¿Cómo se mide la cantidad de dinero de la economía?

Publicado el 15 octubre 2012 en OroyFinanzas.com

Cuando hablamos de la cantidad de dinero en circulación, de la liquidez o, más técnicamente, de la oferta monetaria de la economía, ¿a qué nos estamos refiriendo exactamente?

Es importante ser precisos con este concepto pues sólo así podremos saber si la cantidad de dinero disponible está creciendo o no más de la cuenta y, dependiendo del caso, si el banco central ha de tomar una u otra dirección en su manejo de la política monetaria. Estos datos los publican los bancos centrales nacionales para cada una de sus economías y el BCE para toda la Eurozona. Los datos son públicos y muy detallados.

El dinero como una propiedad más de los bienes

Bajo los sistemas monetarios actuales, de monopolio estatal de emisión del dinero de curso legal, es el banco central quien determina en última instancia cuánto dinero se crea en la economía. Esto no ha sido siempre así, ni mucho menos. Como bien describió Karl Menger ya en el último tercio del siglo XX, y luego remachara Friedrich August von Hayek, el dinero o, mejor dicho, la “dinerabilidad”, es una propiedad de los bienes referida a su capacidad para ser aceptados como medios de cambio en las transacciones comerciales (es por tanto su grado de liquidez).

Por tanto, la “dinerabilidad” es una propiedad que, en mayor o menor grado, tienen todos los bienes. Originalmente, fueron los propios participantes en el mercado quienes fueron seleccionando a lo largo de los años qué bien hacía mejor las veces de dinero; es decir, qué bien era aceptado más fácilmente, y con menor coste, como medio de pago. En concreto, fueron los metales preciosos los que pronto fueron elegidos como los bienes que mejor cumplían las propiedades y funciones del dinero.

El dinero legal y el dinero bancario

En primer lugar, hemos de hacer una distinción fundamental:

Una cosa es el llamado dinero legal, emitido en forma de billetes de banco y de monedas por las autoridades monetarias nacionales en régimen de monopolio legal. A la suma de ambos también se le conoce como la base monetaria de la economía o dinero de alto poder como lo llamó M. Friedman. A su vez, este dinero puede estar circulando en la economía (el Efectivo en Manos del Público, EMP) o estar depositado en los bancos centrales como reserva. ¿Por qué base monetaria? Porque es el dinero que representa la liquidez última de la economía; que, en sistemas puramente fiduciarios como los actuales, donde no hay un vínculo ni anclaje entre el valor de los billetes y una cierta cantidad de oro o plata, son simplemente los billetes emitidos por el banco central.

Por tanto, sí, en la actualidad son ellos la reserva última de liquidez del sistema monetario y punto final. Si no me creen, traten de reclamar a su banco central nacional la cantidad equivalente al valor del billete en la forma de algún metal precioso y verán la cara de sorpresa del cajero correspondiente.

Y otra cosa es el resto de medios de pago creados por los bancos comerciales. Estos son los depósitos bancarios, que usamos a diario para realizar transacciones y saldar deudas. Al conjunto de ellos se le conoce como el dinero bancario y representa el grueso de la oferta de medios de pago existentes en cualquier economía moderna. Son dinero porque nos sirven para hacer pagos: a diario utilizamos tarjetas de débito, cheques bancarios, ordenamos transferencias bancarias, que no hacen más que “movilizar” mediante apuntes electrónicos el dinero que tenemos en nuestra cuenta bancaria a la de un tercero en el mismo o diferente banco.

Por tanto, pagamos y saldamos deudas sin necesidad de utilizar dinero físico (billetes, monedas). En principio, es un sistema eficiente de realización de pagos, que se remonta en sus orígenes a las antiguas ferias de comercio europeas de la baja Edad Media, pues agiliza los pagos y permite hacer operaciones de cuantía importante entre agentes situados en lugares muy distantes.

Dentro del mundo de los economistas se distingue entre el dinero legal o base monetaria de la economía, y el dinero bancario, que se conoce por las siglas M1, M2 y M3. Dedicaré mi próximo artículo a explicar sus definiciones y diferencias.

Juan Castañeda

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Dinero y precios

(Artículo publicado originalmente en Oroyfinanzas.com el 8 de octubre de 2012, en dos partes: “¿Qué es la inflación y cómo afecta a la economía de un país?“, “Inflación y alternativas para el futuro de Europa“).

Dinero y precios

 

Quienes critican las operaciones de expansión cuantitativa y la rebaja histórica de los tipos de interés con que están respondiendo los bancos centrales a esta crisis suelen aducir que la inundación de dinero en los mercados monetarios acabara en inflación. Sí, en inflación, en una subida generalizada del nivel de los precios o, lo que es lo mismo, en una situación en la que nuestro dinero pierda capacidad de compra en el mercado. Por su parte, los que defienden estas medidas convencionales y extraordinarias de expansión de la oferta monetaria afirman que no serán inflacionistas. Para responder a esta controversia podemos acudir a la que J. A. Aguirre y yo mismo hemos denominado como la “ley de la física monetaria”, que no es otra cosa más que la clásica “teoría cuantitativa del dinero”; que afirma que la expansión de la oferta de dinero por encima de la oferta de nuevos bienes y servicios acabará irremediablemente en inflación. Es decir, que la inflación es al final de cuentas una cuestión monetaria. ¿Es ese el caso en la actualidad? ¿Está creciendo la oferta de dinero por encima del PIB?

Efectos del crecimiento monetario inflacionario

Antes de contestar a estas preguntas, merece la pena hacer un par de puntualizaciones y matices a esta ley de la física monetaria:

(1) La relación no es automática, y se necesita algún tiempo para que los aumentos de dinero que inyecta el banco central a través de los bancos se trasladen a los bolsillos y a las decisiones de gasto de familias y empresas. Y (2) la conexión entre el aumento excesivo de la oferta de dinero y la inflación no tiene por qué ser ni proporcional ni, lo que es más importante, un fenómeno meramente nominal o neutral. ¿A qué me refiero con neutral en este contexto?

Una interpretación a la ligera de la ecuación cuantitativa del dinero pasaría por afirmar que si la oferta monetaria crece, digamos, diez puntos porcentuales por encima del PIB real de una economía, pasado un tiempo los precios aumentarán en la misma cantidad y el cambio habría sido meramente “nominal”. Pues bien, me temo que eso es así pero, además, ocurren más cosas; ¿acaso esa sobre-expansión de dinero no habrá afectado a variables reales, como la inversión, el consumo, el empleo o la propia producción de la economía? Cuando el banco central rebaja el tipo de interés, entre otras cosas, crece la oferta de crédito en la economía y la gente tiene más fácil la financiación del gasto, ya sea en bienes de consumo o de inversión. Ello provocará que muchos empresarios se lancen a aumentar la capacidad de sus negocios para poder atender a ese incremento de la demanda de consumo.

Por tanto, si el banco central mantiene (artificialmente)  una política de crédito barato durante mucho tiempo, claro que acabará por aumentar el nivel de los precios, pero también se habrá producido un crecimiento, artificial y a la postre insostenible, de muchos sectores productivos vinculados a esa política de crédito barato. En consecuencia, hay muchos sectores productivos que crecen sin mesura al calor de los bajos tipos de interés a tasas que no son sostenibles a medio y largo plazo. La (penosa) historia monetaria del siglo XX, así como la última crisis financiera, nos han dado decenas de ejemplos de cómo puede haber una distorsión de la estructura productiva como resultado de la conducción de políticas monetarias demasiado expansivas durante demasiado tiempo. Estoy pensando, por ejemplo, en la expansión reciente del sector inmobiliario en España, y de todas sus industrias auxiliares.

Una previsión de inflación

Veamos lo que puede anticiparnos la ley de la física monetaria respecto a la evolución esperada de la inflación en la Eurozona.

Por un lado, el Producto Interior Bruto (PIB) está estancado (-0.5% de caída), lo que significa que, más que crecer, la economía se va a contraer este año; es decir, el valor de lo producido en la Eurozona este año es menor que el valor de lo producido el año pasado. Por otro lado, la oferta monetaria en su sentido más amplio (medida según el indicador M₃), que computa no sólo los billetes y monedas existentes en el mercado, sino también el dinero que podemos utilizar y que está depositado en cuentas corrientes y otro depósitos bancarios) está creciendo al 3% aproximadamente. A partir de estos datos y usando únicamente la ley de la física monetaria antes enunciada, se podría inferir que hay un exceso de crecimiento de la oferta de dinero que podría acabar en mayor inflación. ¿Pero, cuánta inflación? Podría llegar a ser aproximadamente de un 3% – 3.5%, tasa por encima de la definición de estabilidad de precios del propio BCE (que implica un crecimiento anual de la inflación “menor, si bien cercano, al 2%”).

Ahora bien, el BCE anticipa un escenario de precios bien distinto. Según sus predicciones de junio, la inflación rondará el 2.5% a finales de año y bajará en 2013; y el PIB de la Eurozona caerá entre el -0.6% y -0.2% y continuará haciéndolo aún más en 2013. Hay dos razones que pueden justificar estas estimaciones no inflacionistas del BCE:

(1) la autoridad monetaria puede creer que el dinero inyectado a través de la banca apenas se ha reflejado aún en un aumento de la oferta de crédito para empresas y particulares, ya que ha sido mayoritariamente utilizado para atender a las necesidades de liquidez de los propios bancos. Es decir, el BCE estaría suponiendo que el dinero prestado a los bancos comerciales no ha sido canalizado aún por éstos a sus clientes y, por tanto, no circula realmente en los mercados; y (2) el BCE, como otros organismos y economistas comparten, puede estimar que el aumento de la oferta de dinero no será inflacionista precisamente porque tiene lugar en un entorno productivo muy deprimido, con muchos factores productivos sin utilizar plenamente: tanto en lo que se refiere a la capacidad de producción de las empresas como sobre todo, al factor trabajo.

Una alternativa más humilde

Propongo una estrategia alternativa para salir de estas controversias y rompecabezas. Si hemos de seguir operando en un mercado monetario dominado por el Estado a través de su banco central nacional (porque hay otras alternativas, al menos que las autoridades monetarias no jueguen a ser pequeños dioses y no traten de manejar la economía. Lamentablemente ya sabemos cómo acaba. En su lugar, bastante sería ya con que se contentaran con mantener cierta estabilidad y moderación en la oferta monetaria de la economía a medio y largo plazo, sin fijarse ningún otro objetivo macroeconómico.

Juan Castañeda

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España, de nuevo una sátira taurina

(Artículo publicado originalmente el 1 de octubre de 2012 en el diario en internet oroyfinanzas.com)

La economía española y la sátira taurina

 

El pasado mes de julio el prestigioso semanario The Economist  abrió a toda página con la imagen de un toro ensangrentado y prácticamente abatido, lo que simbolizaba un animal herido de muerte. Por si no fuera evidente la metáfora con España, encabezaba el diario un “Spain” del que intencionadamente se había desprendido su “S” inicial, dejando así claramente y en evidencia la pena y el sufrimiento por los que atravesaba el viejo país de la piel de toro. Y para ya no dejar duda alguna, el toro estaba marcado por la divisa del euro … .

 

Aunque en la actualidad  muchos se empeñen en negar la identificación  de este animal con las culturas mediterráneas, esa íntima relación ha estado bien presente desde antiguo. Por no remontarnos muy atrás, como dijo Ortega y Gasset en 1883, “Afirmo de la manera más taxativa que no puede comprender bien la Historia de España, desde 1650 hasta hoy, quien no se haya cimentado con rigorosa construcción la historia de las corridas de toros en el sentido estricto del término, no de la fiesta de toros que, más o menos vagamente, ha existido en la Península desde hace tres milenios, sino lo que nosotros actualmente llamamos con ese nombre.” La fiesta ha vivido modificaciones en sus tradiciones y sus protagonistas, pero siempre se le ha considerado símbolo y reflejo del momento histórico concreto. Por ello, la imagen mencionada del toro malherido ofrecida por The Economist no es nueva; nos recordó a una de las caricaturas satíricas que mejor representa la debacle española de finales del siglo XIX, en pleno gobierno de Sagasta, publicada en la revista satírico-política La Broma, el 31 de agosto de 1882.

Es “El novillo de la mojiganga”. Describe a un pobre animal objeto de burla y herido por doquier por las clases pudientes y dirigentes de la época. En ella se ve, ante la impotencia del alguacilillo que representa la autoridad, cómo el animal (símbolo de la pobre España), cubierto  de rejones, estoques de matar y banderillas, es incapaz de embestir y humillado no puede  tolerar una herida más; ya sea bajo la forma de un nuevo impuesto, un nuevo privilegio o una nueva e injusta legislación. La imagen de esta caricatura no deja lugar a la duda y, por desgracia, resulta tan pertinente y expresiva de la dura realidad de hoy como ya lo era entonces.

¿Y qué era eso de la “mojiganga”? Se trataba de una variante del toreo cómico que procede del siglo XVIII y se mantuvo hasta casi fines del XIX. Tiene sus raíces en el teatro, ya que es similar a los “entremeses” que se hacían en el teatro clásico como divertimento y descanso en los espectáculos de obras dramáticas y comedias. En espectáculos taurinos de menor importancia se soltaba el “novillo de la mojiganga” al ruedo mientras se desarrollaban escenas de parodias puramente mímicas con personajes disfrazados. Los temas eran variados, siempre de actualidad, muy reconocibles por el público; y el animal se convertía en protagonista de la escena entre risas y miedos, pues acometía y embestía a los personajes. Los actores solían ser toreros humildes que no eran contratados en corridas serias ya por su juventud o su madurez. Era un espectáculo grotesco y pobre en vestimentas y atrezos que fue perdiendo importancia y a fines del XIX ya no se practicaba.

La sátira taurina de nuevo de actualidad

Pues bien, parece que vamos a tener que tirar de nuestros clásicos taurinos y utilizar las mojigangas para denunciar a la clase que dirige el país en estos tiempos, por la sangría que están infringiendo al pobre animal, a la malherida España.  Les sugerimos que pongan ustedes mismos nombre a los protagonistas de esta triste parodia nacional. El resultado está a la vista de todos: la población desesperada, empobrecida y, lo que es peor, sin esperanza, cual pobre novillo sometido a los “bajonazos” de una clase dirigente que no está a la altura. Y ante este cuadro tan desesperante, ¿qué hacen las autoridades varias que nos gobiernan? Están en el mejor de los casos en el callejón, viendo los toros desde la barrera, como el alguacilillo de la caricatura de La Broma.

Juan Castañeda

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Una conversación sobre el patrón oro

(Artículo publicado originalmente en el diario OroyFinanzas, el 17 de Septiembre de 2012

El patrón oro, también una cuestión de poder y hegemonía

Es evidente que hay una relación entre el buen o mal gobierno de las monedas fiduciarias y el precio del oro. Cuando la gente estima que las monedas nacionales se van a depreciar, como resultado de lo que consideran políticas monetarias y fiscales demasiado expansivas, insostenibles a medio y largo plazo, aumenta la demanda de oro y se dispara su precio claro. Así ocurrió durante las crisis del dólar americano durante los años 70 del siglo pasado y ha vuelto a ocurrir desde mediados de los años 2000; lo que se ha constatado con más intensidad tras el estallido de la crisis financiera en los años 2007 y 2008. Es de todos bien conocida esta propiedad del oro como valor refugio del poder adquisitivo de los ahorradores, que ha sido “testada” y funcionado realmente bien a lo largo de muchos años (siglos).

Fuente imagen: Wikipedia commons

Otra cosa bien distinta es defender una vuelta al patrón oro, pero que muy distinta. Supone dar unos cuantos pasos más allá para cambiar no sólo el sistema monetario tal y como lo conocemos, sino también las reglas de juego de la sociedad en una economía de mercado. Es este precisamente el núcleo de la conversación que mantuve sobre este tema con Luís Iglesias en su programa “Conversaciones en libertad”. Hablamos allí de las condiciones necesarias para poder mantener un sistema de patrón oro, de sus consecuencias económicas y sociales, de cómo fijar o bien dejar libre el precio del oro, así de cómo se conduciría la política monetaria bajo ese régimen de emisión de moneda. Como ven, no es poco.

El oro y la hegemonía mundial

En otros trabajos me he centrado en las implicaciones técnicas de esta cuestión. Ciertamente son muy relevantes pero me atrevo a decir que de segundo orden comparadas con las consecuencias políticas que acarrearía esta decisión; tanto en lo referente a los cambios

(1) de modelo social y económico que traerían aparejados como (2) a los que resultarían por la disputa de la hegemonía económica mundial. Y es a estas últimas a las que me referiré, si quiera brevemente, a continuación.

Los países que a lo largo de la historia reciente han impulsado un sistema de patrón oro como norma de regulación de la oferta de dinero a escala internacional han sido siempre, y no por causalidad, los países más prósperos y poderosos económica y políticamente. Así lo fue la Inglaterra del siglo XIX (hasta la “Gran Guerra”) y así lo fue EEUU tras la Segunda Guerra Mundial (al menos entre los países democráticos y las economías de mercado). Cierto es que los sistemas de patrón oro liderados por ambos países distan mucho de ser iguales; pero al menos sí compartían la existencia de un anclaje final de sus monedas nacionales en el oro a una paridad o precio fijo. A ambos países les convino en cada momento histórico la estabilidad del sistema monetario, lo que les permitió expandir sus operaciones comerciales y financieras por todo el mundo. Y es que no descubro el Mediterráneo cuando afirmo que una moneda estable es un requisito esencial para la prosperidad comercial y económica.

¿Quién lideraría el cambio a un patrón oro ahora?

EEUU sería el primer candidato; es la superpotencia política y militar del mundo, así como aún la principal economía mundial. Además, es el principal poseedor de reservas oficiales en oro (alrededor del 25% del total mundial). A pesar de todo ello, no creo que de verdad apueste por volver al patrón oro. La razón es sencilla; ha dejado de ser desde hace décadas la economía más productiva del mundo. Tiene una balanza comercial muy, muy deficitaria desde los años 70, que ha de financiar año a año con entradas de ahorro exterior en forma de préstamos. Hasta ahora, el hecho de emitir su deuda en la aún principal moneda de reserva internacional le permite financiarse más fácilmente y sin duda a un bajo coste.

De adoptar el bajo el patrón oro clásico, gobernado por el Estado, ya no sería así. Al quedar fijado el tipo de cambio del dólar con el oro, ante el recurrente déficit comercial americano, la Reserva Federal de EEUU habría de utilizar el oro de sus reservas para mantener la cotización del dólar; ello conllevará salidas netas y masivas de oro a los países con quienes mantienen ese déficit comercial (China, países del sudeste asiático y algunos países europeos). En pocos años, la Reserva Federal agotaría sus reservas de oro y la potencia económica encargada del “manejo” del patrón oro habría de suspender la relación con el oro y devaluar su moneda. En definitiva, en muy poco tiempo la dinámica de funcionamiento del patrón oro revelaría los enormes desequilibrios de países como EEUU, ya que pronto impondría costes y límite al insostenible exceso de gasto que la economía americana, tanto de agentes privados como del Estado; exceso de gasto que aún puede permitirse precisamente porque los actuales patrones monetarios, puramente fiduciarios, permiten un manejo más “flexible” de la moneda y así esquivar (que no evitar) por un tiempo el ajuste del gasto que más tarde o más temprano habrá de llegar.

Juan Castañeda

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Nota: Puede accederse directamente al audio de la conversación en la que se basa este artículo aquí:

http://educacionparalalibertad.com/2012/09/15/hay-un-futuro-monetario-para-el-oro/

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Una cura de humildad

 

Uno siempre ha de ser muy cauto a la hora de, si quiera plantearse, escribir algo  destinado a su divulgación. Esa cautela ha de ser aún mayor si lo hace en un campo como el de la economía que, como ya nos decía Karl Menger hace más de un siglo,  estudia las consecuencias no necesariamente intencionadas de las decisiones humanas. ¡Menudo reto! Y cuando digo decisiones me refiero a verdaderas decisiones humanas tomadas en entornos inciertos, con información y conocimientos limitados, en los que la gente persigue fines que proyecta, revisa y rectifica a lo largo del tiempo.  En fin, todo un rompecabezas de infinitas piezas y ciertamente dinámico, que ni siquiera conoceremos nunca con certeza. Es en esta especie de arenas movedizas en las que penosamente nos movemos quienes nos dedicamos a estudiar la economía.

Hemos jugado a ser dioses durante demasiado tiempo. Nos hemos (¡y seguimos!) enredado en grandes modelos macroeconómicos con los que creíamos podíamos identificar los males de la economía y corregirlos a discreción; como si eso fuera posible. La lógica parece rotunda: la autoridad económica, asesorada por un cuerpo de economistas y económetras, identifica un funcionamiento “subóptimo” o “no eficiente” de la economía, y utiliza los instrumentos bajo su control para alcanzar la situación óptima deseada en cada momento. ¿Acaso alguien no querría alcanzar una situación óptima que, por su propia definición, es la mejor de las alternativas posibles? El problema es que en la vida real lo óptimo está fuera de nuestro alcance: ya sea por la incertidumbre que nos rodea o ya sea sencillamente porque muchos de los objetivos de política económica no están bajo el control de las autoridades. Como verán, la reivindicación de esta mayor humildad intelectual entre la profesión de economistas preside el libro que José Antonio Aguirre y yo mismo acabamos de publicar sobre la crisis económica reciente (ver detalles abajo).

El penoso gobierno de la regla monetaria reciente

Y, lógicamente, uno ha de plantearse qué tiene que ofrecer de nuevo o puede aportar al debate sobre la cuestión tratada.  Por un lado, señalamos el gran desconcierto, e incluso ignorancia, existente en torno a lo que es el dinero y a las leyes que lo gobiernan. Y es que se olvida que el mercado monetario es una auténtica excepción en las llamadas economía de mercado, pues es un mercado gobernado por los Estados a través de los bancos centrales nacionales. En este sistema, el dinero ya no lo elije el mercado, sino que es una creación de la ley mediante el decreto de su curso legal forzoso. En este mercado, tan importante para el buen funcionamiento de la economía, todo pivota sobre las decisiones de un banco central monopolista. A la vista de la crisis actual, podemos aseverar que el desconcierto es extensible incluso a muchos economistas. Gran parte de la profesión no ha estudiado estas cuestiones y por tanto las ignora en sentido estricto, o bien prefieren dejarlas de lado, en un ejercicio de pereza intelectual alarmante y muy costoso a la postre para todos.

 Por otro lado, la regla monetaria manejada por los bancos centrales ha resultado no sólo fallida, sino además una de las principales causantes de la crisis actual. Y es en ello en lo que nos centramos principalmente en el resto del libro.

La “ley de la física monetaria”

Después de tres décadas de subordinación de los bancos centrales a las necesidades financieras crecientes de Estados en expansión, la combinación de déficit y deuda pública, así como inflación y desempleo masivos en los años 70 despertaron a la mayoría del plácido sueño de la “era keynesiana”. Los gobiernos, a regañadientes, reconocieron que lo mejor que podían hacer era delegar la política monetaria en manos de un banco central independiente, encargado de preservar el poder de compra de la moneda. Por fin, parece que atendieron a la que hemos llamado la “ley de la física monetaria”: una de esas pocas certezas con que contamos en la economía, que asevera que habrá inflación cuando crezca la oferta de medios de pago por encima del crecimiento real de la economía.

De la estabilidad de precios a la estabilidad monetaria

El reconocimiento de los límites de la política monetaria en la década de los años 80 y 90 fue un avance, sin duda; pero a la vista está que insuficiente. A su explicación dedicamos otra buena parte del libro. Y es que de nuevo hemos visto que los bancos centrales decían preservar la estabilidad de compra de la moneda cuando realmente no lo hicieron. Jugaron de nuevo a ser dioses y a controlar el ciclo económico, creyendo que la estabilidad de un índice como el IPC era un buen indicador de la estabilidad del poder de compra del dinero. Un gran error. La consecuencia ha sido un crecimiento excesivo y prolongado de la oferta monetaria, que ha terminado por desajustar la estructura productiva. Ahora los costes de todo ello son desgraciadamente familiares para todos.

Por todo ello, al final del libro nos atrevemos a plantear una regla monetaria que pueda mejorar el desgobierno reciente de la oferta de dinero; una regla que suponga una cura de humildad para los economistas y bancos centrales y les recuerde que sólo deben conseguir objetivos que estén verdaderamente bajo su control: la estabilidad monetaria. En definitiva proponemos que lo mejor que puede hacer quien sostiene la oferta de liquidez de la economía es conseguir su estabilidad a lo largo del tiempo; sin vaivenes que tengan que ver con la persecución de políticas expansivas de la actividad económica que ya sabemos en qué terminan.

Juan Castañeda

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José Antonio de Aguirre y Juan E. Castañeda Fernández: “Una crisis económica sorprendente (2007-2012)”. Ediciones Aosta. Madrid

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España; ajustes, sueldos y productividad

Publicado en el portal OroyFinanzas (13 de Agosto de 2012), titulado: “España debe bajar sueldos para competir”

 

España; ajustes, sueldos y productividad

 

 Como nos ha recordado hace unos días el Sr. Draghi, Presidente del Comité Ejecutivo del BCE, los salarios deben bajar en España si queremos salir de la recesión actual. Ahora bien, me temo que únicamente con ello no saldremos del callejón sin salida en que estamos metidos. Es cierto que los países del sur de Europa han perdido desde hace años competitividad, siendo sus costes laborales unitarios (CLU) muy superiores a los de la Europa central. Los CLU miden sencillamente los costes salariales (nominales) por cada unidad producida, por lo que son un indicador de la productividad del factor trabajo. Si comparamos los CLU en Europa, vemos que los países donde han crecido más ha sido, por este orden, en Grecia, Irlanda, Italia, España, Portugal y Francia.

¿Nos les resulta demasiado casual que sean casi todos estos países los que hayan sido rescatados o estén en trámites de serlo? Por tanto sí, algo de razón seguro que tiene el Sr. “Gobernador” del BCE. Claro que este argumento, por contundente que pueda ser, no agota la explicación de la falta de productividad de la economía española en absoluto. Es más, hay quienes cuestionan este indicador como medio para medir la productividad de estos países porque realmente no podemos compararnos con la capacidad y variedad exportadora de economías como la alemana; que exporta una amplia gama de productos industriales, hoy por hoy, dirigida a un segmento muy especializado y de alto valor añadido de los mercados mundiales.

De ello se deduciría que la comparación no es del todo adecuada ya que, por ejemplo en el caso español, dirige la oferta productiva a otro tipo de mercados y productos menos complejos, tecnológicamente hablando, y de menor valor añadido; por lo que realmente no estaría compitiendo por los mismos mercados.

Costes laborales y productividad en España

Aun teniendo estos matices en cuenta, es claro que, en lo que atañe a España, una mejora de la productividad es más que necesaria y, me temo que mientras la conseguimos, pues lleva tiempo, no queda otra que aplicar políticas de ajuste que bajen los costes productivos (lo que incluye el salario nominal y también los seguros sociales). Por tanto, tenemos ante nosotros dos estrategias de superación de la crisis: Una de corto plazo, consistente bajar los costes laborales y así recuperar competitividad con nuestros socios europeos. En ausencia de la posibilidad de devaluar la moneda claro, ello pasaría por:

(1) o bien provocar una deflación aun mayor de salarios y precios que abarate nuestras exportaciones, deflación que según varias estimaciones rondaría un recorte del 10-15%;

(2) o bien por provocar una expansión fiscal y monetaria en la Europa central (Alemania, Holanda, Austria) que resulte en mayor inflación en esos países. De esta forma, la mayor actividad en esos países fomentaría su demanda exterior (p.e. de productos españoles) y, además, la inflación resultante en esos países abarataría (relativamente) la oferta exportadora de los países mediterráneos. Ello sin duda aliviaría los costes sociales de esa deflación interior en la que andamos ya penosamente metidos, y constituye buena parte de los debates de política económica que están teniendo lugar entre los socios de la Eurozona.

 La otra estrategia, que es complementaria y de más largo alcance, pasaría por mejorar el capital humano y tecnológico de la economía española para mejorar la productividad española sobre bases más sólidas; de modo que podamos diversificar la oferta y centrarnos en sectores de alto valor añadido. Pues bien, me temo que esta última estrategia, muy relevante a la postre para mejorar las posibilidades económicas del país, está casi olvidada. Por favor, Sr. Presidente del Gobierno de España, no perdamos esta perspectiva.

Juan Castañeda

 

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Una demoledora crítica al Keynesianismo del profesor Schwartz

(Artículo originalmente publicado en el diario OroyFinanzas, el 13 de Julio de 2012)

Una demoledora crítica al Keynesianismo del profesor Schwartz

La semana pasada tuvo lugar la presentación del último libro del profesor Paul Krugman en Madrid (¡Acabad ya con esta crisis! Crítica. 2012), en la Fundación Rafael del Pino, que ha tenido un eco realmente extraordinario, dada la notoriedad del ponente y la relación de los temas tratados con situación crítica por la que pasa la economía europea y, muy singularmente, la española. En mi opinión, lo más relevante no fue la propia charla del profesor Krugman, cuyas teorías y propuestas de sobra conocemos por su vasta labor divulgativa desarrollada en diversas tribunas, y muy especialmente, en su columna y blog del New York Times; sino los comentarios del profesor Pedro Schwartz que siguieron a continuación. Y fue así porque nunca he visto una respuesta tan directa y bien dirigida, a la vez que clara y elegante, al grueso de las teorías y políticas keynesianas. Son unos minutos de verdadera docencia de saber hacer en la profesión de economista que se echan mucho de menos; comprobarán que el dominio de la materia tratada no ha de estar acompañado de un lenguaje vulgarizado, oscuro ni distante. Todo lo contrario.

La tesis de la crítica del profesor Schwartz puede resumirse en pocas líneas: ¿cómo van a ser las políticas de expansión de la demanda las que nos saquen de este atolladero? ¿No habíamos quedado en que precisamente el crédito barato y la expansión del gasto nos habían llevado por una senda de crecimiento irracional y, a la vista está que también insostenible? ¿Se va a solucionar la situación crítica de la economía española consumiendo más y más, a la par que permitiendo que el Estado ocupe el hueco que dejó la burbuja inmobiliaria? Bien, atendiendo a las recomendaciones dadas por Krugman en este mismo acto, parece que confía en que el Estado en su sentido más amplio (incluyendo el BCE claro) vaya a dar con la solución. ¿Cómo? Fácil, permitiendo:

(1) la financiación privilegiada de presupuestos expansivos y deficitarios con “dinero contante y sonante” del banco central, así como

(2) la creación de inflación. Sólo así parece que los salarios y costes españoles podrán ganar la competitividad perdida desde hace ya tantos años, y permitirnos ampliar nuestras exportaciones. En definitiva, si no hay demanda privada interna, que sea suplida por el Estado o por el resto del mundo.

Me temo que la crisis española tiene mucho más que ver con el mal diseño institucional de la moneda europea, así como con el crecimiento insostenible del gasto público en una etapa expansiva de la economía sostenida por pies de barro. Una vez pinchada la burbuja inmobiliaria, la recaudación de los ingresos públicos cayó irremediable y drásticamente; ello, unido a tasas de crecimiento del gasto público formidables, sólo podía conducir a un déficit público persistente. Si a ello le añadimos el experimento de las políticas keynesianas de expansión del gasto público desarrolladas en 2009, la situación financiera del Estado sólo podía empeorar. Por tanto, el ajuste fiscal teníamos que hacerlo en todo caso; otra cosa es que estemos pagando un muy alto precio por él, dada la ausencia de los instrumentos necesarios para que la Eurozona funcione de verdad como una unión monetaria y, a la postre, veremos que también fiscal.

Como comprobarán al ver el vídeo del acto, la crítica del profesor Schwartz fue auténticamente demoledora y sólo me queda recomendarles que la vean. Lo que resultó realmente decepcionante fue que Paul Krugman “se saliera por la tangente”. Adoptó una salida fácil e injustificada que le permitió escapar de la respuesta a los desafíos y críticas planteadas por el profesor Schwartz; recursos que no deberían acompañar a alguien de su talla intelectual y sin duda admirable trayectoria académica.

 

Juan Castañeda

 

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La crisis de una moneda coja

(Artículo publicado originalmente en el diario en Internet Oroyfinanzas el 15 de Junio de 2012)

El euro: La crisis de una moneda coja

 

Mucho padecemos ahora con la crisis económica y sus efectos empobrecedores tan generalizados y, en muchos casos, verdaderamente dramáticos. Pero bien podemos decir que, al menos en lo que se refiere al caso Europeo, es una crisis agravada por el mal diseño del euro. Algunos gobiernos habrán gestionado peor sus presupuestos que otros, sin duda, pero la persistencia de la crisis actual en Europa tiene mucho más que ver con la creación en su momento de una moneda coja.

Nos dijeron que iba a ser una moneda fuerte y sólida. Así, para preservar el poder de compra del euro, se prohibió por ley el rescate a países y hasta se declaró la independencia total del BCE de los Estados y la imposibilidad de préstamo a ninguno de ellos. Ahora se ve que eran sólo buenos principios, asentados sobre arenas movedizas. El error fundamental es que se creó una moneda única y no había un sistema de transferencias planeadas para afrontar posibles crisis que afectaran especialmente a alguno de los Estados miembros. A eso algunos lo llaman una política fiscal más centralizada.

Hoy en día, el Estado delega en un banco central nacional la emisión en exclusiva de la moneda de reserva, que es luego utilizada por bancos y cajas para crear medios de pago en forma de depósitos. Además, es el banco central quien dirige la política monetaria. En el caso del BCE, se nos dijo por activa y por pasiva que no acudiría al rescate de los Estados miembros, ni dirigiría sus decisiones monetarias para financiarles en condiciones ventajosas.

Sin embargo, hemos comprobado que ambas premisas han saltado por los aires a las primeras de cambio. Y claro que lo han hecho, porque eran condiciones que en el fondo eran imposibles de cumplir en el régimen monetario en que vivimos, bajo el control último de los Estados.

Pensemos en la crisis de una comunidad autónoma española. ¿Acaso hay alguien que crea que España va a dejar que suspenda pagos? Lo que de hecho ya hace es inyectar dinero desde el presupuesto central y, en su caso, respaldar su deuda. Paralelamente, el banco central, de ser soberano de nuevo en España, prestaría dinero al Estado en condiciones ventajosas o bien compraría su deuda para reducir el pago de intereses. Todo esto es lo que poco a poco se está haciendo a escala europea.

Por tanto, Europa camina por la vía de los hechos, y aunque sea como resultado del penoso diseño inicial de su moneda, hacia una mayor integración política. Nos guste o no, esto no hace sino cerrar el modelo iniciado en 1999 y completarlo: un Estado, una moneda, un Tesoro.

 

Juan Castañeda

 

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Tim Congdon en Madrid

Tim Congdon es un economista de prestigio en la City de Londres, que ha dedicado la mayor parte de su carrera profesional al análisis monetario y de la coyuntura económica. Ha sido consejero del gobierno británico al más alto nivel entre 1992 y 1996, columnista de prensa económica y ha fundado y liderado una prestigiosa firma de consultoría macroecnómica y financiera (Lombard Street Research), que ha sido reconocida por su capacidad para analizar y predecir la evolución de los principales indicadores financieros en el Reino Unido desde su fundación en 1989. Ahora desarrolla su carrera profesional desde una consultora más modesta que fundó en 2009, International Monetary Research , en la que continua haciendo análisis monetarios muy atinados sobre EEUU, la Eurozona y el Reino Unido. Les recoemindo que visiten esta página para estar al día en lo que concierne a moneda y banca central en las economías desarrolladas. Ello lo hace compatible con la publicación frecuente de trabajos académicos y es precisamente uno de ellos, su último libro, el que viene a presentarnos a Madrid este martes 22 de Mayo (19:00 hrs. Fundación Rafael del Pino, Madrid).

El título del libro es ya bastante revelador de su contenido y del tipo de análisis de este economista: “Money in a Free Society. Keynes, Friedman and the new crisis in capitalism“, 2011, Encounter Books). El libro es una recopilación de trabajos previos del autor, a los que añade algunos nuevos, que explican (1) los orígenes y, en mi opinión lo más importante, (2) las razones que pueden explicar la profundización de la crisis económica reciente. Si tienen ocasión de leerlo, algo que recomiendo y mucho, verán que es un autor que trata con rigurosidad y cuidado las enseñanzas de los clásicos de la economía monetaria; entre los que trata muy especialmente el legado de J.M. Keynes y el de M. Friedman. De hecho, las dos primeras partes del libro tratan de distinguir la teoría monetaria del propio Keynes de la de sus auto-proclamados seguidores, los Keynesianos; ya que, como verán, distan mucho de ser lo mismo. A partir de esta clarificación de ideas y conceptos, estudia las aportaciones del monetarismo y refuta que tuviera lugar en el propio Reino Unido la tan aludida “revolución Keynesiana”. De hecho, dedica varios capítulos (8-11) a refutar la propia eficacia de la política fiscal en EEUU y el Reino Unido como política activa  dirigida al manejo de la demanda agregada y, con ello, del empleo y de la renta nacional. Todo ello lo hace con una rigurosidad teórica y análisis empírico envidiables, que dejan poco margen de duda. Me temo que los defensores de las políticas fiscales expansivas tienen a partir de ahora una labor muy complicada para intentar recuperarse de este aluvión de críticas al keynesianismo, plagado de sólidos argumentos teóricos y detallada contrastación empírica.

T. Congdon termina su libro con una descripción y análisis de cómo funciona la economía en la actualidad (caps. 15-18). En ellos utiliza la explicación monetarista de la determinación de los precios y de la renta. De hecho, esta parte del libro puede entenderse como una actualización de la teoría macroecónomica de la renta nacional; esa que establece que la renta nominal de la economía viene determinada por la oferta monetaria (en su sentido más amplio). Si leen el ensayo 15 se darán cuenta de cómo se ajusta su descripción de las burbujas monetarias a lo ocurrido antes de 2007: describe cómo un exceso de crecimiento monetario se ha venido trasladando en aumentos continuados (e insostenibles) de la demanda de los activos reales (inmobiliarios incluidos) y financieros, así como en mayor demanda de bienes y servicios finales; lo que se ha reflejado en una verdadera inflación en la economía. Les sonará este argumento, porque es la actualización muy certera y ágil de la llamada “teoría cuantitativa del dinero”.

En fin, es un lujo poder ir a verle y escuchar sus aportaciones para el entendimiento de lo que está pasando en la economía; explicaciones en las que no faltará algo esencial que se pasó por alto a los economistas e instituciones de más relumbrón de la economía mundial en los últimos años, el análisis monetario y de las consecuencias del exceso de crecimiento monetario sobre la distorsión de la estructura productiva y de los precios de la economía que trae consigo. Así mismo, escucharán a un economista que critica y mucho a los bancos centrales y a la mayoría de los economistas y académicos por aplicar una “mala teoría económica” para salir de la crisis: Primero, una dominada por las viejas ideas keynesianas que recetaban una salida de la crisis a la desesperada en los años 2008 y 2009, en la forma de aumentos excepcionales del gasto público. Ya hemos comprobado que ello sólo ha traído más endeudamiento público y nula creación de empleo. Y, asimismo, critica las medidas igualmente desesperadas tomadas por los reguladores financieros nacionales (bancos centrales) e internacionales (el Banco Internacional de Pagos, con la nueva regulación bancaria de “Basilea III”), para intentar asegurar la solvencia del sistema financiero. Ello ha significado una proliferación de nuevas regulaciones dirigidas a aumentar las ratios de capitalización bancaria, así como la mayor disposición de liquidez en caja de las entidades bancarias, que está estrangulando el crédito desde 2008. Y, como sabemos, en el régimen monetario en que vivimos, ello ha supuesto el estancamiento de la oferta monetaria amplia (M3) y, siguiendo las explicaciones del Sr. Congdon, también el estancamiento de la renta nominal en los principales países desarrollados. Como ocurre una vez más en Economía, la clave está en el estudio de las consecuencias no intencionadas de las políticas económicas, pues no son ni intuitivas ni evidentes.

En definitiva, un economista que culpa de la crisis y de su profundización a las autoridades monetarias y a la utilización de una teoría económica incorrecta; como ven, una crítica similar a la que hicieran M. Friedman y A. Schwartz en 1963 a la penosa gestión de la política monetaria de la Reserva Federal de EEUU, que convirtió una recesión “normal” en una gran depresión.

Juan Castañeda

Nota: La información para asistir a la conferencia disponible en: http://www.frdelpino.es/convocatoria-tim-congdom/

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Prestamista de última instancia: Bernanke vs Bagehot

Bernanke vs Bagehot

En su tercera lección de la serie de cuatro que Ben Bernanke ha impartido en la George Washington University School of Business (1), el gobernador de la Reserva Federal de EEUU (RF en adelante) nos explica cómo se respondió desde las autoridades monetarias para atajar la crisis financiera iniciada en 2007 en EEUU; y cómo, a diferencia de lo ocurrido en la crisis de los años 30 del siglo pasado, hemos aprendido la lección de que no podemos dejar caer el sistema bancario si queremos preservar la estabilidad y buen funcionamiento del sistema de pagos. Hasta aquí de acuerdo señor gobernador. En un sistema de creación de dinero como el nuestro, en el que los bancos pueden crear medios de pago en su negocio de intermediación financiera, la caída o el cierre de bancos implicaría una caída brusca de la oferta monetaria, con los profundos efectos negativos que ello traería sobre la economía real que ya conocemos. De hecho, en las economías modernas, la mayor parte del dinero que utilizamos es dinero bancario (depósitos y cuentas corrientes que “movilizamos” con tarjetas de crédito y débito, transferencias bancarias, domiciliaciones de pagos, … ), por lo que es aún mayor la dependencia de nuestro sistema de pagos del buen funcionamiento de los bancos. Sólo para darles un término de comparación de la mejor gestión de la crisis financiera reciente en comparación con la de los años 30: entonces, entre 1930 y 1932 cayó la oferta de medios de pago en EEUU alrededor de un 30%; ahora, no ha llegado a caer más de un 5% en las principales economías del mundo y, aún así, los efectos desestabilizadores de esta mucho menor caída de la oferta monetaria han sido muy notables. Pues bien, en esta presentación el gobernador Bernanke se encarga de contarnos cómo han aprendido de los errores pasados y logrado detener esa caída del sistema financiero en la reciente crisis.

En su exposición, el gobernador de la RF apela continuamente a la llamada “doctrina Bagehot” como guía para intervenir en el sistema de pagos ante una crisis financiera que pudiera acabar con la confianza en el sistema de pagos. No es casual que lo haga; fue una doctrina creada por el británico Walter Bagehot (editor de The Economist) en su famoso libro “Lombard Street” en 1873 que se ha venido aplicando a lo largo de un siglo como mejor política para atajar un pánico en el mercado bancario. Antes de ver cómo se ha aplicado recientemente, veamos sus fundamentos. Bagehot, buen conocedor del sistema bancario y financiero inglés de la época, ya vio que todo el sistema de pagos descansaba en última instancia sobre las decisiones del monopolista último de dinero de curso legal, en su país el Banco de Inglaterra. Además, dado que los bancos de entonces ya podían (como ahora) crear medios de pago mediante el préstamo de parte de los depósitos de sus clientes (llamado por ello sistema de reserva parcial o fraccionaria), el buen funcionamiento del sistema de pagos se basaba fundamentalmente en el desarrollo de buenas prácticas bancarias en el negocio de intermediación financiera y en la confianza del público en general en la solvencia de todo el sistema. Porque ya entonces sabían que si muchos depositantes iban a recoger su dinero a la vez, ningún banco podría atender a las solicitudes de su dinero, ya que gran parte de él estaba invertido en la concesión de hipotecas, en la compra de títulos de deuda, en inversiones industriales, … ; en fin, que ningún banco podía devolver de manera inmediata sus obligaciones para con sus clientes “a la vista”. Eso no quería decir que fueran insolventes, ya que el valor de los activos de los bancos podía ser igual o incluso mayor que el de sus obligaciones exigibles, sino que podían tener un problema de iliquidez a corto plazo.

En este tipo de mercado monetario tan peculiar, que perdura hoy, si por cualquier motivo (piensen en la famosa escena de la película de Mary Poppins …) los depositantes creen que el banco no podrá devolverles su dinero podrán iniciar una retirada masiva de depósitos imposible de asumir por ningún banco, por solvente que fuera. Si además ningún otro banco quiere prestarle (lo que es esperable de sus competidores) , es para estas situaciones para las que Bagehot recomendó la intervención rápida y sin titubeos del banco central como prestamista de última instancia del mercado; eso sí, de acuerdo con estos criterios: (1) Préstamo ilimitado de liquidez al banco afectado siempre que fuera solvente; es decir, siempre que tuviera activos para respaldar sus obligaciones. (2) Por tanto, el préstamo siempre vendría garantizado por activos del banco en crisis (con colateral en términos modernos). (3) Y, además, a un tipo de interés penalizador, superior al “normal” del mercado, de modo que sí se ayude a este banco pero también se desincentive la repetición de prácticas bancarias demasiado arriesgadas en el futuro. Según esta doctrina, una vez restaurada la confianza en el banco y en el sistema de pagos, éste irá devolviendo los créditos contraídos con el banco central. Y se preguntarán, “¿y si el banco no era solvente? Sabemos que es difícil acertar con este diagnóstico pero, en todo caso, si se decidía que no sólo que no tenía liquidez sino que también era insolvente, había que dejarle caer.

Ahora bien, lo que nos explica el gobernador Bernanke en su descripción de los sucesivos rescates de bancos y entidades financieras que se han venido realizando desde 2007 no casa muy bien con esta doctrina, por mucho que la invoque de manera repetida. En el caso de la RF, y también del BCE, sí que se cumplieron los dos primeros criterios pero no el último; y es que los bancos centrales prestaron liquidez extraordinaria y sin límites a bancos y otras instituciones financieras, respaldado por activos, pero a un tipo de interés menor que el “normal”. Es decir, lo contrario de lo prescrito por la teoría disponible hasta la fecha, que intenta reducir el riesgo de caer en nuevas prácticas bancarias demasiado arriesgadas. Por ello, señor gobernador, más que la “doctrina Bagehot” será la “doctrina Bernanke”. En su favor, hemos de decir que, como el propio Bernanke nos comenta, los bancos centrales modernos se han enfrentado a partir de 2007 a una crisis financiera más compleja que las tradicionales, únicamente bancarias, de épocas anteriores; ya que la extensión de la crisis financiera ha provocado que afectara no sólo al mercado bancario sino a muchas otras instituciones financieras y mercados diversos. Y que, asimismo, se encontró con bancos que se etiquetaron como “demasiado grandes para dejarlos caer”. Por ello, la intervención de la RF ha tenido que ser improvisada y más ambiciosa de lo que creemos pudiera haber imaginado el propio Bagehot hace casi 150 años. Sí que se ha evitado la caída completa del sistema de pagos y en eso las autoridades monetarias han sido exitosas, pero al coste de asentar incentivos incorrectos y un muy dudoso precedente para la gestión de próximas crisis bancarias y financieras de consecuencias aún realmente desconocidas.  Veremos.

Juan Castañeda

Nota:

(1) Pueden encontrarse aquí los comentarios de las dos primeras:

http://theoldladyofthreadneedlestreet.wordpress.com/2012/04/06/bernanke-su-vision-del-patron-oro/

http://theoldladyofthreadneedlestreet.wordpress.com/2012/04/21/bernanke-nos-explica-sus-razones-de-la-crisis-de-2007/

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