Dinero y política monetaria: el “olvido” del BCE y el abandono de la Fed

(Versión revisada de los artículos publicados originalmente el 29 de octubre de 2012 en Oroyfinanzas.com, en la forma de dos artículos: M3 y la política monetaria en la Eurozona y ¿Por qué  dejó de confiar el BCE en el agregado monetario M3? )

Dinero y política monetaria: el “olvido” del BCE y el abandono de la Fed

Me temo que la historia monetaria de nuestro tiempo está plagada de desaciertos. Hay que reconocer que el oficio de banquero central es extremadamente difícil y no querría yo verme en su piel. Uno de esos desaciertos fue la revisión del BCE (Banco Central Europeo) de su estrategia monetaria en mayo de 2003. En el mes de mayo de ese año, entre otras medidas, anunció que dejaría de publicar el llamado valor de referencia de M3 con una periodicidad anual, como venía haciendo desde 1999. En la misma línea, la Reserva Federal de EEUU dio un paso más allá en 2006 cuando, simple y llanamente, dejó de publicar el agregado monetario más amplio existente hasta esa fecha en esa economía, M3.

La inflación como fenómeno monetario

De las pocas cosas que con certeza sabemos en teoría monetaria es que un aumento continuado y excesivo de la cantidad de dinero acaba por deteriorar el poder de compra de la moneda dado que, con el tiempo, provocará inflación. Los responsables del BCE en 1999 eran bien conscientes de ello. Muy en particular, el que fuera su economista jefe de entonces, el alemán Otmar Issing, utilizó la experiencia exitosa del Bundesbank en la conducción de una política monetaria verdaderamente comprometida con la estabilidad del poder de compra de la moneda. ¿Cómo despreciar una estrategia monetaria que había sido testada con éxito durante décadas, siendo además el Bundesbank el banco de referencia para el BCE? Era pues lógico aprender de sus aciertos: entre ellos se encontraba el diseño de una política monetaria con una conexión decisiva entre el crecimiento de la oferta monetaria y los riesgos de inflación. Tan simple, claro y eficaz como eso.

El BCE: a la estela monetaria del Bundesbank (1999-2003)

Y así lo hizo el BCE desde 1999 hasta 2003, cuando anunció el uso de la oferta monetaria en la Eurozona como el pilar fundamental y prioritario de sus decisiones. Para ello, el BCE se comprometió a anunciar anualmente la tasa de crecimiento del agregado monetario más amplio de la Eurozona (M3) que resultaba compatible con la estabilidad de los precios (el llamado valor de referencia de M3); de este modo, M3 se convirtió en la variable esencial para valorar la estabilidad de los precios.

La interpretación de su estrategia era sencilla: si la oferta monetaria crecía por encima de ese valor, se entendía que habría inflación más tarde o temprano, por lo que el BCE tendría que subir el tipo de interés en el futuro cercano. Eso sí, dado que esta relación no es instantánea, todo sobre-crecimiento del dinero por encima de ese valor no implicaba necesariamente un cambio automático de la política monetaria, pero sí un signo anticipado de inflación que habría de tomarse muy en cuenta. Se reconocía así que la inflación se explica a medio y largo plazo por un crecimiento excesivo de la oferta de dinero (la que he llamado otras veces la ley de la física monetaria).

El olvido del BCE (2003 – )

En mayo de 2003, tras más de dos años en que la oferta monetaria (M3) crecía por encima de su valor de referencia (ver gráfico a continuación), los responsables del BCE anunciaron que dejarían de publicar ese valor de referencia anualmente. Según las declaraciones de los responsables del BCE que comparecieron en la rueda de prensa donde explicaron los cambios en la estrategia del banco, ello no implicaba que no se fuera a volver a publicar en el futuro, si bien no necesariamente cada año. Sin embargo, ya han pasado diez años y el BCE no ha vuelto a hacerlo. Bien parece que el BCE se hubiera olvidado de ello y, desde 2004, el BCE sigue recopilando y publicando el agregado M3, pero ya no le asigna un valor de referencia que pueda servir de guía para la política monetaria del BCE.

¿Por qué lo hicieron? Fundamentalmente, porque ya no confiaban como antes en la relación entre el crecimiento de la oferta de dinero y la inflación. Entre 2001 y 2003, la inflación de los bienes de consumo (medida por el IPC) crecía muy moderadamente en la Eurozona y, paralelamente, M3 no dejaba de crecer de manera extraordinaria (ver gráfico, muy por encima del valor de referencia). Se pensó entonces que la relación entre ambas variables, dinero y precios, no era tan estrecha como se creía hasta entonces, y decidieron rebajar el peso de M3 en la toma de las decisiones monetarias. En su lugar, dieron más protagonismo a modelos macroeconómicos que explicaban la inflación como el resultado de excesos de demanda agregada (o de un output gap positivo, por ponerlo de forma más precisa); de nuevo, explicaciones keynesianas de la inflación que vienen fallando ya desde los años 70. Y fallaron y fallan porque son teorías que no tienen en cuenta que es en última instancia el crecimiento del dinero lo que posibilita y genera inflación.

Las teorías keynesianas de la inflación la explican por un aumento del gasto agregado (consumo) en la economía que es superior a la producción disponible de bienes y servicios en el mercado que, como resultado (dicen), presionará los precios al alza. Pues bien, ¿entonces cómo explicamos una inflación con recesión económica? Sencillamente, con esas teorías no es posible hacerlo. Así ocurrió en los años 70, cuando la teoría keynesiana fue incapaz de explicar el aumento vertiginoso de los precios que corría en paralelo con una fuerte caída de la demanda de gasto en la economía. Y es que fue, de nuevo, el crecimiento monetario excesivo de esos años lo que estaba detrás de la inflación de dos dígitos que afectó a las economías desarrolladas.

En mi opinión, esta decisión del BCE fue un claro desacierto porque claro que el aumento de la oferta de dinero entre los años 2003 y 2008 estaba siendo inflacionista, pero no se reflejaba en los precios de los bienes de consumo (en el IPC), sino en los precios de las acciones y otros activos financieros, así como en el precio de las viviendas. De hecho, el crecimiento de M3 duplicó y hasta llegó a triplicar el antiguo valor de referencia desde 2004 hasta 2008, ese valor que era compatible con la estabilidad de los precios, ¡pero de todos los precios! Las consecuencias se hicieron evidentes pronto en la Eurozona: el crecimiento de la oferta de dinero infló los precios de los activos financieros y reales (que crecieron a tasas realmente insostenibles) y desembocó finalmente en una de las crisis financieras más severas de la era contemporánea.

Fuente: Elaboración propia a partir de datos de BCE

Por su parte, la Reserva Federal de EEUU, que desde hacía ya décadas no venía prestando excesiva atención al crecimiento monetario en su economía, se limitó a continuar por esa deriva y dejó de calcular y publicar el agregado monetario M3. Según su comunicado oficial del 9 de marzo de 2006, este agregado monetario amplio había dejado de ser utilizado en la toma de decisiones monetarias de la Fed hacía ya años.

Juan Castañeda

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La “Vieja Dama” del continente se suelta la melena

(Publicado originalmente en el diario en internet Oroyfinanzas.com bajo el título, “Inédito: El BCE fuerza a los Estados que soliciten crédito”, el 10 de septiembre de 2012.)

 

Mucho se ha hablado y publicado sobre las decisiones adoptadas el pasado día 6 de septiembre por el Consejo de Gobierno del BCE. En pocas palabras, el BCE decidió simple y llanamente actuar como un banco central nacional tradicional y prestar abiertamente a los Estados nacionales en apuros.  Realmente no se ha innovado nada, ya que los bancos centrales se crearon en la Edad Moderna precisamente para ese fin. Eso sí, el BCE ha ido un poco más allá,  pues ha tenido que tomar el liderazgo en esta decisión. Y es que con la decisión del jueves pasado el BCE ha tenido que llenar, por la vía de los hechos, el atronador vacío institucional que acompañaba al euro desde su creación en 1999, y que se ha hecho penosamente evidente con la (primera) crisis de la Eurozona. ¿Como lo ha hecho? Es sencillo, actuando como si fuera el banco central de un Estado único.

El BCE da el paso adelante

La única diferencia relevante es que, a diferencia de cómo venía prestando a los Estados tradicionalmente, ha sido el propio banco central “nacional” de la Eurozona, el BCE, el que se ha visto forzado a pedir a los Estados que le soliciten el crédito. ¡Esto sí que es inédito! Como una imagen vale más que mil palabras, el genial James Gillray plasmó en esta caricatura a finales del siglo XVIII cómo se veía ya entonces esta financiación tan privilegiada del Estado; tal y como detallo algo más aquí.

Gillray retrata al primer ministro inglés asaltando las arcas del Banco de Inglaterra para poder financiarse; Banco representado por una enfurecida  vieja dama (de ahí que se le conozca como la Vieja Dama desde entonces) ¡Lo único innovador es que ahora es el propio BCE el que pide ser “asaltado”!

¿Un rescate irresponsable?

Muchos analistas ven en este sobrevenido rol del BCE el inicio de un rescate irresponsable de Estados con verdaderos problemas de solvencia. Para saber si es realmente así, podemos aplicar los criterios que ya propusiera el gran economista británico del siglo XIX, Walter Bagehot, para decidir cuándo y cómo se debía ayudar a un banco en crisis; criterios que fueron adoptados en la práctica de manera exitosa durante más de cien años (no así en la reciente crisis). De acuerdo con Bagehot, el banco central debía prestar al banco con problemas de liquidez de manera ilimitada siempre que (1) el banco tuviera activos que respaldaran ese crédito, así como (2) el préstamo fuera a un tipo de interés mayor que el normal del mercado. Pasado el momento de crisis o de pánico, el banco devolvería el crédito por lo que el aumento de la liquidez sería solo temporal y por tanto no inflacionista. ¿Eficaz y sencillo verdad? Pues bien, sustituyan “banco” por “Estados” y darán con una buena guía para evaluar el paso dado por el BCE. Enumero muy brevemente algunas de sus características:

(i) El BCE podrá comprar ilimitadamente deuda de los países en crisis en el mercado secundario.

(ii) Lo hará siempre que lo solicite formalmente el Estado en cuestión, que habrá de someterse a las condiciones exigidas por la UE para garantizar la devolución del crédito. (iii) ¿A que tipo de interés? Desde luego que será superior al del mercado en tiempos normales. Y (iv) para evitar que sea inflacionario, el BCE se ha comprometido a “esterilizar” el efecto de estos préstamos. Disculpen por la jerga de la que acabo de ser presa; con esterilizar quiere el banco central aclarar que reducirá por otros medios la cantidad de dinero en circulación, de modo que no aumente la oferta de dinero y con ello evite riesgos de inflación a medio y largo plazo.

Se inferiría de estas condiciones que solo se prestará a los países (solventes) que se estime sean capaces de devolver el crédito. Si de verdad nos creemos que es eso, un crédito condicionado para asegurar su devolución, entonces no será posible el rescate de un país realmente insolvente. Siendo así, ¿de verdad que se dejará caer a un país que se estime sea insolvente? Lo dudo. Fíjense, el mismo jueves pasado el BCE anunció también que aceptaría de nuevo sin límite los títulos de deuda de los países rescatados como garantía para conceder un crédito. Recuerden cómo funciona el modelo tradicional, nos guste o no: un banco central, una moneda y, ahora, un tesoro únicos. Hacia eso nos encaminados.

 Juan Castañeda

 

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Sr. Draghi, el BCE es un banco central más

(Artículo publicado originalmente en el diario digital OroyFinanzas, el 30 de julio de 2012).

 

 

Lo queramos o no, el Banco Central Europeo (BCE) fue concebido como el nacimiento de un banco central nacional; eso sí, de entonces once y ahora nada más y nada menos que de diecisiete naciones distintas. Esta sencilla constatación está en la base del agravamiento de la crisis de las deudas nacionales por las que han atravesado y aún sufren muchos de sus países miembros. Primero Grecia, seguida de Portugal e Irlanda, y ahora parece que le toca el turno a España e Italia. Es una sucesión de caídas de los tesoros nacionales que responde al mal gobierno de las cuentas públicas claro, pero cuya precipitación descansa, por encima de cualquier otro motivo, en la creación de una moneda como si hubiera un Estado único que la respaldara. Pues bien, ha hecho falta sólo una crisis financiera, cierto que importante, para comprobar su fragilidad y destapar el tarro de las contradicciones institucionales de la moneda única.

Otra moneda nacional, otro banco central nacional

Hasta ahora, de respaldo de la moneda, casi nada de nada. Ha costado “sangre, sudor y lágrimas” que los Estados miembros se percataran de las consecuencias fatales de esa ausencia de algún tipo de tesoro o hacienda supranacional europea, y luego dieran pasos efectivos para crear, sobre la marcha, fondos de rescate para ayudar a los países miembros. Algunos tacharán esta solución hacia la que vamos como indeseable, por devenir en mayor centralización y peso de un gobierno paneuropeo. Lo comparto, pero no es ahora cuando tenemos que discutir sobre ello. ¿Acaso no se defendía el proyecto del euro en los 90 como una vía para profundizar en el proceso de integración europea, hacia la supuesta panacea de la integración política y económica de las naciones participantes? ¿De verdad que la adhesión al euro era sólo una decisión de naturaleza económica, basada en una evaluación racional de sus costes y beneficios? ¡Desde luego que no! No olvidemos que un país como el Reino Unido se apartó en su momento de este proyecto dado que, según argumentaban sus críticos, supondría a la larga de una manera u otra la cesión de soberanía fiscal a Europa, además de la monetaria claro.

Pues bien, fue dentro de este proyecto político paneuropeo que impulsaba frenéticamente las ruedas del euro cuando se crearon las reglas que lo gobernarían y mantendrían como una moneda fuerte. Destacaremos dos que han saltado como costuras de un traje mal hilvanado: (1) La prohibición del rescate de Estados y (2) La independencia del BCE y la prohibición de préstamo a los Estados.

Pues bien, parece como si el BCE “pasara por aquí”, y que la crisis actual no le incumbiera. Su presidente, en una sucesión de contradicciones alarmante, por un lado nos recuerda esas reglas iniciales del euro y que, por tanto, no está el BCE para financiar Estados deficitarios; y, por otro lado, cuando la situación se acerca al colapso, se pone el traje de presidente del banco que emite el euro y compra deuda de esos Estados de manera más o menos indirecta, así como llega a afirmar, faltaría más, que respaldará la supervivencia de su propia moneda.

Disculpe Sr. Draghi, pero el tiempo en que nos creíamos que el BCE podía ser un banco central diferente, plenamente comprometido con la creación de una moneda fuerte, como si hubiera adoptado el patrón oro como ejemplo, ha pasado. Y, por la vía de los hechos, me temo que la institución que preside se ha convertido en un banco central como el resto que, de cuando en cuando, ha de enfangarse en las cuentas públicas para rescatar a los Estados de sus miserias financieras. Sí Sr. Draghi, a la postre, un banco central nacional más, muy a mi pesar.

 

Juan Castañeda

 

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La crisis de una moneda coja

(Artículo publicado originalmente en el diario en Internet Oroyfinanzas el 15 de Junio de 2012)

El euro: La crisis de una moneda coja

 

Mucho padecemos ahora con la crisis económica y sus efectos empobrecedores tan generalizados y, en muchos casos, verdaderamente dramáticos. Pero bien podemos decir que, al menos en lo que se refiere al caso Europeo, es una crisis agravada por el mal diseño del euro. Algunos gobiernos habrán gestionado peor sus presupuestos que otros, sin duda, pero la persistencia de la crisis actual en Europa tiene mucho más que ver con la creación en su momento de una moneda coja.

Nos dijeron que iba a ser una moneda fuerte y sólida. Así, para preservar el poder de compra del euro, se prohibió por ley el rescate a países y hasta se declaró la independencia total del BCE de los Estados y la imposibilidad de préstamo a ninguno de ellos. Ahora se ve que eran sólo buenos principios, asentados sobre arenas movedizas. El error fundamental es que se creó una moneda única y no había un sistema de transferencias planeadas para afrontar posibles crisis que afectaran especialmente a alguno de los Estados miembros. A eso algunos lo llaman una política fiscal más centralizada.

Hoy en día, el Estado delega en un banco central nacional la emisión en exclusiva de la moneda de reserva, que es luego utilizada por bancos y cajas para crear medios de pago en forma de depósitos. Además, es el banco central quien dirige la política monetaria. En el caso del BCE, se nos dijo por activa y por pasiva que no acudiría al rescate de los Estados miembros, ni dirigiría sus decisiones monetarias para financiarles en condiciones ventajosas.

Sin embargo, hemos comprobado que ambas premisas han saltado por los aires a las primeras de cambio. Y claro que lo han hecho, porque eran condiciones que en el fondo eran imposibles de cumplir en el régimen monetario en que vivimos, bajo el control último de los Estados.

Pensemos en la crisis de una comunidad autónoma española. ¿Acaso hay alguien que crea que España va a dejar que suspenda pagos? Lo que de hecho ya hace es inyectar dinero desde el presupuesto central y, en su caso, respaldar su deuda. Paralelamente, el banco central, de ser soberano de nuevo en España, prestaría dinero al Estado en condiciones ventajosas o bien compraría su deuda para reducir el pago de intereses. Todo esto es lo que poco a poco se está haciendo a escala europea.

Por tanto, Europa camina por la vía de los hechos, y aunque sea como resultado del penoso diseño inicial de su moneda, hacia una mayor integración política. Nos guste o no, esto no hace sino cerrar el modelo iniciado en 1999 y completarlo: un Estado, una moneda, un Tesoro.

 

Juan Castañeda

 

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Una salida de mercado a la crisis de la moneda europea

Artículo publicado en la sección de Opinión de Expansión  (17/02/2012).

Hay salida para Grecia… y Europa

(Autores: Pedro Schwartz, Francisco Cabrillo y Juan Castañeda)

La situación del euro parece una farsa de la Commedia del arte. Un país que produce el 2,5% del valor añadido de la economía europea hace tambalearse el euro y resquebrajarse la Unión. La moneda única, creada para unir a los europeos, no hace sino enfrentarnos. Los intentos de salvar nuestro sistema monetario ponen nuestras instituciones al borde de la ilegalidad: en especial, el Banco Central Europeo, que para preservar su independencia tiene prohibido comprar deuda de los países-miembro, financia las compras de los bancos privados o compra deuda directamente en el mercado secundario. Los recortes necesarios para reequilibrar las cuentas de los Estados fallidos están creando tensiones que llegan a la revuelta social. Los países que acuden en socorro de sus socios se ven insultados porque exigen reformas que les garanticen el pago de los intereses y la devolución del principal.

La máquina infernal del euro amenaza con seguir su labor destructora porque los miembros de la UE se han unido a ella “irrevocablemente”, como dice el Tratado de Maastricht de 1992. Si se lee cuidadosamente este Tratado junto al de Lisboa de 2009, la única manera que tiene un país de salirse del euro es ¡salirse de la UE! Si un país es expulsado de la Unión, todos estaremos de acuerdo en que peligra el proyecto europeo entero. Eso explica que en el caso de Grecia, los otros miembros de la Unión Monetaria ni pueden separarla del euro ni pueden salvarla de la quiebra. ¿Hay alguna manera de mantener a los griegos en el euro, remediar su situación económica y evitar el contagio a otros países en entredicho? Recientemente, lord Wolfson, dueño de las tiendas “Next”, ha convocado un concurso en el Reino Unido para que alguien responda a esta pregunta. Los tres economistas arriba firmantes hemos tenido la osadía de presentarnos (con otros 620 equipos más) porque creemos tener la respuesta.

Elementos de una solución sin “corralito”

La cuestión primera y más importante es cómo conseguir que Grecia corrija su ineficiencia económica y sanee su corrupción social. Basta con ver las imágenes de las revueltas callejeras de Atenas para saber que los griegos no parecen dispuestos a lo que llamamos una “devaluación interna”, a una reducción de costes y cambio de actividad para ganarse la vida en los mercados mundiales. Dada esa resistencia la única otra solución sería una devaluación externa, pues parece que los pueblos se resignan con más facilidad a la necesaria reducción de salarios y de riqueza cuando se realiza a través de la depreciación de la moneda Sin embargo, mientras, Grecia ni puede salir ni puede devaluar.

La segunda cuestión es cómo hacer que Grecia vuelva a la senda del crecimiento. El Estado y los bancos griegos están quebrados y sería mejor reconocerlo. Sus acreedores, incluido el BCE, deberían aceptar una quita y una espera. Pero esos acreedores sufren del “síndrome Shylock”, judío del  Mercader de Venecia, y no ven que a veces se gana más perdonando que exigiendo. Shylock tenía razones más que suficientes para vengarse: lo prometido por Antonio estaba plasmado en un contrato válido; Antonio le había insultado por hebreo; un joven cristiano había raptado a su hija con una preciada joya de su fallecida esposa. Exigió ante los Tribunales su libra de carne y lo perdió todo – crédito, hija y anillo. La quiebra ordenada de Grecia unida a una devaluación reanimaría sus exportaciones, recortaría el valor real de sueldos y salarios y haría desvanecerse esos sueños de riqueza que han llevado a los griegos a endeudarse sin límite.

Pero, ¿cómo conseguir que Grecia devalúe su moneda y se declare en bancarrota sin que ello cause un pánico financiero en toda Europa? Los españoles siempre tenemos en la memoria el corralito argentino. En 2001, el ministro Cavallo, que diez años antes había fijado “irrevocablemente” el cambio de un peso por un dólar, se vio forzado a congelar todas las cuentas corrientes porque el público cambiaba todos sus pesos en dólares y los mandaba al extranjero. Él al menos mantuvo su valor nominal pero llegó el presidente Duhalde en 2002 decretó su “corralazo”: redujo el valor de todos los depósitos en un 40%. El temor a una repetición de la dèbacle argentina es una de las razones por las que el Eurogrupo está regalando tanto dinero a Grecia. Una condición necesaria para que la suspensión de Grecia del euro no desemboque en una carrera contra los bancos es que todo el Eurogrupo garantice los depósitos griegos en su valor actual en euros.

El sudoku griego

La solución, pues, tiene que combinar los siguientes elementos: 1) Grecia no debe salir del euro; 2) Grecia tiene que volver a la dracma y devaluarla al menos en un 50%; 3) el Estado griego ha de suspender pagos y convocar un concurso de acreedores para lo pendiente de su deuda soberana; y 4) hay que evitar una carrera contra los bancos que deje la economía griega sin más dinero que la calderilla. Si los tres autores del Informe presentado al concurso Wolfson hemos dado con la solución, que es la de la circulación de dos monedas en paralelo, sin duda nos merecemos el premio.

Como siempre hay que hacer en estos casos laberínticos, los autores hemos recurrido a la historia. Son muchos los ejemplos de circulación de monedas en paralelo en países en los que las autoridades han desgobernado el sistema financiero, desde los tiempos de Felipe IV y Olivares en Castilla en el s. XVII, hasta Ecuador o Zimbabue en el XX. Incluso en Argentina se siguen contratando verbalmente los alquileres y las grandes inversiones en dólares. De ellos hemos sacado la conclusión de que es posible la circulación paralela y en competencia de dos monedas en un país, si el cambio entre las dos fluctúa libremente. En este caso, los costes de producción en Grecia se cifrarían en dracmas devaluadas, lo que reanimaría las exportaciones. La deuda griega pasada seguiría cotizándose en euros pero tras lo que se llama “un corte de pelo” en la jerga financiera. La deuda nueva podría emitirse en la  moneda que más conviniera, a su precio correspondiente. Sería posible pagar los impuestos en dracmas o en euros, a voluntad. El Estado griego denominaría sus gastos en el interior en la nueva dracma.

Una política monetaria laxa del Banco de Grecia y un déficit imprudente de la Hacienda griega recibirían su castigo en la continua devaluación de la dracma respecto del euro. Las devaluaciones pueden tener un efecto reanimador en un principio pero luego derivan en inflaciones a menudo galopantes. En caso de circulación paralela, la moneda local inflada acabaría por desaparecer, lo que dejaría al banco emisor sin los ingresos conseguidos por la diferencia entre el coste de imprimir los billetes y su poder de compra.

Coste y beneficio de la doble circulación

Nuestra propuesta para Grecia se compone de los siguientes elementos: 1) la Eurozona habría de garantizar los depósitos en los bancos griegos en euros; 2) habría plena libertad de contratar, cobrar y pagar tanto en euros como en dracmas; 3) el cambio entre el euro y la dracma fluctuaría libremente; 4) los tenedores de deuda pública griega sufrirían un recorte paralelo a la devaluación; 5) las empresas y personas que hubieran contratado créditos en euros tendrían que llegar a acuerdos con sus acreedores.

Hemos calculado que el coste de la garantía de los depósitos en los bancos griegos ascendería a la mitad de lo gastado por la Eurozona en el rescate del Estado griego hasta el momento, contando con el préstamo que con tantos incidentes se está negociando en estos días. A esta cantidad de todas formas respetable habría que añadir la recapitalización del BCE, vista la cantidad de papel malo que tiene en sus libros. También habría que reflotar los bancos comerciales alemanes y franceses invertidos en deuda griega.

Las ventajas, sin embargo, serían mayores. Grecia sólo sería suspendida de su plena participación en el euro y sus instituciones y el euro seguiría circulando, con que no se infringiría el Tratado de Maastricht. La carga de deuda del Estado griego se haría soportable. Los griegos volverían a exportar y crecer. Y en un futuro, Grecia podría volver a la circulación exclusiva del euro, si decidiera retornar a la secta de Masoch. ¿Nos merecemos el Premio?

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