement of the economy’s competitiveness, as it would be a feasible way to cut real wages and prices. Throw in a call for increased financial regulation, and et voila: the neo-Keynesian brew is complete.

Professor Schwartz’s intervention (see video here, minutes 35-48) was a blessing. He refuted Krugman’s recipes and rejected the expansion of aggregate demand as an effective way to address the current recession. As he remarked, were not expansionary fiscal and monetary expansionary policies large contributors to the present crisis? How then are they going to be the solution now? As Menger pointed out many years ago, economics must deal with the unintended consequences of human decisions; so a good economist must not be tempted to just please the public with popular solutions. He must be prepared to stick his neck out in favour of difficult decisions. I fully share Professor Schwartz’s views and think that more spending would be myopic and counterproductive in the long term. We have learnt painfully in the past that increased public deficits financed by a loose monetary policy is neither an effective nor a sustainable long-term solution to such crises.

Juan Castañeda

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Una demoledora crítica al Keynesianismo del profesor Schwartz

(Artículo originalmente publicado en el diario OroyFinanzas, el 13 de Julio de 2012)

Una demoledora crítica al Keynesianismo del profesor Schwartz

La semana pasada tuvo lugar la presentación del último libro del profesor Paul Krugman en Madrid (¡Acabad ya con esta crisis! Crítica. 2012), en la Fundación Rafael del Pino, que ha tenido un eco realmente extraordinario, dada la notoriedad del ponente y la relación de los temas tratados con situación crítica por la que pasa la economía europea y, muy singularmente, la española. En mi opinión, lo más relevante no fue la propia charla del profesor Krugman, cuyas teorías y propuestas de sobra conocemos por su vasta labor divulgativa desarrollada en diversas tribunas, y muy especialmente, en su columna y blog del New York Times; sino los comentarios del profesor Pedro Schwartz que siguieron a continuación. Y fue así porque nunca he visto una respuesta tan directa y bien dirigida, a la vez que clara y elegante, al grueso de las teorías y políticas keynesianas. Son unos minutos de verdadera docencia de saber hacer en la profesión de economista que se echan mucho de menos; comprobarán que el dominio de la materia tratada no ha de estar acompañado de un lenguaje vulgarizado, oscuro ni distante. Todo lo contrario.

La tesis de la crítica del profesor Schwartz puede resumirse en pocas líneas: ¿cómo van a ser las políticas de expansión de la demanda las que nos saquen de este atolladero? ¿No habíamos quedado en que precisamente el crédito barato y la expansión del gasto nos habían llevado por una senda de crecimiento irracional y, a la vista está que también insostenible? ¿Se va a solucionar la situación crítica de la economía española consumiendo más y más, a la par que permitiendo que el Estado ocupe el hueco que dejó la burbuja inmobiliaria? Bien, atendiendo a las recomendaciones dadas por Krugman en este mismo acto, parece que confía en que el Estado en su sentido más amplio (incluyendo el BCE claro) vaya a dar con la solución. ¿Cómo? Fácil, permitiendo:

(1) la financiación privilegiada de presupuestos expansivos y deficitarios con “dinero contante y sonante” del banco central, así como

(2) la creación de inflación. Sólo así parece que los salarios y costes españoles podrán ganar la competitividad perdida desde hace ya tantos años, y permitirnos ampliar nuestras exportaciones. En definitiva, si no hay demanda privada interna, que sea suplida por el Estado o por el resto del mundo.

Me temo que la crisis española tiene mucho más que ver con el mal diseño institucional de la moneda europea, así como con el crecimiento insostenible del gasto público en una etapa expansiva de la economía sostenida por pies de barro. Una vez pinchada la burbuja inmobiliaria, la recaudación de los ingresos públicos cayó irremediable y drásticamente; ello, unido a tasas de crecimiento del gasto público formidables, sólo podía conducir a un déficit público persistente. Si a ello le añadimos el experimento de las políticas keynesianas de expansión del gasto público desarrolladas en 2009, la situación financiera del Estado sólo podía empeorar. Por tanto, el ajuste fiscal teníamos que hacerlo en todo caso; otra cosa es que estemos pagando un muy alto precio por él, dada la ausencia de los instrumentos necesarios para que la Eurozona funcione de verdad como una unión monetaria y, a la postre, veremos que también fiscal.

Como comprobarán al ver el vídeo del acto, la crítica del profesor Schwartz fue auténticamente demoledora y sólo me queda recomendarles que la vean. Lo que resultó realmente decepcionante fue que Paul Krugman “se saliera por la tangente”. Adoptó una salida fácil e injustificada que le permitió escapar de la respuesta a los desafíos y críticas planteadas por el profesor Schwartz; recursos que no deberían acompañar a alguien de su talla intelectual y sin duda admirable trayectoria académica.

 

Juan Castañeda

 

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Hablemos de verdad de manipulaciones de precios …

Articulo publicado originalmente en el diario OroyFinanzas bajo el titulo, “Objetivos y consecuencias de la manipulacion del Libor” (6 de Julio de 2012).

 

Hablemos de verdad de manipulaciones de precios …

En estos días hemos conocido que uno de los principales bancos británicos, Barclays, ha estado metido en una operación de manipulación del mercado durante mucho tiempo. Y según sospechan las autoridades británicas y estadounidenses que lo han destapado, parece que hay más bancos implicados. Esto no queda aquí ya que hay informes internos del banco que apuntan a que el propio Banco de Inglaterra podría haber tenido un papel importante en este asunto.

¿Cual ha sido el objeto de la manipulación? Como no, un precio, en este caso el tipo de interés de los préstamos entre los bancos que operan en Londres, conocido como el LIBOR (London InterBank Offered Rate). Y no es un tipo de interés mas, ya que es la referencia de cientos de miles de productos financieros que se negocian a diario en el  mercado financiero. De ahí la relevancia que ha tomado esta noticia por las consecuencias que su manipulación haya podido tener sobre la economía en su conjunto, así como sobre una infinidad de empresas, agentes financieros y ahorradores privados.

El porqué de la manipulación de este precio es bien simple. Algunos de los mayores responsables de las operaciones de Barclays, no sabemos aun si a resultas de las peticiones de sus colegas de otros bancos o por la “sugerencia” del propio Banco de Inglaterra, pensaron que seria bueno para el negocio bancario aparentar un clima de mayor normalidad en el mercado monetario; lo que según lo que hemos leído hasta ahora pasaba por publicar un tipo de interés interbancario menor al que realmente tendrían que haber anunciado.

Si nos ponemos en el año 2008, en medio de toda una “tormenta financiera”, ese menor tipo de interés daría la señal correcta al resto de los agentes del mercado; en concreto, que la contracción del crédito no era tan elevada y por tanto la actividad económica podría seguir más o menos con normalidad. Pues bien, hoy sabemos que esas artimañas no duraron mucho y la crisis financiera finalmente estallo tras el verano de 2008 cuando la caída de Lehman Brothers provoco prácticamente el cierre de los mercados de crédito a escala mundial.

No seré yo quien defienda estas prácticas fraudulentas. Pero analicemos esta cuestión con un poco más de perspectiva. En primer lugar, el mercado interbancario es un verdadero oligopolio legal y ciertamente bien protegido y al margen de las leyes de la libre competencia. Ello no hace sino facilitar estas operaciones de manipulación del precio. Y, en segundo lugar, lo que es para mí más importante es ser plenamente conscientes de que el mercado interbancario forma parte de un mercado “mayorista” de creación de dinero monopolizado en último termino por el Estado, de hecho por el banco central nacional.

Dependiendo de los casos, son más o menos entre media docena y una veintena de personas quienes se reúnen regularmente para discutir y fijar el precio al que prestan dinero al sistema bancario en su área de influencia. ¿No es esto manipulación, si bien legal y aceptada por (casi) todos? Quizá no en el sentido penal del termino pero si que es una manipulación en el mas común de los usos, pues no deja de ser un caso flagrante de fijación de un precio sin competencia ninguna y siguiendo los criterios que se quiera en cada caso; antes elegidos por el político de turno, ahora por los funcionarios del banco central, formalmente independientes del poder político.

Así que siento ponerme algo cínico con este tema, pero no se extrañen tanto por lo ocurrido. Ya lo advertía Adam Smith en 1776, cuando apuntaba a que los empresarios (banqueros en este caso) aprovechaban cualquier oportunidad para reunirse y manipular el precio en su favor; ya sea con la connivencia y el interés del propio banco central o no.

Juan Castañeda

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